详解基金中优先级和劣后级的区别

详解基金中优先级和劣后级的区别

详解基金合伙人优先级和劣后级的区别

优先级合伙人与劣后级合伙人是一对互补且不可分割投资主体,在一场投资中,优先级合伙人是风险厌恶型,需要保障本金以及相对较低的固定收益率,其本金的保障实质上由劣后级合伙人承担着;而劣后级合伙人正好相反,属于风险爱好型,期望利用较少的资金在项目投资中获得较大的收益,同时也承担着较大的投资风险。 优先级合伙人与劣后级合伙人的关系如下:

案例:

投资某项目需1000万元,无风险收益率为6%,而预期收益率为15%;计划融资800万元作为优先级合伙人,200万元作为劣后。则有:

优先级合伙人:收益为800×6%=48万元

劣后级合伙人:收益为1000×15%-48=102万元

则劣后级合伙人的投资收益率为102÷200=51%

劣后投资人相当于用200万元撬动了1000万元的资金,杠杆率为1000÷200=5倍

LP和GP的劣后退出

2011年以来,为了适应中国VC/PE市场环境的不断转变以及不同的投资人诉求,我国本土VC/PE投资机构的募资模式及投资风格开始发生快速的改变,逐渐形成了具有“中国特色”的VC/PE发展路径。近期,清科研究中心观测到,一些PE基金开始在基金投资收益模式上进行创新,出现参考信托产品普遍采用的“结构化概念”,将LP分为优先及劣后两个级别。举例说明,有限合伙制PE基金借鉴结构化模式,设置优先、劣后两种级别的LP,出资比例3:1,GP在基金中出资1.0%,每年收取管理费2.2%。投资项目开始退出后,投资收益分配顺序为: 1)先返还优先LP本金,优先LP本金收回后,继续对该类LP分配出资额50.0%的投资收益; 2)返还劣后LP本金; 3)返还GP本金; 4)上述分配完毕后,如还有剩余投资收益,优先、劣后LP和GP分别按30.0%,45.0%,25.0%分配。 从结构来看,劣后级LP和基金的GP为优先级LP提供了“安全垫”,使其可以先行收回投入的本金,并获得出资额50.0%的投资回报。然而,也正是因为提供了“安全垫”,且晚于优先LP参与投资收益分配,这两类出资人所承担风险加剧,对于投资收益预期也更高,劣后LP在剩余投资收益分配时将获得最大比重,而GP则将以1.0%的出资在剩余投资收益分配时获得其中25.0%的份额。 假设基金规模为5.00亿元人民币,采用上述三类出资人出资结构,清科研究中心通过计算,分析优先LP、劣后LP和GP在不同的基金回报情况下各自的投资收益。计算过程涉及以下四类财务指标: 1) 基金整体投资回报倍数:即随着所投项目退出,基金获取的投资回报倍数,不受出资人投资收益分配机制影响; 2) 优先LP投资回报倍数:即随着所投项目退出,基金在不同回报水平下,优先LP将获得的投资回报倍数; 3) 劣后LP投资回报倍数:即随着所投项目退出,基金在不同回报水平下,劣后LP将获得的投资回报倍数; 4) GP投资回报倍数:即随着所投项目退出,基金在不同回报水平下,基金GP将获得的投资回报倍数; 我们注意到,各类出资人回报水平随着基金回报倍数的增长而增长,但增速均逐步放缓: 1) 优先LP:

LP与GP的优先与劣后退出收益分配

LP与GP的优先与劣后退出收益分配 (2012-09-12 17:44:49) 转载▼ 标签: 杂谈 我国本土VC/PE投资机构的募资模式及投资风格开始发生快速的改变,逐渐形成了具有“中国特色”的VC/PE发展路径。近期,清科研究中心观测到,一些PE基金开始在基金投资收益模式上进行创新,出现参考信托产品普遍采用的“结构化概念”,将LP(Limited Partner,有限合伙人)分为优先及劣后两个级别。举例说明,有限合伙制PE基金借鉴结构化模式,设置优先、劣后两种级别的LP,出资比例3:1,GP(General Partner,一般合伙人)在基金中出资1.0%,每年收取管理费2.2%。投资项目开始退出后,投资收益分配顺序为: (1)先返还优先LP本金,优先LP本金收回后,继续对该类LP分配出资额50.0%的投资收益; (2)返还劣后LP本金; (3)返还GP本金; (4)上述分配完毕后,如还有剩余投资收益,优先、劣后LP和GP 分别按30.0%,45.0%,25.0%分配。 从结构来看,劣后级LP和基金的GP为优先级LP提供了“安全垫”,使其可以先行收回投入的本金,并获得出资额50.0%的投资回报。然而,也正是因为提供了“安全垫”,且晚于优先LP参与投资收益分配,这两类出资人所承担风险加剧,对于投资收益预期也更高,劣后LP 在剩余

投资收益分配时将获得最大比重,而GP则将以1.0%的出资在剩余投资收益分配时获得其中25.0%的份额。 假设基金规模为5.00亿元人民币,采用上述三类出资人出资结构,清科研究中心通过计算,分析优先LP、劣后LP和GP在不同的基金回报情况下各自的投资收益。计算过程涉及以下四类财务指标: (1) 基金整体投资回报倍数:即随着所投项目退出,基金获取的投资回报倍数,不受出资人投资收益分配机制影响; (2) 优先LP投资回报倍数:即随着所投项目退出,基金在不同回 报水平下,优先LP将获得的投资回报倍数; (3) 劣后LP投资回报倍数:即随着所投项目退出,基金在不同回 报水平下,劣后LP将获得的投资回报倍数; (4) GP投资回报倍数:即随着所投项目退出,基金在不同回报水平下,基金GP将获得的投资回报倍数; 我们注意到,各类出资人回报水平随着基金回报倍数的增长而增长,但增速均逐步放缓: (1) 优先LP: 在基金整体回报倍数达到1.11倍时,优先级LP即可收回本金并获得50.0%的投资收益,另外可在劣后LP和基金GP取回本金后参与分 配剩余投资收益。与其他两类出资人比较,优先LP获得投资收益较早,但随着基金投资收益的增长,其回报水平明显低于其他两类出资人;与 基金回报倍数比较,计算结果显示,此类LP自身的投资回报倍数不可能超过基金整体水平。

“新八条”与《资管新规》关于产品杠杆及分级规定

“新八条”与《资管新规》关于产品杠杆及分级规定 对比解读与分析 一、“新八条”关于产品杠杆及分级规定解读 “新八条”规范证券期货经营机构私募资产管理业务,以结构化资产管理计划的设计、运营为核心,秉承利益共享、风险共担、风险与收益相匹配的原则进行规范。 1、明确结构化资管计划概念,强调一级份额以上的份额为其他级份额提供一定的风险补偿,收益分配不按份额比例计算,而是由资管合同另行约定; 2、禁止对优先级份额认购者提供保本保收益安排; 3、销售募集环节:强化对结构化资管产品的风险揭示、信息披露及劣后级投资者的尽职调查; 4、投资标的核查:结构化资管计划不得投资其他结构化产品劣后级份额; 5、分级杠杆: (1)明确杠杆计算方式:杠杆倍数=(优先级份额+中间级份额)/劣后级份额。(2)杠杆倍数依资管计划种类不同而设置不同限制: 股票类、混合类结构化资管计划≤1:1;固定收益类结构化资管计划≤3:1;其他类结构化资管计划≤2:1。 6、负债杠杆: 结构化资管计划:总资产/净资产≤140%; 非结构化资管计划:总资产/净资产≤200%。 7、产品设计:结构化资管计划名称中必须包含“结构化”或“分级”字样。 8、宣传推介:可以通过业绩比较基准形式向优先级投资者进行推介,但应同时说明业绩比较对象、业绩比较基准测算依据和测算过程等信息。 9、产品管理:结构化资管计划的投资者不得直接或间接影响资产管理人投资运作。

二、《资管新规》关于产品杠杆及分级规定解读 《资管新规》建立在打破监管部门限制、按业务种类及产品类型制定统一标准的基础上,对金融产品杠杆及分级做出规定。 1、明确分级资产管理产品概念,强调存在一级份额以上的份额为其他级份额提供一定的风险补偿,收益分配不按份额比例计算,由资产管理合同另行约定。 2、禁止对优先级份额认购者提供保本保收益安排。 3、负债杠杆:同类产品适用统一负债比例上限。 每只开放式公募产品、分级私募产品:总资产/净资产≤140%; 每只封闭式公募产品、每只私募产品:总资产/净资产≤200%。 计算单只产品总资产时按照穿透原则合并计算所投资资产管理产品总资产。 4、不得进行份额分级的产品: (1)公募产品; (2)开放式私募产品; (3)投资于单一投资标的私募产品,投资比例超过50%即视为单一; (4)投资债券、股票等标准化资产比例超过50%的私募产品。 5、分级杠杆: (1)明确杠杆计算方式:杠杆倍数=(优先级份额+中间级份额)/劣后级份额。(2)杠杆倍数依资管计划种类不同而设置不同限制: 固定收益类产品分级比例≤3:1;权益类产品分级比例≤1:1;商品及金融衍生品类产品、混合类产品分级比例≤2:1。 6、杠杆限制(对投资人): (1)资产管理产品的持有人不得以所持有的资产管理产品份额进行质押融资,放大杠杆; (2)个人不得使用银行贷款等非自有资金投资资产管理产品,资产负债率达到或者超出警戒线的企业不得投资资产管理产品。 7、产品管理:发行分级资产管理产品的金融机构应当进行自主管理,不得委托给劣后级投资者。

结构化产品优先级并非毫无风险

结构化产品优先级并非毫无风险 结构化产品优先级并非毫无风险 □海通证券金融产品研究中心罗震 □海通证券 金融产品研究中心罗震 结构化产品通过设置优先、劣后级份额,以劣后份额来保障优先份额的收益,同时劣后份额获得更高剩余收益分配比例,从而分离出两类风险收益特征迥异的子份额,分别满足激进、保守不同风格客户的需求,其中的优先级由于可以享受确定的固定收益,在当前股票市场持续弱势的背景下,得到保守型投资者的青睐。随着私募产品向着多元策略转型,结构化产品除了在股票型产品以外,在定增型、债券型、对冲型等不同策略类型的产品中也都得到了应用。不过,在面对一些特殊策略类型的结构化产品时,优先级是否还一如既往地安全可靠吗?答案可能是否定的。 优先级是否存在风险取决于三个元素的配比关系:一是所谓安全线,即优先级约定收益得到保障的临界产品净值,这取决于优先劣后的分级比例(即安全垫厚度)、约定收益高低;二是止损线;三是止损成本,即止损过程导致的产品净值跌幅,这包括止损的时间成本(止损时资产价格的波动)与冲击成本(止损卖出对资产价格的冲击)。如果止损线与安全线之间的距离大于止损成本,则优先级的约定收益将得到彻底的保障,否则就存在风险。对于传统的股票型结构化产品来说,其止损线远高于安全线,优先级基本没有风险,但对于某些特殊类型的结构化产品,情况

可能就不同了,以下我们分别对定增型产品、私募债产品、方向性对冲策略产品的结构化优先级进行一番分析。 定增型产品是指以参与上市公司定向增发为主要投资策略的产品。定增型结构化产品与普通结构化产品存在重大差异,即该类产品没有止损机制。这主要是由于定增股票在锁定期内不能卖出,导致止损无法实施。不过,这类产品会通过两方面加强对优先级的保障。一是补仓线,即当产品净值跌至补仓线时,如果劣后份额持有人不补充资金以增厚优先份额的“安全垫”,则劣后份额将全部划归优先级份额持有人。为了给予劣后份额持有人一定的补仓时间,在补仓线之上设置预警线。该机制可以起到逼迫劣后份额持有人补充资金的目的。二是降低劣后的杠杆水平,例如将优先与劣后的分级比例定在1.5:1,在这一分级比例下,在产品净值亏损35.8%以内的情况下,优先份额的收益有保障(假设约定收益为7%),在产品净值亏损40%以内的情况下,优先份额的本金依然有保障。不过上述措施无法从根本上消除优先级的风险,因为定增型产品优先级的保障程度在很大程度上取决于劣后份额持有人是否会补仓这一因素。如果劣后客户资金实力较弱,无法补仓,则优先份额投资者即便获得劣后份额,但如果净值大幅下跌后劣后份额亏损殆尽,优先级依然面临风险。 私募债产品以私募债为主要投资对象,采取持有到期策略。由于私募债的票面利率较高,导致私募债产品的预期收益率也高

专项资产管理计划本金收益支付及差额补足协议(对优先级)

本金收益支付及差额补足协议 编号: 甲方:xx资产管理有限公司(代表“xxxx号专项资产管理计划”)法定代表人:x 地址:x 邮政编码:x 联系电话:x 乙方:xx水务投资股份有限公司 法定代表人:x 住所:xxx 邮政编码:x 电话:x 丙方:xx银行股份有限公司 法定代表人: 住所: 邮政编码: 电话:传真:

鉴于: 甲方作为“xxxx号专项资产管理计划”(以下简称“资管计划”或“xx号资管计划”)的资产管理人,丙方作为资管计划的优先级份额持有人,乙方作为资管计划的劣后级份额持有人差额义务补足人,承诺在资管计划存续期间以及终止时丙方未足额获得本金和预期收益或该资产管理计划相关费用未足额支付时向甲方差额补足。 各方通过友好协商,就上述事宜达成如下条款: 一、定义 1、资产管理人/甲方:xx资产管理有限公司 2、资产管理合同:即甲方作为资产管理人与资产托管人和资产委托人签订的《xxxx号专项资产管理计划资产管理合同》。 3、资产管理计划/计划:即根据资产管理合同设立的“xxxx号专项资产管理计划”。 除本协议另有约定外,本协议中的词语应当具有资产管理合同所赋予的含义: 二、差额付款承诺 (一)承诺范围 乙方不可撤销地承诺:如资产管理计划存续期间和/或终止且全部资产管理计划资产完成清算时(包括提前终止)获取的财产及收益的现金部分不足以覆盖资产管理计划优先级份额持有人的本金、按照资产管理合同约定的优先级份额持有人预期基准年化收益率,计算的收益及各项费用,乙方应于接到甲方付款通知之日起5个工作日内以现金方式向甲方补足差额部分,具体补足差额部分以下述计算方法的约定为准。 本计划存续期间,乙方须每年度补足金额的计算方法为:

PE-优先级劣后级合伙人分配模式

转自清科研究中心专栏作者:傅喆 当PE基金遇到”结构化概念” 近期,清科研究中心观测到,一些PE基金开始在基金投资收益模式上进行创新,出现参考信托产品普遍采用的“结构化概念”,将LP分为优先及劣后两个级别。举例说明,有限合伙制PE基金借鉴结构化模式,设置优先、劣后两种级别的LP,出资比例3:1,GP在基金中出资1.0%,每年收取管理费2.2%。 2011年以来,为了适应中国VC/PE市场环境的不断转变以及不同的投资人诉求,我国本土VC/PE投资机构的募资模式及投资风格开始发生快速的改变,逐渐形成了具有“中国特色”的VC/PE发展路径。近期,清科研究中心观测到,一些PE基金开始在基金投资收益模式上进行创新,出现参考信托产品普遍采用的“结构化概念”,将LP分为优先及劣后两个级别。举例说明,有限合伙制PE基金借鉴结构化模式,设置优先、劣后两种级别的LP,出资比例3:1,GP在基金中出资1.0%,每年收取管理费2.2%。投资项目开始退出后,投资收益分配顺序为: 1)先返还优先LP本金,优先LP本金收回后,继续对该类LP分配出资额50.0%的投资收益;

2)返还劣后LP本金; 3)返还GP本金; 4)上述分配完毕后,如还有剩余投资收益,优先、劣后LP 和GP分别按30.0%,45.0%,25.0%分配。

从该结构来看,劣后级LP和基金的GP为优先级LP提供 了“安全垫”,使其可以先行收回投入的本金,并获得出资额50.0%的投资回报。然而,也正是因为提供了“安全垫”,且晚于优先LP 参与投资收益分配,这两类出资人所承担风险加剧,对于投资收益预期也更高,劣后LP在剩余投资收益分配时将获得最大比重,而GP则将以1.0%的出资在剩余投资收益分配时获得其中25.0%的份额。 假设基金规模为5.00亿元人民币,采用上述三类出资人出 资结构,清科研究中心通过计算,分析优先LP、劣后LP和GP 在不同的基金回报情况下各自的投资收益。计算过程涉及以下四类财务指标: 1)基金整体投资回报倍数:即随着所投项目退出,基金 获取的投资回报倍数,不受出资人投资收益分配机制影响; 2)优先LP投资回报倍数:即随着所投项目退出,基金在不同回报水平下,优先LP将获得的投资回报倍数; 3)劣后LP投资回报倍数:即随着所投项目退出,基金在不同回报水平下,劣后LP将获得的投资回报倍数;

35-私募基金结构化设计

结构化私募作为普遍存在的一类金融产品,与一般的管理型基金不同。它为不同风险偏好的客户,提供匹配的基金份额种类。无论投资者风格是保守还是进取,只要进行适当的选择,都能够选到适合自己的结构化私募产品。 结构化产品其实很简单 根据客户不同的风险偏好,分为优先级和劣后级。风险偏好较低的客户,认购优先级;风险承受能力较高的投资者,购买劣后级。各自的特点如下所示: 通常结构化产品优先级的出资额要高于劣后级,结构比例一般在[2:1]至[9:1]。 结构设计分为三类,收益特征各有千秋 第一种,优先级没有固定的预期收益率,收益的一定比例要分配给劣后级。 这种也常称为风险缓冲类产品。当产品发生亏损时,由劣后级本金补偿优先级本金。比如,某结构化基金优先级与劣后级的资金配比为3:1,优先级超额收益的20%分给劣后级。 最终清盘净值不同,各级投资者收益率有不同表现

第二种,优先级有固定的预期收益,超过部分全部归劣后级所有。 当产品发生亏损时,由劣后级本金补偿优先级本金及收益。比如,某结构化基金优先级与劣后级的资金配比为3:1,优先级的固定预期收益为9%。 最终清盘净值不同,各级投资者收益率有不同表现 第三种,结合前两种,优先级有预期固定收益,又有浮动收益。 这种结构一般是,在产品合同中规定一个较低的预期固定收益;优先级收益超过该固定收益的部分,再按一定比例分配给劣后级。当产品发生亏损时,由劣后级本金补偿优先级本金及预期收益。比如,某结构化基金优先级与劣后级的资金配比为3:1,优先级的固定预期收益为6%,超过部分的20%分配给劣后级。 最终清盘净值不同,各级投资者收益率有不同表现 投资者如何选择适合自己的结构化产品? 投资者需根据基金杠杆情况、投资标的市场预期、私募管理人投研能力、自身风险偏好等,来选择结构化产品的不同层级进行投资。对风险偏好较低的投资者,更适合配置优先级。以上三类结构中,第二种

基金中的优先级和劣后级

基金中的优先级和劣后级 This model paper was revised by the Standardization Office on December 10, 2020

基金中的优先级和劣后级 为了适应中国VC/PE市场环境的不断转变以及不同的投资人诉求,我国本土VC/PE投资机构的募资模式及投资风格开始发生快速的改变,逐渐形成了具有“中国特色”的 VC/PE发展路径。 一些PE基金在基金投资收益模式上进行创新,出现参考信托产品普遍采用的“结构化概念”,将LP分为优先及劣后两个级别。 什么是优先和劣后 劣后与优先是一对孪生兄弟,这是在金融产品中非常常见的一种风险/收益安排。一般来说,从收益来说,优先级会保有相对确定且封顶的预期收益率;而劣后级没有确定的收益率目标,在最简单的优先/劣后结构中,支付完优先级的收益之后,产品投资所产生的一切剩余收益都归属于劣后级。当投资发生损失时,首先由劣后级吸收,如果劣后级被完全损失,才会损失到优先级。因此,从风险的角度来看,劣后级代表了风险最高的那一份,而优先级则是相对低风险的那一份。

基金投资收益分配如果客户需要,优先级还可以被做成完全固息、确定期限的AAA债券产品,而夹层级则吸收所有住房抵押贷款的早偿风险(prepayment risk,个人贷款中最常见的一种特有风险)。保证优先级的收益现金流和存续期稳定,牺牲掉夹层档的现金流确定性。而大部分的违约风险则将由劣后级来吸收。总结来说,优先/劣后结构里面,投资的风险/收益被重新分配,变身成为风险较低但是收益确定的优先级,以及风险较高但是收益较高的劣后级。

优先级劣后级合伙人分配模式

近期,清科研究中心观测到,一些PE基金开始在基金投资收益模式上进行创新,出现参考信托产品普遍采用的“结构化概念”,将LP分为优先及劣后两个级别。举例说明,有限合伙制PE基金借鉴结构化模式,设置优先、劣后两种级别的LP,出资比例3:1,GP在基金中出资1.0%,每年收取管理费2.2%。投资项目开始退出后,投资收益分配顺序为: 1)先返还优先LP本金,优先LP本金收回后,继续对该类LP分配出资额50.0%的投资收益 2)返还劣后LP本金 3)返还GP本金 4)上述分配完毕后,如还有剩余投资收益,优先、劣后LP和GP分别按30.0%, 45.0%,25.0%分配。 从该结构来看,劣后级LP和基金的GP为优先级LP提供了“安全垫”,使其可以先行收回投入的本金,并获得出资额50.0%的投资回报。然而,也正是因为提供了“安全垫”,且晚于优先LP参与投资收益分配,这两类出资人所承担风

险加剧,对于投资收益预期也更高,劣后LP在剩余投资收益分配时将获得最大比重,而GP则将以1.0%的出资在剩余投资收益分配时获得其中25.0%的份额。假设基金规模为5.00亿元人民币,采用上述三类出资人出资结构,清科研究中心通过计算,分析优先LP、劣后LP和GP在不同的基金回报情况下各自的投资收益。计算过程涉及以下四类财务指标: 1)基金整体投资回报倍数:即随着所投项目退出,基金获取的投资回报倍数,不受出资人投资收益分配机制影响; 2)优先LP投资回报倍数:即随着所投项目退出,基金在不同回报水平下,优先LP将获得的投资回报倍数; 3)劣后LP投资回报倍数:即随着所投项目退出,基金在不同回报水平下,劣后LP将获得的投资回报倍数; 4)GP投资回报倍数:即随着所投项目退出,基金在不同回报水平下,基金GP将获得的投资回报倍数; 我们注意到,各类出资人回报水平随着基金回报倍数的增长而增长,但增速均逐步放缓:1)优先LP:在基金整体回报倍数达到1.11倍时,优先级LP即可收回本金并获得50.0%的投资收益,另外可在劣后LP和基金GP取回本金后参与分配剩余投资收益。与其他两类出资人比较,优先LP获得投资收益较早,但随着基金投资收益的增长,其回报水平明显低于其他两类出资人;与基金回报倍数比较,计算结果显示,此类LP自身的投资回报倍数不可能超过基金整体水平。 2)劣后LP:在基金整体回报倍数达到1.11倍时,劣后LP可以开始在日后的项目退出时逐步取回自己的本金,并在基金回报达到1.36倍时收回所有本金;在基金回报倍数接近1.90倍的时候,此类LP自身回报倍数将开始超越优先LP以及基金整体水平,但将不会超过GP回报水平。 3)GP:当基金整体回报达到1.36倍时,GP可以开始收回投入的本金。由于出资比例较小,从开始参与分配剩余投资收益起(即基金回报达到1.37倍左右时),GP自身获得的回报倍数即高于优先及劣后LP,甚至高于基金整体水平。此外,随着基金整体回报的增长,GP投资回报倍数增速是三类出资人中放缓最慢的一类。 清科研究中心认为,出现此类创新型的投资收益分配模式主要归因于不同情况下的LP、GP风险、收益诉求,主要针对有意愿参与VC/PE投资但风险偏好较低的投资人。当然,在所承担风险相对降低的同时,其获得回报也相应减少。对比这一创新模式和传统的80/20投资收益分配模式(本文中所指的80/20模式投资收益模式为先返还LP本金,再将其他投资收益按80.0%和20.0%分配于LP 和GP的分配模式。),创新模式下,优先LP可以尽快收回本金并获得一定比例的投资收益,然而在基金整体回报达到某一水平后,此类LP的回报将低于其在80/20模式下可能获得的投资收益。GP方面,在创新模式下推迟参与基金投资收益分配,但一旦其开始参与,所获得投资收益将显著高于80/20模式下获得的回报。转自经济观察报胡中彬 PE募资模式创新结构化基金浮出第三方理财机构力推 据了解,结构化PE基金的推出,有着不少PE募集资金重要渠道来源的第三方理财机构的推波助澜,结构化PE的试水者则以九鼎投资在内的本土大型PE 基金为主 将投资人(LP)分为优先和一般两个等级,二者间的差异主要体现在收益分配方式

LP与GP的优先与劣后退出收益分配

L P与G P的优先与劣后退出收益分配 标准化工作室编码[XX968T-XX89628-XJ668-XT689N]

L P与G P的优先与劣后退出收益分配(2012-09-1217:44:49) 标签: 我国本土VC/PE投资机构的募资模式及投资风格开始发生快速的改变,逐渐形成了具有“中国特色”的VC/PE发展路径。近期,清科研究中心观测到,一些PE基金开始在基金投资收益模式上进行创新,出现参考信托产品普遍采用的“结构化概念”,将LP(LimitedPartner,有限合伙人)分为优先及劣后两个级别。举例说明,有限合伙制PE基金借鉴结构化模式,设置优先、劣后两种级别的LP,出资比例3:1,GP(GeneralPartner,一般合伙人)在基金中出资1.0%,每年收取管理费2.2%。投资项目开始退出后,投资收益分配顺序为: (1)先返还优先LP本金,优先LP本金收回后,继续对该类LP分配出资额50.0%的投资收益; (2)返还劣后LP本金; (3)返还GP本金; (4)上述分配完毕后,如还有剩余投资收益,优先、劣后LP和GP 分别按30.0%,45.0%,25.0%分配。 从结构来看,劣后级LP和基金的GP为优先级LP提供了“安全垫”,使其可以先行收回投入的本金,并获得出资额50.0%的投资回报。然而,也正是因为提供了“安全垫”,且晚于优先LP参与投资收益分配,这两类出资人所承担风险加剧,对于投资收益预期也更高,

劣后LP在剩余投资收益分配时将获得最大比重,而GP则将以1.0%的出资在剩余投资收益分配时获得其中25.0%的份额。 假设基金规模为5.00亿元人民币,采用上述三类出资人出资结构,清科研究中心通过计算,分析优先LP、劣后LP和GP在不同的基金回报情况下各自的投资收益。计算过程涉及以下四类财务指标: (1)基金整体投资回报倍数:即随着所投项目退出,基金获取的投资回报倍数,不受出资人投资收益分配机制影响; (2)优先LP投资回报倍数:即随着所投项目退出,基金在不同回报水平下,优先LP将获得的投资回报倍数; (3)劣后LP投资回报倍数:即随着所投项目退出,基金在不同回报水平下,劣后LP将获得的投资回报倍数; (4)GP投资回报倍数:即随着所投项目退出,基金在不同回报水平下,基金GP将获得的投资回报倍数; 我们注意到,各类出资人回报水平随着基金回报倍数的增长而增长,但增速均逐步放缓: (1)优先LP: 在基金整体回报倍数达到1.11倍时,优先级LP即可收回本金并获得50.0%的投资收益,另外可在劣后LP和基金GP取回本金后参与分配剩余投资收益。与其他两类出资人比较,优先LP获得投资收益较早,但随着基金投资收益的增长,其回报水平明显低于其他两类出资人;与基金回报倍数比较,计算结果显示,此类LP自身的投资回报倍数不可能超过基金整体水平。

结构化私募基金产品设计解析

结构化私募基金产品设计解析 一、私募股权基金产品设计方式 基金(含公募私募)的设计方式分两类:(1)结构化/分级;(2)平层/非结构化结构化基金:“是指在一个投资组合下,对基金收益或净资产进行分解,形成两级或多级(我国一般是形成两级,即优先、劣后)风险及收益具有一定差异的多个基金份额的一类基金”。[2]平层基金:不存在优先和劣后的区分,所有投资人承担同样的风险和收益。 我国第一只分级基金—国投瑞银瑞福分级基金于2007年7月于公募基金领域出现,之后为私募证券投资基金中被逐步采用。 之所以谈及产品设计方式,是因为在私募基金在募集之时,需要考虑到合格投资者(关于合格投资者的要求)的需求,即在基金产品募集之时,对于潜在的资金方,可区分为低风险偏好者、高风险偏好者。若资金方皆为低风险偏好者的,或高风险偏好者的,可以选择那些主要投资于固定收益类产品的基金入资;若资金方皆为高风险偏好者的,可以选择主要投资于股票、期货等产品的基金入资。简言之,基金产品对于同一风险偏好者进行募资的时候,主要通过基金投资标的(资产端)的选择,来达到募资的目的。而在基金设计方式上,通常采用平层华的设计方式即可。

但是,若希望在一个基金产品中,同时满足这两类低风险偏好者、高风险偏好者资金方的需求的,则结构化的设计方式就有了用武之地了。那么,结构化私募基金(包含公司型、有限合伙型、契约型)在产品设计之时,需要注意哪些事项,存在哪些法律的强制性规定呢? 二、结构化私募基金的主要类型 (1)风险对冲型 指优先级和劣后级均没有固定的预期收益率。当产品产生收益时,收益的一定比例要分配给劣后级;当产品发生亏损时,由劣后级本金补偿优先级本金。 示例: 某结构化基金优先级与劣后级的资金配比为3:1,优先级超额收益的20%分给劣后级。 (2)固定收益型 指优先级有固定的预期收益。当产品产生收益时,优先级先拿走有固定的预期收益,超过部分全部归劣后级所有;当产品发生亏损时,由劣后级本金补偿优先级本金及收益。 示例: 某结构化基金优先级与劣后级的资金配比为3:1,优先级的固定预期收益为9%。 (3)混合型

终结版!独家逐条解读新八条底线,彻底改变资管格局

终结版!独家逐条解读新八条底线,彻底改变资管格局 原创声明:本文作者系徐皎(先后就职于知名律所、基金子公司)、上海法询金融创始人孙海波、资深研究员李慧(lh159********)独立授权发布,欢迎个人转发,谢绝其他任意第三方网站、微信公众号未经授权转载。 昨天证监会发布了新八条底线,笔者和团队第一时间写的解读广为流传,但由于仅仅40分钟的时间过于仓促,今天笔者从整个资管行业的角度再次进行梳理解读: 1、哪些机构收到影响? 根据第十五条规定,私募证券投资基金管理人参照《暂行规定》执行。较之《证券期货经营机构落实资产管理业务“八条底线”禁止行为细则》(以下简称为“八条底线”)的规定,《暂行规定》扩大适用主体的范围,将私募证券投资基金管理人一并纳入监管体系。前述扩大适用范围旨在统一监管标准、防止监管套利,但《暂行规定》未将私募股权基金、创业基金等纳入监管范围。 2、大家最关注的降低券商基金降低杠杆。 对整个资管市场形成最直接的冲击;诸多正在走流程的产品架构只能停止。但监管关于管理人自有资金做有限风险补偿的产品结构且不做超额收益分配,不纳入结构性产品范畴;非常有争议。之前征求意见稿中笔者比较纠结的中间级别明确纳入优先级合并计算杠杆率。 新规明确要求穿透核查嵌套资管产品:通过穿透核查结构化资管计划的投资标的,严禁结构化资管计划嵌套投资其他结构化金融产品劣后级份额。

3、证监会禁止劣后为优先级做任何风险补偿或兜底承诺。也就是劣后方仅以资金为限承担风险,防止结构化产品“类借贷”化。如果得以执行,那么我们通常说的“优质劣后方”很大程度上将成为历史。 对补仓行为是一个高度争议性的内容。但因为补仓是为了防止强制平仓行为发生,平仓是监管需要重点防止的市场不稳定因素;而且补仓不仅仅是有利于优先,从避免平盘角度也有利于整个产品。 但从产品合约订立时点来看,平仓协议就是一个劣后承诺,虽然不满足本条款列举的差额补足和风险保证金(这些资金是直接补贴优先的),但客观上对优先级起到类似的保护作用。本文后面将做详细分析。 4、禁止预期收益率禁止宣传;即便结构化产品优先级也不能宣传预期收益率,这条在征求意见稿的时候颇具争议,但最终还是一刀切没有给预期收益率型产品例外赦免。笔者认为也较为合理,从上面第二点笔者分析思路看,监管就是要禁止劣后为有限提供任何补偿或收益保障措施,仅以劣后资金为限提供增信,那么优先级的收益率并没有足够保障。 具体券商基金在结构性产品优先级销售过程中如何发明新名词?可否只在合同中约定劣后的收益安排,比如产品收益超过5%部分全部作为风险补偿金补偿劣后。 5、同时限定融资杠杆比例为结构性产品40%,非结构化100%;注意这里是融资杠杆,和优先劣后结构化杠杆差异比较大。 6、设定投顾的资质要求,第十四条第(八)款提出投顾资质要求:可以依法从事资产管理业务的证券期货经营机构,或者具备一定条件的私募基金管理人。注意二者是或的关系。这里的投顾资质只能是定向通过合同协议的方式,和目前已经存在“证券投资咨询资质”有一定混淆性,后者是更高的法律法规准入的可以针对不特定对象提供宣传和咨询服务的机构。对于目前变通的一些做法,我们同样认为不符合监管精神。 7、和5月份的征求意见稿比,删除了非标类资管计划的分类,应该是并入其他类。同时此前针对非标资产管理计划的禁止性事项扩展到所有资管类型;但在第九条第(五)款里非常明确又引用了“非标资产”的概念。并没有对非标资产进行定义。和旧版2015年3月份规则差异很大,新规资金池的禁止性事项不再局限于非标。

资产管理新规对比分析

资管产品监管法律对比

投资于单只固定收益类理财产品的金额不得低于30万元人民币,投资于单只混合类理财产品的金额不得低于40万元人民币,投资于单只权益类理财产品、单只商品及金融衍生品类理财产品的金额不得低于100万元人民币。大集合大于200人) 单一资产管理计划可不设份额,集合资产管理计划设为均等份额;开放式集合资产管理计划不得进行份额分级。封闭式集合资 产管理计划可以根据风险收益特征对份额进行分级。 投资范围及资金杠杆、运用有望包括:国债、地方政府债券、 中央银行票据、政府机构债券、 金融债券、银行存款、大额存单、 同业存单、公司信用类债券、在 银行间市场和证券交易所市场发 行的资产支持证券、公募证券投 资基金、其他债权类资产(含非 标)、权益类资产以及监管认可 的其他资产。非标预计不超过净 资产的35%。单一股票预计不超 过可流通股票的15%。对于信贷 资产、不良资产、不良资产支持 证券等尚不明确。 由合同约定,可以投资于债权类资产和权益类 资产等;子:公募:主要投资于标准化债权类 资产以及上市交易的股票,持有单一上市公司 股份≤15%。 开放式公募理财产品干干水平不超过140%、封 闭式公募理财产品、私募李婵产品的杠杆水平 不超过200%。 持有单一债务人及其关联企业的非标债权类资 产,不超过本行净资本的10%;所有理财产品 非标投资余额不超过理财产品净资产的35%; 也不得超过本行上一年度经审计经常的4%; 全部理财产品持有单一上市公司股票不超过可 流动股的30%;单只公募理财产品持有单只证 券或公募基金市值不得超过理财产品净值 10%;全部不超过单只证券或公募基金市值30% 应当采用资产组合的方式投资于符合要求的资产; 资产管理计划的总资产不得超过该计划净资产的 200%,分级资产管理计划的总资产不得超过该计划净资 产的 140%; 固定收益类产品优先级与劣后级的比例不得超过 3:1,权益类产品优先级与劣后级的比例不得超过 1:1, 商品及金融衍生品类、混合类产品优先级与劣后级的比 例不得超过 2:1; 资产管理计划接受其他资产管理产品参与,不得进行转 委托,不得再投资除公募基金以外的其他资产管理产品; 不得将本机构管理的资管计划投资本机构管理的其他资 管计划; 非标余额不超过理财产品净资产的35%,全部资产管理计 划投资于同一非标准化债权类资产的资金合计不得超过 300 亿元;合计持有单一上市公司股票不得超过该上市公 司流通股票的 30%;一个集合资管计划投资于同一资产的 资金,不得超过该计划资产净值 25%;全部集合资产管理 计划投资于同一资产的资金,不超过该资产的 25%

优先级资金和劣后级资金是定增配资过程中的一组相对概念

优先级资金和劣后级资金是定增配资过程中的一组相对概念 优先和劣后是就定增退出清算时分配资金的权利优先性而言的。顾名思义,优先就是优先要保证的资金。 在参与定增的时候,投资机构如果特别看好某支股票,就会去借一笔钱加杠杆进行购买,以放大其自身的净资产收益率。 优先级就是指借钱出去的债主,做优先级做得最多的是银行,他们借给定增投资者一笔钱,收取一定的利息。 劣后级就是指借钱进来的这一方,一般是一些私募资管公司或自然人。他们向优先级借一笔钱,付给他们一笔固定利息。 杠杆比=劣后级:优先级,现在做定增配资杠杆从1:1到1:4不等,做得最多的是1:2,比如1亿劣后配2亿优先级,这样实际上就做了一个3倍的杠杆。收益和亏损都会放大到3倍的水平。这样的话,劣后出1亿,优先出2亿,认购了3亿一年期定增份额,假如年化利率5%(方便计算,实际利率行情比这个要高),一年之后整体盈利10%,股票市值变成3.3亿,劣后需要支付的利息是1000万,再扣除优先级资金之后,最后劣后拿到1.2亿,净资产盈利是20%;类似地,如果总资产盈利率为20%,股票市值3.6亿,同样只需付1000万利息,最后劣后拿到1.5亿,净资产盈利率是50%。同理,如果股票市值亏损了10%,市值变成2.7亿,最后劣后需要还2亿优先级资金和1000万利息,只剩0.6亿,净资产亏损了40%;如果股票市值亏损了20%,市值变成2.4亿,扣除2亿优先级资金和1000万利息之后,劣后只剩0.3亿,净资产亏损70%。 由于有固定利率的存在,我们可以看到亏损的杠杆效应要大于盈利的杠杆效应。所以投资机构参与定增进行加杠杆配资是一件风险很大的事情,需要十分谨慎。 刚刚我们假设了一个定增劣后级和优先级的场景,实际情况中有所不同的是:第一,银行一般不会愿意一年之后劣后才退还本金和付利息,而是会要求每个季度或每个月付一次息(季度付息更多);第二,实际上一年限售期过去后劣后很难马上从二级市场退出,因此一般会预留半年的退出期,这半年也是要付利息的。 当然,我知道你还想问,要是把优先级的资金全亏了怎么办?这就涉及到差额补足以及补仓线、平仓线的概念。 优先级会划定一条线,例如优先级资金的130%,当股价下跌股票市值跌破了优先级资金的120%,优先级就会要求劣后实行补仓,再出钱买一部分股票进来。这是补仓线。 优先级还会划定另一条线,例如优先级资金的120%,当股价下跌破了这条线,优先级就有权利强制平仓,把股票权益全部没收。这是平仓线。

基金中的优先级和劣后级

基金中的优先级和劣后级 为了适应中国VC/PE市场环境的不断转变以及不同的投资人诉求,我国本土VC/PE投资机构的募资模式及投资风格开始发生快速的改变,逐渐形成了具有“中国特色”的VC/PE 发展路径。 一些PE基金在基金投资收益模式上进行创新,出现参考信托产品普遍采用的“结构化概念”,将LP分为优先及劣后两个级别。 什么是优先和劣后? 劣后与优先是一对孪生兄弟,这是在金融产品中非常常见的一种风险/收益安排。一般来说,从收益来说,优先级会保有相对确定且封顶的预期收益率;而劣后级没有确定的收益率目标,在最简单的优先/劣后结构中,支付完优先级的收益之后,产品投资所产生的一切剩余收益都归属于劣后级。当投资发生损失时,首先由劣后级吸收,如果劣后级被完全损失,才会损失到优先级。因此,从风险的角度来看,劣后级代表了风险最高的那一份,而优先级则是相对低风险的那一份。

基金投资收益分配如果客户需要,优先级还可以被做成完全固息、确定期限的AAA债券产品,而夹层级则吸收所有住房抵押贷款的早偿风险(prepayment risk,个人贷款中最常见的一种特有风险)。保证优先级的收益现金流和存续期稳定,牺牲掉夹层档的现金流确定性。而大部分的违约风险则将由劣后级来吸收。总结来说,优先/劣后结构里面,投资的风险/收益被重新分配,变身成为风险较低但是收益确定的优先级,以及风险较高但是收益较高的劣后级。 为什么要采取优先/劣后结构 真实生活中的个人投资者(包括机构投资者在内),对于收益却有一个相对固定的期望。优先/劣后结构可以很大程度上满足优先级投资者对收益率的确定性要求。而对于劣后级的参与者来说,优先/劣后结构则满足了他们对于杠杆的需求。由于优先级投资者无法参与预期收益率之外的收益分配,对于劣后级来说,优先级其实就是一个固定利率的融资来源。只要劣后级投资者认为产品投资具有很大可能性获得超过优先级收益率的资产回报,那么他们就可以获取远远超过自身投资份额的回报。对于一个足够分散的投资组合来说(无论是股票、债券、贷款、票据、大宗商品还是房地产),由于预期收益率的概率分布会接近正态,只要劣后级的比例设置合理(相对投资组合波动率),优先级的收益率可以得到极大保障。在实践中,国内的监管也允许优先/劣后结构下的产品,在宣传时对优先级使用“预期收益率”,而收益不分层的完全主动管理产品份额则被禁止使用。 国内金融产品中常见的优先/劣后结构 首先是资产证券化产品。如果没有收益和风险的重新组合分级,就完全不会有资产证券化产品。 其次是分级基金。唯一不同的地方在于,基金公司宣传时不会才去“优先”、“劣后”的

《资管细则》适用相关问题解答(一)

《资管细则》适用相关问题解答(一) 一、证券公司、基金公司开展的私募合格境内机构投资者境外证券投资(QDII)业务,其规则适用具体标准为何? 答:考虑QDII业务的特殊性,证券公司、基金公司开展私募QDII业务,主要适用QDII业务相关规则,《资管细则》不对QDII业务现行模式产生影响。具体而言:(一)证券公司主要根据现行监管规则开展私募QDII 业务,包括募集起点、投资范围、投资比例限制、金融衍生品投资等投资运作要求。考虑境外投资交易的实际需求,私募QDII业务境外投资不受“一层嵌套”限制。QDII业务规则没有特别规定的,如业务形式、非公开募集、杠杆比例、结构化产品设计等,应当适用《资管细则》的规定。 (二)基金管理公司私募QDII业务参照适用现行QDII 业务规则,应当与证券公司私募QDII业务的监管标准保持一致。其中,募集起点统一为1亿元人民币或者等值外币。 二、《资管新规》发布后,结构化产品是否仍应遵守优先级投资者与劣后级投资者“同亏同赢”,且保证收益分配与损失分担比例相同? 答:结构化产品应当坚持“利益共享、风险共担”的基本原则,据此,上述问题按以下原则执行: (一)优先级份额与劣后级份额应当“同亏同赢”,当

结构化产品整体净值大于1时,劣后级份额投资者不得承担亏损;当产品整体净值小于1时,优先级份额投资者不得享有收益。 (二)为拓宽资金来源,支持民营企业发展,民营企业纾困资管计划优先级投资者与劣后级投资者可以约定分享收益和承担亏损的比例,二者不要求一致。但风险与收益应当基本匹配,当结构化产品整体净值小于1时,优先级份额分担资产管理计划亏损的比例不得少于10%,且管理人不得以自有资金承诺限定其损失金额或者比例。 (三)现阶段,民营企业纾困资管计划以外的其他结构化资管计划参照第(二)项执行。下一步,将加强政策跟踪评估,适时完善结构化产品设计相关监管安排。 三、以有限合伙企业形式设立的支持民营企业发展私募股权基金,其普通合伙人人数及资质要求有哪些? 答:为拓展资金来源、便利交易结构设计,现阶段对于以有限合伙企业形式设立的民营企业纾困资管计划,适当放宽外部普通合伙人相关限制,具体包括: (一)允许民营企业纾困基金设置2个以上普通合伙人,但最多不超过5个,管理人限于单一证券期货经营机构,并且应当充分说明设置多个普通合伙人的原因、权责划分及纠纷解决机制。 (二)允许民营企业纾困基金外部普通合伙人不具备私

优先级劣后级合伙人分配模式

创作编号: GB8878185555334563BT9125XW 创作者:凤呜大王* 近期,清科研究中心观测到,一些PE基金开始在基金投资收益模式上进行创新,出现参考信托产品普遍采用的“结构化概念”,将LP分为优先及劣后两个级别。举例说明,有限合伙制PE基金借鉴结构化模式,设置优先、劣后两种级别的LP,出资比例3:1,GP在基金中出资1.0%,每年收取管理费2.2%。投资项目开始退出后,投资收益分配顺序为: 1)先返还优先LP本金,优先LP本金收回后,继续对该类LP分配出资额 50.0%的投资收益 2)返还劣后LP本金 3)返还GP本金 4)上述分配完毕后,如还有剩余投资收益,优先、劣后LP和GP分别按 30.0%,45.0%,25.0%分配。

从该结构来看,劣后级LP和基金的GP为优先级LP提供了“安全垫”,使其可以先行收回投入的本金,并获得出资额50.0%的投资回报。然而,也正是因为提供了“安全垫”,且晚于优先LP参与投资收益分配,这两类出资人所承担风险加剧,对于投资收益预期也更高,劣后LP在剩余投资收益分配时将获得最大比重,而GP则将以1.0%的出资在剩余投资收益分配时获得其中25.0%的份额。 假设基金规模为5.00亿元人民币,采用上述三类出资人出资结构,清科研究中心通过计算,分析优先LP、劣后LP和GP在不同的基金回报情况下各自的投资收益。计算过程涉及以下四类财务指标: 1)基金整体投资回报倍数:即随着所投项目退出,基金获取的投资回报倍数,不受出资人投资收益分配机制影响; 2)优先LP投资回报倍数:即随着所投项目退出,基金在不同回报水平下,优先LP将获得的投资回报倍数; 3)劣后LP投资回报倍数:即随着所投项目退出,基金在不同回报水平下,劣后LP将获得的投资回报倍数; 4)GP投资回报倍数:即随着所投项目退出,基金在不同回报水平下,基金GP将获得的投资回报倍数; 我们注意到,各类出资人回报水平随着基金回报倍数的增长而增长,但增速均逐步放缓:1)优先LP:在基金整体回报倍数达到1.11倍时,优先级LP即可收回本金并获得50.0%的投资收益,另外可在劣后LP和基金GP取回本金后参与分配剩余投资收益。与其他两类出资人比较,优先LP获得投资收益较早,但随着基金投资收益的增长,其回报水平明显低于其他两类出资人;与基金回报倍数比较,计算结果显示,此类LP自身的投资回报倍数不可能超过基金整体水平。 2)劣后LP:在基金整体回报倍数达到1.11倍时,劣后LP可以开始在日后的项目退出时逐步取回自己的本金,并在基金回报达到1.36倍

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