20120829基于HP滤波法的我国房地产周期与房地产政策关联性研究

基于HP滤波法的我国房地产周期与房地产政策关联

性研究

摘要：通过对1998年3月至2011年11月我国房地产开发综合景气指数的分析，利用HP（Hodrick-Prescott）滤波法分解出房地产业的循环因素，并以此表征房地产周期。研究结论是1998-2011年我国房地产业共经历了五轮周期，平均每轮周期的持续时间约为37.67个月。当前我国的房地产业正处于第五轮周期，且本轮周期的结束时间约为2012年4月。房地产市场的周期波动过程受宏观政策的影响很大；房地产周期的每次转折实际是以一系列的房地产政策为支撑和导向。因此，政策当局在进行房地产调控时应更加注重调控时间及力度。

关键词：房地产周期；房地产政策；HP滤波法；全国房地产开发综合景气指数中图分类号：F293.35

The Research of the Connection between Real Estate Cycles

and Real Estate Policies

Abstract: The paper collects the Climate Index of Real Estate Development from March, 1998 to November, 2011. With the method of HP Filter, we get the Trend Factor and Cycle Factor, and the latter can be seen as the Cycle of China’s Real Estate Market. China has experienced five cycles since 1998 and each lasts for 37 months on average. What’s more, we are right in the end of the Fifth Cycle with the deadline in April 2012. When we compare the real estate cycles with its policies, we can get the conclusion that the policies determine the movements of cycles, with almost every turning point influenced by a series of housing policies. Consequently, the authorities should pay close attention to the period and intensity when controlling. Keywords: Real Estate Cycle；Real Estate Policy；HP Filter；Climate Index of Real Estate Development

一国的经济发展存在周期性波动，而房地产业作为经济发展过程中的支柱性力量同样存在发展周期。所谓房地产业周期，是指房地产业发展的特定运动状态，即房地产业经济总量围绕某一长期趋势而上下波动的运动规律。研究房地产周期，对于我们准确判断房地产业形势具有重要意义；而探究房地产周期与房地产政策的关系，对于投资者、开发商，乃至政策当局都具有十分重要的参考价值。

1 国内外文献回顾

涉及房地产周期测算模型的主要文献包括：西方学者普遍认为，美英等发达国家的房地产长周期一般为18-20 年，而在长周期中还存在若干短周期，例如美国的房地产市场就存在着5年左右的短周期（Case. F. E，1974①）。刘洪玉（2006）将1987-1998年的房地产市场划分为五个阶段：起步发展时期（1987-1989年）、停滞观望时期（1989-1991年）、高涨时期（1991-1994年）、调整下滑时期（1994-1998年）以及复苏时期（1998年起）②。张庆君、张荔（2009）构建出房地产合成增长率指数，并采用增长率分析法、H-P滤波、ARMA 模型等，分析我国房地产业的周期性波动，结果表明我国房地产行业的短周期波动平均波长为3年，基本符合基钦周期；中周期波长为6-8年，包括大约2个以上的短周期，基本上属于朱格拉周期③。徐国祥、王芳（2010）搜集1998年1月至2009年12月的国房景气指数作为房地产市场周期波动的分析指标，采用加窗平均周期图谱分析和多次分辨法分辨主周期，并通过三角函数拟合确定各主要周期长度的准确值，结论是我国房地产市场存在为期36个月的主周期和27个月的次周期波动，且该周期波动与我国房地产政策的周期性是密不可分的④。

涉及宏观经济与房地产周期相关性探究的文献主要包括：Harwood（1977）提出经济变化、人口迁移、基础设施，特别是道路建设、人口出生率、银行贷款、政府政策等因素均会引起房地产周期波动，在此基础上房地产周期波动方向与宏观经济波动方向负相关。Grebler和Burns（1982）指出由于建筑成本占GNP的比例较大，决策者通常会把建筑投资选为宏观经济的稳定工具，同时建筑周期也会

①Case, F. E., Real Estate Economics: A Systematic Introduction, 1974, “Los Angeles: California Association of Realtors”.

②刘洪玉：《房地产业与社会经济》，北京：清华大学出版社，2006年。

③张庆君，张荔：《云南财经大学学报》，《中国房地产行业周期波动特征研究及预测》，2009(6)：第64-69页。

④徐国祥，王芳：《统计研究》，《我国房地产市场周期波动谱分析及其实证研究》，2010(10)：第18-24页。

受到金融政策、住宅政策的影响。皮舜、武康平（2004）研究1994- 2002年的房地产销售额和GDP面板数据，发现中国部分区域的房地产业发展与经济增长存在着双向因果关系，即房地产市场的发展有力地促进了我国的经济增长，而我国经济的持续增长同样带动了我国房地产市场的繁荣⑤。周志春、李征和毛捷（2010）利用1995-2009年季度数据进行实证分析，结果表明中国房地产业周期与经济周期之间存在着互动关系，房地产业周期波动是通过产业关联效应、金融稳定效应和资产价格效应来影响国民经济的周期波动，而国民经济的周期波动则通过产出效应、货币政策效应、收入效应、城镇化效应和人口红利效应对房地产周期波动产生影响⑥。

综观相关文献，国内外学者对于房地产周期的研究主要集中于：（1）宏观经济与房地产周期的相关性，（2）房地产周期波动的影响因素，（3）房地产周期衡量指标体系探讨，（4）房地产周期模型及周期测算。早期的研究大多集中于对影响因素的研究，随着计量经济学等一系列定量研究方法的引入，近些年的相关研究主要集中于对房地产周期衡量指标体系的探讨，以及房地产周期模型及周期测算等。

基于对相关文献的梳理和思考，我们认为，中国房地产周期的研究方法不能等同于欧美国家房地产周期的研究方法。发达国家的房地产市场相对比较成熟，各项指标较为稳定，而中国的房地产业真正步入市场化是在1998年，目前无论是制度还是发展过程都有其不稳定、不成熟的一面；同时，中国的房地产市场受货币及财政政策等非市场性因素的影响较大，在研究房地产周期时需要考虑到宏观调控因素。基于对既有文献的梳理和对以上问题的思考，我们首先利用H-P滤波法测量我国的房地产周期，然后结合我国的宏观调控政策对每一个房地产周期进行相应阐述。

2 我国房地产周期测量——基于HP滤波法

在指标选取的基础上，运用HP（Hodrick-Prescott）滤波法分解出时间序列的循环要素并加以分析。

2.1 指标选取与数据搜集

⑤皮舜，武康平：《管理评论》，《房地产市场发展和经济增长间的因果关系》，2004(3)。

⑥周志春，李征，毛捷：《南京大学学报》，《房地产业周期与经济周期的互动关系》，2010(6)：第47-57页。

在文献回顾部分，我们列举了国内外有代表性的文献如何选择房地产周期的测算指标，具体包括商品房销售额、房地产开发投资额、房地产施工或竣工面积、商品房销售价格等。基于对上述指标的考量，我们选取指标“全国房地产开发综合景气指数”，简称国房景气指数⑦。

我们选取1998年3月至2011年11月的月度国房景气指数，旨在研究我国房地产业真正步入市场化阶段后的周期波动情况。鉴于2009年1月、2010年1月和2011年1月数据的不可得性，我们采用指数平滑法对其进行平滑处理，得出13年共165个数据。

2.2 基于HP滤波法的周期测量

经济指标的时间序列共包含四种变动要素：长期趋势要素T、循环要素C、季节变动要素S以及不规则要素I，其中循环要素C是以数年为周期的周期性变动。由于国房景气指数在编制时已进行季节调整，因而进行滤波处理前无需进行季节调整，可以直接利用HP滤波法分解出趋势要素T和循环要素C。

未进行HP滤波处理前，国房景气指数原始序列如图1，该序列包含长期趋势要素T和循环要素C。利用HP滤波法分解出长期趋势要素和循环要素，得到循环要素C（图2）并以此表征房地产业周期。

图1 国房景气指数原始序列（实线）及趋势序列T（虚线）

⑦国房景气指数：选择房地产开发投资、资金来源、土地转让收入、土地开发面积、新开工面积、竣工面积、空置面积、商品房销售价格等8个具有代表性的统计指标进行分类指数测算，再以1995年3月为基期对比计算出的综合指数体系。国房景气指数是对房地产业发展变化趋势和变化程度的量化反映和综合指数体系。具体数据由国家统计局发布，具有及时性、综合性和权威性等特点。

图2 国房景气指数循环序列C

由循环要素序列（图2）可以看出，1998年3月至2011年11月间，我国的房地产业大概经历了五轮周期，用列表的形式来表示这五轮周期（表1）。

表1 1998年3月至2011年11月我国的房地产周期

由表1可知，进入2000年后我国的房地产周期大约为37.67个月，即房地产业大约每37.67个月完成一个周期波动过程。目前我国的房地产业正处于第五轮周期的末尾阶段，据推测该轮周期将大约持续至2012年4月，之后我国的房地产业将进入新一轮的周期波动过程。

3 房地产政策与房地产周期的关联性分析

我国的房地产市场是中国特色社会主义大背景下的房地产市场，因而房地产业的周期波动很大程度上是受政策取向的影响。研究发现，房地产周期的每个转折点背后，实际是以一系列的房地产政策为支撑和导向的。

自1980年6月中共中央、国务院批准了《全国基本建设工作会议汇报提纲》

正式宣布将实行住宅商品化政策，三十多年来我国的房地产政策体现出由全局到细节、由粗放到集约、由框架到调整的特点。以下用表格方式列举了1980年来我国各行政单位颁发的主要的房地产政策与法规，进而以此为基础展开分析。

3.1 第一轮周期（1996年9月-1999年10月）

从上面的分析中我们得出结论：房地产业的发展周期约为37.67个月。以此推断，第一轮房地产周期的起点应为1996年9月左右。表2列举出这一时期各行政单位颁布的房地产政策，其中1994年《关于深化城镇住房制度改革的通知》为特意保留，以便与1998年《关于进一步深化城镇住房制度改革加快住房建设的通知》相对应。

表2 第一轮周期房地产政策一览表

1998年我国实行住房制度改革——改变原有的福利分房制度为货币分房制度，中国的房地产业由此步入一个崭新的阶段。受住房分配货币化的刺激，20世纪90年代末，我国的房地产市场规模迅速膨胀，交易量大幅增加，居民居住条件得到极大改善，同时人们的权利和财产意识也逐步增强。然而，在法律规范体系并不完整条件下的发展并不能称得上是健康的发展。1998年住房需求快速释放，伴随而来的是1999年需求的缓慢回落。

3.2 第二轮周期（1999年10月-2003年1月）

在住房需求缓慢回落的过程中，国务院、建设部等相关部委为进一步刺激住房需求，相继出台了针对普通购房者的《住房公积金管理条例》（1999年4月）和《进一步推进现有公有住房改革的通知》（1999年8月），从供需两方面调节市场，终于房地产市场于2000年再次开启，并于2001年4月达到新一轮的高峰。表3列举出这一阶段的主要房地产政策。

表3 第二轮周期房地产政策一览表

2001年的房地产调控偏向于紧缩型。在短短8个月的时间里，国务院、建设部、人民银行、国土资源部等相关部委相继出台了一系列政策与法规，涵盖土地审批、房屋拆迁、住房融资、住房租赁、商品房销售等各个方面。2001年上半年的调控力度之大、范围之广直接导致2001年下半年及2002年的房地产业萧条，低迷的房市一直持续到2003年年初。

3.3 第三轮周期（2003年1月-2005年12月）

2003年年初房地产市场出现一次快速反弹，这次反弹看似毫无征兆。但如果我们研究2002-2003年的宏观经济背景，我们会发现2002年恰是中国加入WTO的第二年，同时也是国际资本大量涌入中国的一年。据统计⑧，2003年流入中国的短期国际资本为715.75万亿，为2002年流入量（226.21万亿）的3.16倍（如图3）。

⑧采用Claessens，Naude（1993）对游资的测算方法中最宽口径的一种：短期国际资本=经常项目下投资收益贷方余额+ 资本和金融项目下证券投资贷方余额+ 资本和金融项目下其他投资中短期投资贷方余额+ 净误差与遗漏项目贷方余额；长期国际资本=外商直接投资。

图3 1998-2010年短期国际资本（虚线）及长期国际资本（实线）流入量如此庞大规模的资本涌入中国尚不成熟的金融市场，必然会导致资本市场流动性过剩。国际资本大举涌入股市和楼市，其所到之处无不带来一片虚幻的繁荣景象。房地产市场的过热也为新一轮的紧缩政策埋下伏笔。

表4 第三轮周期房地产政策一览表

本轮宏观调控中出现一场少有的高层“政策分歧”，即2003年中国人民银行颁布的121号文件与同年国务院批准的18号文件。央行的经济学家从金融市场的

角度出发，寄希望于通过整顿房地产市场信贷业务，达到抑制市场过热的目的。而国务院的政治家则认为房地产市场是繁荣而不是过热，因而要让这种“健康”的态势“持续”下去。对于这场“政策分歧”，业界学者普遍认为18号文件体现出国务院与中国人民银行对房地产业发展进程存在不同的观点，甚至于国务院错过了调控房地产市场的最佳时机。结果是，房地产价格在经历了一轮小幅回落后，于2003年末再次回归高位。

进入2004年和2005年，政府宏观调控的力度明显加大。以国八条和新八条的出台为代表，一方面显示出政府和央行在认识房地产市场过热的问题上达成一致，另一方面也显示出政府在调控房价、抚慰民生上的决心。国八条和新八条在极大程度上打击了市场投机者以及普通开发商和投资者的信心，于是2005年末房地产市场再次回到谷底。

3.4 第四轮周期（2005年12月-2009年3月）

在整个第三轮和第四轮周期过程中，政策调控的主基调是紧缩。以2003年的121号文件为起点，2004年调控加强，2005和2006年达到高潮，2007年属于持续阶段，并延续至2008年上半年。

然而就在这种紧缩型调控的背景下，2006年与2007年的房地产市场却出乎意料地呈现出一波牛市行情。究其原因，一方面部分地方政府对政策的认识和执行力度并不到位，地方政府过度依赖土地财政必然会使得国家宏调的整体效果大打折扣。另一方面，制造业等传统行业的经营环境急剧恶化，大量资本由制造业流入房地产业。与此同时，境外资本也在以各种合法甚至违法的方式涌入中国。在“内忧外患”的夹击下，楼市连同股市均呈现出前所未有的繁荣景象。一轮又一轮的紧缩调控带来的却是房价的“越调越涨”，普通百姓被排挤在购房之外。

表5 第四轮周期房地产政策一览表

内有持续三年之久的紧缩型宏观调控政策，外有席卷全球的金融危机的蔓延，2008年年初投资者的信心受到极大的打击，房地产市场也顺势进入冬眠期。2008年下半年，政府开始对房地产市场进行松绑，旨在通过固定资产投资带动国民经济整体的发展，帮助中国经济摆脱金融危机的影响。

3.5 第五轮周期（2009年3月-今）

2008年美国次贷危机爆发，引发全球经济不景气。房地产业作为国民经济的支柱性行业，其一旦遭受重创对国民经济整体具有不可估量的损失。于是在2008年下半年，政府着手对房地产业进行扶持，并希望通过国内投资的方式使中国经济免于同欧美发达国家类似的衰退。政府出台四万亿救市方案，资金主要投向基础建设。2009年房地产市场触底反弹，房价再次回归到普通百姓不可企及的位置。

这一轮调控中，政府的救市方案同样是值得深思的：房地产业是否仅仅是政策当局实现“GDP保八”的工具？随着金融危机的逐渐消退，商品房的价格再次回归高位。

表6 第五轮周期房地产政策一览表

2009年的房地产政策呈现“前松后紧”的态势，房地产市场也随之走出又一轮“倒V字”的行情。紧缩型政策从2009年下半年一直延续至2011年，此番调控的长度和力度不输于2008年的调控。

纵观近三年的紧缩型房地产政策，调控的重点集中于土地、住房、税收、信贷等方面，调控主体包含国务院、住建部、国土资源部、发改委、财政部、人民银行、国税局、商务部等相关部委。在这一轮调控中，出台的政策目不暇接，房地产市场量价均出现大幅萎缩。

4 结论

本文首先利用HP滤波法测量我国的房地产周期，以此为基础研究不同周期内房地产政策与房地产周期的关联性。

第一，我国房地产业存在着大约37.67个月的周期性循环，当前正处于第五轮周期中，且这轮周期的结束时间约为2012年4月，之后房地产业将进入新一轮的周期性循环过程中。

第二，中国的房地产市场是“政策市”，政策对房地产市场循环波动的影响大于市场本身的力量，房地产周期的每个转折点背后，实际是以一系列的房地产政策为支撑和导向的。

第三，政策当局在对房地产业进行调控时，应格外注意调控的时间和力度。一个健康成熟的房地产市场的周期波动过程应是逐步平缓，而我国房地市场的波动则呈现出愈加剧烈的态势。在复杂的全球化背景下，房地产市场的调控效果令人担忧。政策当局应结合本国国情对症下药，切实落实土地财政政策导致的“面粉比面包贵”的问题，以及保障性住房的建设和分配问题。

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