药明生物

药明生物

一、公司概况

药明生物是药明康德董事长李革从集团剥离在香港上市专注于生物制剂研发的医药公司，不同于药明康德的是，公司主要经营大分子生物化学。公司目前正扩大新技术平台，公司在行业里处于领先地位，目前排名在世界第五，占据着4.2%的市场份额。

公司的营业收入主要来自于两个部分，一个是IND前服务，包括药物发现和临床前开发。另一个是IND后服务，包括早期（I、II期临床开发）、后期（III期临床开发）和商业化生产。分别占比57.2%和42.8%。按地区划分为美国50.6%，中国38.7%，欧洲6.8%，其余地区3.9%。

二、行业分析

生物医药如火如荼

根据药明生物在招股说明书上提供的数据，全球生物制剂市场的增长速度远大于全球医药市场的增长速度。

可以看到，自2012年至2016年，全球医药市场规模从9620亿美元增长到11536亿美元，年均复合增长率为4.6%。而同期的生物制剂市场的规模则从2012年的1642亿美元增长到2208亿美元，年均复合增长率则为7.7%，远大于同期全球医药市场的增速。同样按照招股说明书提供的预计数字，到2021年，全球医药市场的规模将达到14751亿美元，年均复合增长率在5%，亦远不及全球生物制剂市场3501亿美元或9.7%的复合增长率。生物制剂市场在整个医药市场中所占的比重越来越高。

其二、生物制药市场出现了越来越多的爆款单品。依据信达生物（01801-HK）在其招股说明书中提供的信息，2017年全球10大畅销药物中有8款为生物类药物，其销售收入总额为678亿美元。不止2017年，在过去的几年时间里，生物类药物一直在全球10大畅销药排行榜中占据8款。对于医药公司来说，生物药的爆款，源源不断地给生物制药公司提供现金流，极大地调动了其研制生物药的积极性。行业的广阔前景，为生物制药研发服务市场的未来注入无限的可能。

研发服务快速跟进

跟随着生物制药的行业脚步，高成本与高风险的行业特性也促成了生物外包行业的出现与迅猛发展。按照药明生物去年上市时提供的招股说明书，2016年，全球生物制剂研发服务市场的规模为84亿美元，预计将会以19%的年复合增长率，实现2021年200亿美元的市场规模，增速远大于全球生物制剂市场，行业前景异常广阔。

1、产业链条作为生物制剂的外包服务行业，其产业链条和小分子化合物的外包服务大同小异。按照更为专业的描述，我们作图如下：和药明康德全产业链的外包服务类似，在生物制剂领域，药明生物提供的也是端到端涵盖整个生物制剂开发全过程的全产业链服务。

2、竞争格局比起药明康德在小分子化合物领域的地位，药明生物在全球生物制剂研发服务领域的竞争优势更为明显。来自招股说明书的信息，按照营收计算，药明生物以 1.8%的市占率于2016年排名世界第六。2017年市占率进一步提升到2.4%，排名前进一位至世界第五；国內市场，2016年的市占比为48%，雄踞国內行业首位。随着产能的进一步扩大，到了2017年，市占比跃升至63.5%，优势得到进一步的巩固。

公司自带光环

药明生物具备如此强劲的发展动能，离不开自身打造的商业模式的优势。按照公司管理层的描述，公司采取“跟随药物分子发展阶段扩大业务”的策略，公司的快速发展，离不开这一策略的成功。什么叫“跟随药物分子发展阶段扩大业务”？一言以蔽之，即在不同的生物开发阶段提供服务，也即生物制剂开发的全产业链服务。

通过几张图作一个对比：三个图表，分別是2017年中报、2017年年报和2018年中报显示的公司手握的综合项目数量。可以挖掘出两条信息：

1、从2017年中报的134项，到2017年年报的161项，再到今年年中的187项，公司的业务每半年增加20多项，业务规模不断扩大。

2、IND前的服务收益比较低，而IND后的服务收益则异常高。公司在项目增加的同时，项目结构也在持续调整，从2017年中报的92:42，到2017年年报的90:71，再到今年中报的98:89，IND后在项目结构中的占比得到不断提高，整体项目结构得到了优化。项目的优化，带来的不仅是营收与纯利的增长，表现在财务数据上，是公司的毛利率和净利率的提高。数据显示，在过去的三个会计报告中，虽然公司的毛利率保持稳定并在今年中报略微下降，但是在另外三个指标里，均出现了快速的上涨，整个公司出现增产又增收的局面，经营质量出现明显的提升。

三、财务与估值

1、营收及业务结构

从营收结构看，中国地区和美国地区占据了绝对的领先地位。17年同期美国占比是55.64，中国是34.10%。公司在逐步地提升中国地区的业务体量。

2、净利润

抛开近两年的净利润增速，往回看三年的，公司的净利润增速也保持在72.6%左右。公司盈利的高速和稳定性并不是偶然来之的。

3、毛利率和净利率

公司的毛利率保持在40%左右，还有略微降低的趋势。公司对于成本这块的管理非常优秀，对比于利润的高速增长，成本却微幅下降，证明公司的管理能力到位。

4、ROE

ROE上反而略微有一些下降，那么公司在费用这部分比往年高了。我们从18年年报里看到公司的研发费用提升了一倍多，公司的利润不仅高速还顾及公司长期发展和研发投入，这么看ROE有略微下降倒可以理解。

5、公司估值

公司目前滚动市盈率为133.22，净利润为6.31亿。公司过往5年的平均增速为56.8%，按照56.8%的平均增长率，公司19年的净利润为9.9亿，对应股价区间为68.7-107.50。