2015年中国债券市场信用风险事件回顾与展望
中国债券市场信用风险事件回顾与展望
一、债券市场违约率统计
近年来，我国债券市场信用风险事件不断暴露。从2012年山东海龙事件的发生，成为近年来我国债券市场首例发行人主体违约事件，到2014年上海超日事件开启了我国债券市场首次公开、正式的债券违约事件，打破了债券市场零违约的神话，再到2015年保定天威事件掀开了央企违约大幕，我国债券市场已发生了多起违约事件，债券违约正步入常态化。
2012年我国银行间债券市场未出现违约事件，银行间债券市场债券违约率为零，共有7家发行人发生了主体违约，发行主体违约率为0.44%；2013年，我国债券市场债券违约率依然为零，有5家发行人发生了主体违约，主体违约率为0.21%；2014年，“11超日债”发生利息兑付违约，成为我国首例正式、公开的债券违约事件，债券违约率为0.02%，共有5家发行人主体发生违约，发行人主体违约率为0.17%。此外，2014年中小企业私募债券市场发生5家债券发行人违约事件，中小企业私募债券市场发行人主体违约率为 1.95%。与国际债券市场相比，我国债券市场违约率明显较低，但投资级发行人主体违约率偏高（详见附表1和附表2）。
截至2015年10月，公募市场上已有6只债券确认发生违约，共7家发行人发生主体违约；私募市场上共有6只债券发生违约，共5家发行人发生主体违约（详见表3和表4，债券详细信息见附表）。
表12012年-2014年我国公募市场债券发行人主体违约率统计表
表22014-2015年我国公募市场发生违约的发行人主体信息表
注：最新主体级别为截至2015年10月28日主体级别；年初级别指的是相应发生违约年份年初时的级别。
表32014-2015年我国中小企业私募债券市场发生违约的发行人主体信息表
资料来源：联合资信整理
二、违约事件分析
通过对近两年已经发生违约以及暴露出风险但尚未违约的债券发行人主体进行梳理，可以看出，从行业分布情况来看，信用风险多发生在电器机械、专用设备制造、建筑工程、金属、水泥等同质化、产能过剩严重、强周期性行业，还涉及纺织皮革、制鞋业、化纤制品、餐饮等竞争激烈的行业。
从发行人级别情况来看，公募市场上已经发生的违约主体中，投资级别的占比较高，尤其是A-级以上（含）主体发生违约和暴露风险的数量均呈现增多的趋势，2015年首次出现AA-级债券主体违约，表明债券市场的违约风险正在向高等级债券蔓延。
从企业性质上来看，由于民营企业抗风险较弱，面临较大的经营风险，近年来民营企业债券违约最为多发，尤其是受外部环境、经济走势、行业周期性等的影响较大的中小企业，其次是外资企业和中外合资企业。2015年，发生违约或暴露风险的企业已经扩大至中央国有企业、有地方政府背书的城投类企业和公众企业，风险聚积的企业性质呈多元化。
从债券类型上来看，中小企业私募债券、中小企业集合票据和集合票据是风险最为多发的债券种类，2014年公募市场违约扩容至公司债券，2015年出现了中期票据和企业债券的违约，违约券种类型更加丰富。
目前中国经济仍然面临着较大的下行压力，国内总需求不足，产能过剩的问题依旧严峻。随着经济改革的推进和结构调整的深化，机械制造、金属（如钢铁、铝等）、水泥、煤炭、纺织等产能过剩行业仍会逐步释放信用风险。民营企业经营风险大，出现流动性紧张的情况较为常见，中小企业集合票据、中小企业私募债券以及集合票据的信用风险仍将有所上升。很多附有担保的债券，如私募债券市场的“12津天联”、“13华珠债”、“13中森债”、“12东飞债”等债券的发行人无法兑付本金或利息，其中“12东飞债”的担保方为城投企业，但担保方均未能履行担保代偿责任，从而导致债券违约，担保人无法履约的风险发生的可能性仍将增大。值得注意的是，从2015年爆发的违约事件来看，处于机械、金属、煤炭等过剩行业的国企和央企、拥有政府背书的平台类企业的信用风险将进一步上升，公募市场上公司债券、中期票据、企业债券甚至短期融资券所面临的信用风险均可能上升，债券违约走向常态化的趋势越来越明显，第二例央企“12二重集MTN1”违约时市场已有一定的逾期，未给债券市场带来很大冲击，表明市场对于违约的认识也趋向成熟。
三、违约处置国际经验借鉴
在违约债券后的处置方式上，境外首先启动债券方案中的措施，如行使担保权、财产保全、追加担保、启动如交叉违约等的保护条款、召开债券持有人大会等，若仍不能满足债券兑付，则启动处置机制，主要包括自主和解结算和破产诉讼两种方式。自主协商的具体形式较为丰富，包括给予债务人一定的宽限期、豁免部分债务本息、折价交易1、庭外重组2变更证券种类和条款等，如佳兆业境外债券违约后，主要就是双方自主协商确定债务重组方案。若是进入破产程序，则包括破产重整和破产清算，通常情况下若公司仍有偿还债券的能力，则优先启动破产重整程序。
从我国目前违约债券的处置上来看，由担保人代为偿还的案例较多，尤其是中小企业私募债券和中小企业集合票据，如“11江苏SMECN1”、“13沈阳SMECN1”、“12华特斯”和“13大宏债”；珠海中富主要是通过担保物抵押向银行获得抵押贷款，最终得以全额偿付违约公司债券本息。同捷科技通过配股筹资兑付，华锐风电通过资本金转增股本、由引入的战略投资者出资解除了利息违约风险。中科云网则是由受托管理人向法院申请财产保全，正在进行违约求偿诉讼，尚有4.22亿元本息尚未支付。2014年首例公募债券违约的超日太阳最终通过破产重整全额偿付本息，目前违约央企天威集团有、二重集团也正在进行破产重整程序，其中二重集团的债券本金由国机集团全部受让。总的来看，我国债券违约处理机制相对单一，附有担保条款的主要是通过行使担保权得以偿付，没有担保条款的则多是进入破产重整程序，在债务重组的方式上主要是转增股本或引入新的战略投资者。
从我国的目前存在的问题来看，国内债券市场上对投资者的保护主要是债券持有人大会制度，但这种制度实际保障能力有限，债券发行条款中对于召开会议的触发条件不够细致具体，而且即使召开大会，投资者依然没有强制执行的权利，只能协商解决。第二，在债券保护条款的设置上，目前主要是提前兑付和行使回售权，缺乏国外普遍设有的通过干预公司的运营治理来间接保障债券持有人的债权安全的条款，如对再融资活动的限制、对资本支出的限制、对投资和资产出售行为的限制、财务指标维持在某一水平等。第三，国内债券条款中缺乏对于交叉违约的保护，当债务人在发生其他债务违约时，其他债权人的债务风险难以得到有效保障。第四，投资者自我保护意识相对较弱，对于债券求偿的有效途径认识不足，使得债券投资者相对银行更处于弱势地位，在超日和中科云网违约后均出现过出席债券持有人大会人数不足导致投票不能生效的现象，可能是尚存刚性兑付和政府“兜底”的意识。
附表1：2012年企业评级各等级违约表（%）
BB/Ba 0.11 0.20 0.42 0 3.70
1境外市场发展出了“折价交易”的方式，指的是债务人向债权人发行一笔或一组新的债券，以替换原有的债券的安排，是一种常见的选择性违约（SD）。折价交易在2008-2009年的美国高收益债券市场比较常见。如果公司没有和债务人在法庭外协议和解或者达成折价交易，公司可以进入破产程序。
2庭外重组是当事人之间达成的合意，按照合约的约定履行，其性质属于民事法律行为，从开始到结束完全是当事人之间的私下行为。
附表3：公募市场违约案例概览
11超日债
2013年初，超日太阳因涉嫌未按规定披露信息受到证监会上海稽查局的立案调查。2013年2月26日，超日太阳发布公告称，由于公司流动性困难未得到缓解，资金仍然较为紧张，“11超日债”是否能按时首次付息存在不确定性。最后通过变卖海外资产，超日太阳如期兑息。由于2011年和2012年连续两年亏损，超日太阳股票受到退市警告，“11超日债”暂停上市。2013年超日太阳继续亏损，营业收入大幅减少，营业利润亏损13.81亿元，所有者权益仅为-2.78亿元。2014年3月4日，超日太阳发布公告称，“11超日债”本期利息将无法于原定付息日2014年3月7日按期全额支付8980万元，仅能够按期支付共计人民币400万元。“11超日债”成为中国债市首单实质性违约债券。2013年初超日太阳曾应债券持有人要求，以本公司及子公司的部分应收账款、部分不动产及机器设备等资产为公司债追加担保。但根据中信建投2014年6月的报告，超日太阳的部分担保物已被违规使用，部分担保物因涉及与其他债权人的法律纠纷而被采取司法保全措施。由于连续三年亏损，超日太阳股票自2014年5月28日起暂停上市，“11超日债”自2014年5月30日起终止上市。2014年6月26日，法院裁定受理超日太阳重整。2014年9月30日，超日太阳公布重整计划草案，该草案于10月23日超日太阳第二次债权人会议获得通过，中国长城资产管理公司和上海九阳投资管理中心为“11超日债”担保。2014年12月22日，债券持有人获得全额偿付。
11常州中小债
2013年，常州永泰丰部分生产线搬迁，经营面也发生了质的变化，以破产重组结尾。法院于2013年10月28日裁定常州永泰丰重整，公司处于停止生产经营状态。2014年1月20日，常州永泰丰发布公告称无法清偿“11常州债”相应到期债务，其本息及付息、兑付服务费合计3689.98万元由为其提供反担保的常州清红化工有限公司先行代偿，并已于2014年1月17日将相关款项划入指定账户。
11江苏SMECN1
根据2014年评级公告，由于江苏恒顺达生物能源有限公司面临着新能源行业不景气，资金链断裂导致生产经营停止，经营性现金流入已停滞，不能保证偿还债务；该期债券2014年7月29日已兑付，由担保公司进行代偿。
14扬州中小债
债券发行完毕后，扬州市广陵区泰和农村小额贷款股份有限公司以中显集团欠息为理由，申请法院冻结其银行资金账户。其后，另有扬州市庆松化工设备有限公司、中信银行扬州分行、高邮市宏益农村小额贷款有限公司、江苏银行扬州唐城支行、农业银行广陵支行、交通银行扬州分行、康宝电器有限公司及另两名自然人申请财产保全。目前，公司的募集资金账户和还本付息账户均已被法院冻结。截至目前，中显集团日常生产经营活动处于不正常状态。截至8月26日，中显集团日常办公已停止，工人解散，经获悉正在进行破产重组，因其不提供评级资料，长期主体信用评级被中止。
12湘鄂债（ST湘鄂债）
中科云网自2013年净利润即为负值，2014年公司餐饮业态营业收入仍持续下降，环保业态、新媒体业态收入未达预期，全年公司净利润为亏损5.63亿元，公司股票和ST湘鄂债于2014年末停牌。2014年12月，中科云网公司及其控股股东、董事长孟凯因“涉嫌违反证券法律法规”被证监会立案调查，孟凯所持21,156万股股份（占公司总股份的26.45%），被证监会冻结和司法冻结。根据公司《2014年度业绩快报》，公司资产负债率为97.75%，其中主要负债包括“ST湘鄂债”、1.2亿元信托贷款和4000万元银行借款、部分预收账款、应付供应商货款等。截至2015年3月22日，公司偿债专户资金仍不足以覆盖已申报回售债券金额及应付利息，公司债券的本息兑付存在巨大缺口，最终经审计的净资产可能为负值。中科云网经营和债务状况短期内难以好转，且管理层人员变化频繁，中科云网面临较大流动性风险。中科云网虽已为本期债务提供增信措施，但提供的增信资产存在一定的资产贬值风险，增信作用能否按预期实现尚难保证，债项能否顺利兑付存在较大不确定性。2015年4月7日，中科云网发布“公告称，公司通过大股东财务资助、处置资产、回收应收账款等筹集到偿债资金1.61亿元，但仍有2.41亿元资金缺口，因此无法按时足额偿付本期债券应付利息及回售款项，已构成对本期债券的实质违约。
11天威MTN2
天威集团自2012年起受变压器行业、光伏行业产能过剩影响，主营业务盈利能力下降，2013-2014年连续两年亏损且亏损程度不断扩大，盈利能力大幅恶化，且涉多笔贷款逾期，其所持天威保变的全部股份遭法院冻结，至2014年7月，天威集团严重资不抵债，长短期偿债能力均极弱，债务偿付极端依赖外部支持。2015年4月21日，天威集团发布公告称2014年度公司发生巨额亏损，资产负债率急剧上升，融资能力丧失，资金枯竭，未能筹措到付息资金，“11天威MTN2”2015年应付利息未能按期兑付，构成逾期利息违约，也是首笔国企违约案例。9月18日，保定天威发布公告称拟申请破产重整，保定天威集团有限公司、保定天威风电叶片有限公司和保定天威薄膜光伏有限公司资金枯竭，严重资不抵债，无力偿还到期债务；保定天威风电科技有限公司停产超过两年，资金枯竭，对到期的债务无偿还能力。13沈阳SMECN1
铭辰汽车由于流动资金紧张，无法按期将当期应付本息款项2956.5万元存入偿债准备金账户，由债券担保方中债信用增进投资股份有限公司进行代偿。鉴于铭辰汽车流动资金紧张和提请启动信用增进程序，铭辰汽车主体信用等级由BBB下调至CCC，并被列入可能降级观察名单。
12中富01
2015年5月25日，珠海中富发布公告称，由于实际控制人变更导致银团不新增贷款、不释放抵押物，同时部分银行采取限制性措施使公司不能正常调用账面资金，使得公司流动性迅速恶化，12中富01无法按时足额兑付本金。银行限贷是由于珠海中富触发了确保CVC Capital Partners Asia II Limited 作为公司实际控制人地位的条款，从而导致借款人有权随时要求公司提前全额偿还该项借款，公司持续经营产生重大不确定性。截至2015年4月末，公司银团贷款余额7.60亿元，估算抵押物价值超过60亿元，此外基本无其他可抵押资产。从偿债指标来看，由于7.60亿元银团贷款和5.90亿元公司债均在2015年内到期，2014年底公司短期债务规模迅速扩大，现金类资产和经营活动现金流入量对其保障倍数下降明显，另外，由于管理层不断更迭导致经营稳定性差，公司货币资金、应收账款、存货等流动资产规模不断减小，公司短期偿债能力很差，流动性风险很高；控股股东捷安德注册资本仅5000万元，整体规模很小，可提供外部流动性支持有限。5月27日原定于5月28日支付的本金无法足额支付，仅支付本金20650万元，占本期债务应付本金的35%，发生实质性违约。此外，公司还有5.9亿元的中期票据12珠中富MTN01将于2017年3月28日到期，且不具
备担保增信措施。由于银行抵押物的价值已大幅超出贷款余额，银行的贷款偿还将有一定保证，但流动性危机或将对公司的持续经营产生影响，如公司因此次事件导致未能持续性经营，中期票据的本息兑付或将受到影响，公司的后续处理措施值得关注。公司以房产抵押获得银行贷款，10月27日，债券本息得以全额偿付。
12二重集MTN1
由于订单减少、总体产能利用不足、有息负债沉重、财务费用较高、计提了辞退福利、计提了大额资产准备，2014年公司净利润亏损83.76亿元，亏损面继续扩大，公司核心子公司二重重装因为连续亏损已主动退市，面临极大的经营压力。截至2015年3月末，公司资产负债率和总资本化比率分别攀升至135.50%和161.34%，资不抵债，债务负担极重；截至2015年4月29日，中国二重及其控股子公司累计银行贷款等债务逾期82.98亿元，公司自身偿债能力极弱。9月15日，子公司二重重装发布公告称，由于二重重装收到债权人的重整申请，其公司债“08二重债”可能无法按期支付本息。同日中国二重集团也发布公告称，若二重重装进入破产重整，中国二重对其长期股权投资、债权、担保等事项可能受到影响，这可能导致“12二重集MTN1”利息支付也受到影响。国机集团宣布全部受让“12二重集MTN1”和“08二重债”，目前中国二重和二重重装均进入破产重整程序。
10英利MTN1
天威英利母公司英利绿色能源控股有限公司（简称“英利集团”）亏损持续，资产负债率高达95.2%；预付硅料款金额大，间接推高成本。天威英利也存在类似问题，开工率不足持续亏损，关联资金占款严重回收风险大，信用资质在恶化，出现银行收贷现象，其偿债资金对关联土地成功出让依赖性很高，另有14亿元“11英利MTN1”将于2016年5月偿还，公司短期偿债压力很大。2015年7月15日，天威英利主体和债项信用等级均下调至A。目前英利集团拟出售闲置土地和海外项目以偿还该笔债券。9月29日，公司公告称公司自2012年连续3年亏损，自身现金流紧张，公司拟用关联方处置闲置土地及厂房拆迁获得8.75亿元偿还部分本息，但资金到位时间与债券偿还存在时间错配，“10英利MTN1”本息偿付存在不确定性。10月14日，公司发布公告称由于公司持续亏损，现金流无法覆盖本期债券全部本金，公司利用拆迁补偿资金偿还到期中票本金合计7亿元，其中本金6.43亿元，全部利息0.57亿元，剩余本金3.57亿元未能如期偿付，构成实质性违约。此外，公司还有“11威利MTN1”将于2016年5月12日到期。
10中钢债
10月16日，公司发布“10中岗债”回售登记期继续延长的公告，19日发布延期付息公告，公司拟以所持上市公司股票为债券本息追加质押担保，并将回售登记期调整为2015/09/30-2015/11/16，考虑到新增质押担保方案可能将影响投资人回售意愿及利息支付事宜，公司将延期支付于10月20日到期的到期利息，已构成实质上的违约，也是首家发生违约的钢铁央企。据分析，国内宏观经济增速持续放缓，大宗商品下游需求低迷，产能过剩矛盾严重，公司主营的铁矿石、钢材等大宗商品价格下行，盈利空间大幅收缩，经营环境困难。此外，公司此前大规模扩张，合作伙伴多以民企为主，且相关财务把控不严，造成经营风险提高，资金链断裂。在资金流出现问题之际，中钢股份2014年财报数据至今仍然未予公布。目前，中钢集团宣布延迟债券回售期，延迟付息，构成利息违约。
附表4：私募市场违约案例概览
12金泰01，12金泰02
金泰科技由于联保互保，从2011年起担保金额累计超过7000万元，而被担保企业资金链断裂接连出现无力偿付，导致金泰科技担保责任追溯及银行压贷问题，且关联公司间的或有负债最终转嫁至金泰科技。截至2014年3月底，金泰科技通过担保造成的负债已达到1.36
亿元。另外，公司发债前还涉嫌收入和利润造假。2014年7月14日，浙商证券向债券投资者发布重大事项公告称，截止2014年7月10日，金泰科技未按时足额赔偿3000万元本金及利息300万元，本次债券已经发生违约。债券违约后，实际控制人潘建华持有的32.13%的金泰科技股权被冻结，金泰科技的实际控制人发生变更，由于超过2/3无抵押物的债权人为当地政府和银行，金泰科技申请破产保护的可能性较大。关于兑付事宜，浙商证券曾提出将本金分为4年偿还，即每年偿还25%的本金和10%的利息，但未获得债权持有人认同。12津天联
天联复材母公司天联集团经营困难，债务总额约达8亿元，由于天联复材为其母公司提供了连带责任担保，面临着大量连带责任诉讼，涉案金额高达3-4亿。受此影响，“12津天联”的投资者于2014年7月29日回售到期时选择回售，而天联复材资金链已断裂，无法兑付，由海泰担保进行代偿。据悉，海泰担保的担保倍数高达13倍（法定担保倍数为不高于10倍），已被全国法院列入失信被执行人名单。早在2013年下半年，海泰担保曾被发现担保贷款管理上存在严重问题，多家合作银行要求其提前还贷，导致其资金链绷紧。海泰担保2013年计提担保赔偿准备金1.33亿元，净利润大幅下滑至亏损1.73亿元。最新消息称，海泰担保曾与天联复材签订房产抵押形式的反担保合同，但抵押物房产早已抵押给银行，实际上反担保协议形同虚设，不具效力。2014年以来，海泰担保诉讼不断，涉及金额为2.7亿元。2014年7月29日，海泰担保仅向投资人支付了最后半年利息225万，截至8月8日，债券持有人未收到海泰担保的任何代偿款或代偿方案，并且海泰担保已经明确表示无法承担相关的代偿责任。“12津天联”发生实质性违约，并创下首例国有担保公司交易市场违约。
13中森债
近年中森通浩所处的板材行业产能过剩严重，导致公司经营压力较大；由于股东大额资金支持、债权豁免和现金增资，中森通浩2012年底净资产2.95亿元，较2011年暴增近5倍，而实际净利润0.27亿元，增长不到1.5倍；2014年年初资金面偏紧，中森通浩预设用于偿还利息的资金出现周转困难。担保方中海信达因内部协调出现问题曾一度拒绝为该期债券代付，于4月2日出具承诺函称将履行担保义务。中海信达2013年曾因无正当理由拒不履行执行和解协议被列入全国失信被执行人名单中，并涉嫌虚假宣传，自称国资企业。因担保业务规模持续增长且集中于债券担保，中海信达原计划于2014年3月底完成增资但未能实现，同时考虑到其将为“13中森债”代付利息，2014年4月9日中海信达被列入评级观察名单。2014年3月28日，中森通浩未能按时支付债券利息1800万元，发生利息违约。2014年5月7-9日，中森通浩通过自身周转偿还了1800万元利息，避免了担保公司出现实质性违约。目前中森通浩正在筹划海外上市工作，未来融资渠道可能加宽。
13华珠债
2014年，华珠鞋业流动资金紧张，而担保方中海信达提供担保的私募债总计10只，担保金额超过10亿。中海信达2005年曾因无正当理由拒不履行执行和解协议被列入全国失信被执行人名单，涉案金额34.15万元。目前担保公司多采用杠杆操作，发生违约后法院很难强制转出资金，而中海信达此前就曾一度拒绝为其担保的“13中森债”承担偿付责任，已经惯于此类“流氓担保”。2014年8月25日，华珠鞋业未能按时支付800万利息，发生利息违约，且截止目前，尚未有担保方中海信达就是否代偿作出明确表态。
12华特斯
据12华特斯募集说明书披露，2010~2012年9月浙江华特斯收入规模虽较好，但毛利率偏低，盈利能力较弱；流动比率、速动比率低且呈下降趋势，流动负债占负债总额的比值从2010年起连续3年超过90%；截至2012年9月，浙江华特斯净资产为2.83亿元，资产负债率为72.86%，资产负债率偏高。另据悉，浙江华特斯曾对外提供过合同担保，总额为2.53亿元（实际担保金额2.17亿元），而这一担保金额已与其净资产相当。从浙江华特斯的
负债结构和担保情况上看，其的确面临较高的财务风险。截至2014年1月，“12华特斯”付息工作仍一切正常；2014年3月12日，“12华特斯”发行人浙江华特斯破产重整案裁定审理，给该债项兑付带来不确定性。但由于“12华特斯”有天龙控股集团和公司实际控制人个人财产的全额无条件不可撤销的连带责任保证担保、发行人以其拥有及关联的国有土地使用权抵押担保等多重保障担保，避免了其出现实质性违约。
12东飞01、另有12东飞02
“12东飞01”发行人东飞马佐里纺机有限公司（简称“东飞马佐里”）出现现金流断裂，无法按期偿还本息，有消息称公司涉合同纠纷被冻结1250万元银行存款或查封、扣押等值资产。截至2015年1月27日，该债券尚未兑付，确定发生债券违约。“12东飞01”和“12东飞02”两只债券的担保人均为东台市交通投资建设集团有限公司（简称“东台交投”），是江苏省盐城市下辖百强县东台县的融资平台，但担保方称其所担保的是东飞马佐里所发中小企业私募债券的信用评级，不承担代偿本息或利息的义务。据悉，已出现违约的“12东飞01”最终或将由发行人东飞马佐里自行偿还。
12蓝博01
2015年2月3日晚，12蓝博债的主承销商首创证券发布公告称，“结合联合发行人及其控股股东蓝博旺集团存在的主要债务逾期、现金流较为紧张、资产受限及涉诉、担保人失信等问题，以及未能足额提取偿债保障金的实际情况，受托管理人认为‘12蓝博01’和‘12蓝博02’面临到期不能偿还本息的兑付风险。”2月4日是“12蓝博01”债“2+1”结构的行权日，债券持有人决定提前行权，但最终未得到该只债券本金和2年利息资金到账信息，12蓝博01确认发生违约。
12致富债
2015年1月8日，致富皮业在深交所发布无力应对投资人回售选择权的公告，称自2014年2月起，公司被因环保改造升级被要求停产，公司投入巨资改造后于2014年8月恢复生产，在此期间公司只有投入没有收入，导致现金流紧张。2015年2月9日，债券持有人选择行权，“12致富债”的本金1.5亿元和应付利息700多万元均未到账，12致富债”正式违约。“12致富债”债券持有人表示，中信证券及其“12致富债”项目组成员在本期债券的尽职调查阶段及受托管理阶段，存在隐瞒及延迟披露涉及本期债券重大事项的事实。
12蒙恒达
担保人之一新大地是鄂尔多斯当地的龙头企业，发行人恒达公路是新大地的全资子公司，自身资产、业务规模均很小，偿付能力和信用资质低下，仅为母公司融资通道，由于实际借款人新大地现金流紧张、资金周转困难，导致兑付危机。另一个担保人东胜城投为鄂尔多斯市政建设、公共设施运营的主要平台之一，但由于东胜区经济增长放缓，东胜区财政收入持续下滑，东胜城投存在多笔欠息、不良贷款，或有负债风险大，2015年6月5日东胜城投主体评级初评时的AA降至A+，评级展望为负面。投资人选择于2015年4月18日行权，该笔债券未能如期兑付，12蒙恒达成为首单城投公司担保违约的中小企业私募债。截至2015年6月5日，发行人打款5944万亿元，剩余款项仍在落实中。
13大宏债
截至2013年9月末，大宏纺织本部资产总额为7.61亿元，较2012年末减少了近一半，2013年1~9月实现利润总额0.19亿元，较2012年也减少了近4倍。根据评级报告，大宏纺织主营业务处于停滞状态，已无法通过自身正常运营产生的现金流来保障本期债券的按时还本付息，且公司已有多笔银行贷款已逾期，同时“13大宏债”募集资金实际用途与其募集说明书中披露的资金用途不符。据媒体报道，中国东方资产管理公司江苏分公司已于2015年初折价收购银行对对公司的2.46亿元已逾期债权，反映出大宏纺织贷款逾期且流动性枯竭的事实。4月19日，“13大宏债”到期。4月20日，大宏集团未能按期兑付“13大宏债”
全额本息，出现实质性违约。7月14日，担保方射阳城投，正式向债权人偿还本金3亿元及相应利息。
资料来源：联合资信整理
中国AAA AA AA主体信用评级企业一览 附 家名单
中国AAAAAAA主体信用评级企业一览（附3496家名单） 你看到的是资管从业必备公众号资管君就是资管万人实名社区居委会主任主任正在筹建amc群。四大amcer（只要在体系内的母分子孙都可以）和地方amcer凭名片进入。非amcer邀请三名amcer入群即可入群。感兴趣加微信positioningpigamc 一群快满了，大家快来占坑哦。 长按识别二维码添加positioningpig个人微信号加amc群来源一：WIND来源二：债市研究bond-research 一般意义而言，国内的债券市场评级是标准化业务。公司主体长期信用等级划分成9级，分别用AAA、AA、A、BBB、BB、B、CCC、CC和C表示，其中，除AAA级，CCC 级（含）以下等级外，每一个信用等级可用“＋”、“-”符号进行微调，表示略高或略低于本等级。评级越高，意味着该企业抗风险能力、盈利能力越强，发债融资成本越低。国内的评级业务发展时间不长，各家评级公司所持有的牌照也不一样，出现了不少评级虚高的问题。 除了万达，你该记住这些AAA评级企业，都是站在金字塔顶端的企业，往往也是债券狗争抢的肥肉，只不过因为竞争过于激烈，某券商开始赔本做买卖，40亿的债承销费只收1万。编号企业名称评级评级机构1TCL集团股份有限公司AAA中诚信证券2安徽海螺集团有限责任公司AAA中诚信国际3安徽省交通控股集团有限公司AAA 大公国际4安徽省能源集团有限公司AAA联合资信5安徽省投资集团控股有限公司AAA联合资信6安信证券股份有限公司AAA联合信用7鞍钢股份有限公司AAA中诚信国际8鞍钢集团公司AAA中诚信国际9鞍山钢铁集团有限公司AAA中诚信国际10
美国安然公司破产案例分析
美国安然公司破产案例 摘要：本文从美国安然公司破产案例出发，结合国内银行业务实践，提出了对银行信贷决策方面的一些建议和看法，主要有：对借款人资产负债结构、账面价值与资产的市场价格的认识；借款人稳健经营问题，尤其是流动性风险问题；银行分散化投资的信贷原则问题；关于无担保的信用贷款问题，等等。 美国安然能源公司（Enron Corp.ENE），曾名列世界500强第16位，并连续4年荣获“美国最具创新精神的公司”称号，2001年被美国《财富》杂志评为全球最受称赞的公司。2001年9月30日其资产负债表上显示的总资产达618亿美元；2000年8月，其股价曾超过90美元，其业绩甚至超过IBM和AT&T这些市场表现优异的公司。但即使是这样曾经是“业绩优良”的巨型公司，在涉嫌做假帐，受到美国证券交易委员会调查的消息公布后，该公司股价大幅下跌，标准普尔等评级机构将其债券评级下调为垃圾级，不得不递交了破产保护申请，成为有史以来最大的公司破产案。该公司目前也在中国开展业务，其破产在全球证券及银行业中引起较大震动。本文从美国安然公司破产案例出发，结合国内银行业务实践，提出了对银行信贷决策方面的一些建议和看法。 一、要对公司的资产价值进行正确的判断，不仅要分析企业的财务报表，更要关注公司资产的市场价格及其影响因素。 对企业资产价值进行评估，是金融分析的三大支柱之一。正确理解衡量资产与负债价值的核心原则，对于金融机构正确决策及防范信贷风险非常重要。 通常，我们在对借款人的财务状况进行评审时，关于企业的财务信息主要来源于其财务报表，但由于这些财务报表（包括资产负债表、损益表和现金流量表）是按照会计专业的原则制定的，仅用原始成本计量资产的价格，再考虑折旧后记录下来。显然，其所计量的某项资产或债务的价值，不仅没有考虑资产与负债当前的市场价格，而且忽略了一些经济意义非常重要的资产与负债。因此，某种意义上讲，报表中的资产与负债仅为账面价值，如果不与其市场价格结合起来，就不能对负债公司的状况进行全面、准确的判断。 例如，某家公司因产品质量可靠、信誉良好，或因研发高效而拥有具有市场优势的科技产权，这些虽不一定直接表现为实际资产，但却会影响公司的市场价值。同样，有关其未来前景的信息，虽不直接表现为现实的资产或负债，但却是影响公司未来发展的重要预期因素，如该公司为上市公司，股票价格会相应做出反映。 同资产、负债表的账面会计价值相比，其市场价格与公司的现金流量、信用的联系更加密切，对公司经营状况的反映更敏感，影响更深，美国安然公司就是
中国债券市场情况
中国债券市场情况 经过几十年的发展，我国债券一级市场随着发行规模的日益扩大，经历了一个由计划管理模式向市场调控模式转变的过程，其作为资源配置、政府宏观经济调控手段的作用日益加强。从发行规模来看，作为准国债性质的央行票据居于主导地位，其次是政府债券，再次是金融债券。 中国债券二级市场形成了“两个类型、四个场所”的结构体系。两个类型是指债券交易市场分为名义上的场内市场和场外市场。场内市场包括上海证券交易所和深圳证券交易所，市场参与者既有机构也有个人，属于批发和零售混合型的场内市场。场外市场包括银行间债券市场和商业银行国债柜台市场，前者的参与者限定为机构，属于场外债券批发市场；后者的参与者限定为个人，属于场外债券零售市场，是场内批发市场的延伸。 上海证券交易所后台的登记托管结算由中国证券登记结算公司（简称中国结算）上海分公司负责、深圳证券交易所是由中国证券登记结算公司深圳分公司负责，银行间市场的登记托管结算是中央国债登记结算公司（简称中央国债），国债柜台市场实行二级托管制度，一级托管在中央结算公司，二级托管在商业银行。 跨市场发行的国债和企业债可以在交易所市场和银行间市场相互转托管。目前，跨市场转托管的速度为T+1。
图1 我国债券市场框架简图 我国债券发行主体包括财政部、中国人民银行、地方政府、政策性银行、商业银行、财务公司等非银行金融机构、证券公司和非金融企业或公司等。 国债：又称国家公债，是国家以其信用为基础，按照债的一般原则，通过向社会筹集资金所形成的债权债务关系。国债是由国家发行的债券，是中央政府为筹集财政资金而发行的一种政府债券，是中央政府向投资者出具的、承诺在一定时期支付利息和到期偿还本金的债权债务凭证，由于国债的发行主体是国家，所以它具有最高的信用度，被公认为是最安全的投资工具。从债券形式来看，我国发行的国债可分为凭证式国债、无记名（实物）国债、储蓄国债和记账式国债四种。 央行票据：中央银行票据，是中央银行为调节商业银行超额准备金而向商业银行发行的短期债务凭证，其实质是中央银行债券。之所以叫“中央银行票据”，是为了突出其短期性特点，中央银行发行的央行票据是中央银行调节基础货币的一项货币政策工具，目的是减少商业银行可贷资金量。商业银行在支付认购央行票据的款项后，其直接结果就是可贷资金量的减少。 地方政府债：指某一国家中有财政收入的地方政府地方公共机构发行的债券。地方政府债券一般用于交通、通讯、住宅、教育、医院和污水处理系统等地方性公共设施的建设。地方政府债券一般也是以当地政府的税收能力作为还本付息的担保。地方发债有两种模式，第一种为地方政府直接发债；第二种是中央发行国债，再转贷给地方，也就是中央发国债之后给地方用。在某些特定情况下，地方政府债券又被称为“市政债券”（Municipal Securities）。 政策性金融债：政策性银行金融债，又称政策性银行债。是我国政策性银行（国家开发银行、中国农业发展银行、中国进出口银行）为筹集信贷资金，经国务院批准由中国人民银行用计划派购的方式，向邮政储蓄银行、国有商业银行、区域性商业银行、城市商业银行（城市合作银行）、农村信用社等金融机构发行的金融债券。1998年进行了发行机制改革，从1999年开始全面实行市场化招标发行金融债券，使该券种成为我国债券市场中发行规模仅次于国债的券种。近几年，政策性金融债券品种的创新力度很大，为推动我国债券市场建设发挥了重大作用。 特种金融债：特种金融债券是指经中国人民银行批准，由部分金融机构发行的，所筹集的资金专门用于偿还不规范证券回购债务的有价证券。
企业债券与信用评级市场
企业债券与信用评级市场 一、债券市场不发达的状况及其原因在资本市场正在发生结构性变化的新形势下，在机构投资者日益壮大，并逐渐成为市场主力的情况下，债券市场已经成为完善市场结构的必然选择。近几年，我国的债券市场虽然发展迅速，但债券总量只占GDP的 24％，相比 国际上95％的比例，所占比重还很小，与国外成熟市场相比，我国债市无论是市场规模、债券品种，还是市场发育程度，都存在着相当大的差距，表现为市场规模过小，品种过少，市场参与者单一，债券流动性差，市场体系不完善，相关制度不健全。截至2002年 2月，国债余额约为14000亿元，债券余额接近 8400亿元，全部为政策性银行（国家开发银行和进出口银行）发行的准政策性债券；作为债券市场重要组成部分的企业债券，在我国的规模较小，余额800亿元，仅为国债余额的5％，为同期股票市值的近2％，随着 国债和金融债券规模的不断增加（见上图），相对而言，企业债券的规模还在不断的下降。即便是规模少之又少的企业债券，也全部为大型优质国有企业所发，具有准国债性质。 造成企业债券市场如此不发达的原因有多种，主要是一级市场严格受管制，企业更喜欢股权融资，债券市场的流动性不足等。除此之外，债券承诺了还本付息，对收益的满意程度和还本付息能力的综合评价是投资债券的前提。在我国的市场环境下，信用评级市场的不发达在很大程度上制约了企业债券市场的发展。本文仅就信用评级存在的及其与企业债券的发展间的相互进行探讨。二、造成评级市场不发达的主要原因 1.受债券品种缺 陷的影响，信用评级的地位难以确立在我国目前企业债券市场十分不发达的情况下，企业债券发行申报复杂、审批漫长、额度控制等措施严重制约了企业债券的发行，发行债券的企业几乎全部为大型优质企业，目前在上海和深圳证券交易所上市交易的债券，信用等级全部为AAA级，因此，债券评级意义不是很大，评级的目的在更大程度上是为满足 主管部门的要求，评级地位的重要性很难确立。 2.利率限制的影响使信用评级失去了 意义按照《企业债券管理条例》的规定，企业债券发行利率按照不超过同期储蓄存款利率的40％为上限由人民银行审批。在银行利率水平较低的情况下，为了增加债券的吸 引力，企业债券的利率水平基本上要达到规定的利率上限，这就减弱了投资者的投资热情，给企业发行债券带来了一定的困难，也使债券信用评级失去了意义。因为，无论信用等级的高低，企业债券利率水平基本一致，在融资成本和收益的决定方面，资信评级无论对发行人还是投资人都失去了意义，发行人评级的积极性受到制约，投资人对信用评级的需求被弱化。 3.评级机构的权威性是制约自身发展的主要障碍由于我国师事务所、资 产评估事务所等中介机构做假现象屡禁不绝，因而评级机构的形象在公众心目中权威性很难确立，评级结果的可信度受到很大影响，评级市场难以发展。在评级市场较小的情况下，评级机构的实践经验和技术很难长进，评级结果也难以得到市场检验，从而抑制了评级机构业务的开展以及评级结果权威性的确立。在目前的市场环境下，很难形成像标准普尔公司、穆迪投资服务公司等具有国际知名的评级公司，投资人很难根据评估结果对债券进行判断选择，在很大程度上也制约了企业债券市场的发展。 4.制度缺陷限制了评级公司
我国信用评级机构发展现状
我国信用评级机构发展现状 一、我国信用评级机构发展概况 信用评级机构是依法设立的从事信用评级业务的社会中介机构，是金融体制内重要的“高技术”服务机构，它是由专业的法律、金融和财务专家组成的对证券本身信用和证券发行人进行等级评定的组织。 相较于拥有一百多年发展历史的西方信用评级产业，中国信用评级业的发展历程相对较短。从20 世纪80 年代末至今，我国的信用评级机构从无到有，经历了膨胀、清理、整顿、竞争和整合的快速发展历程，这一发展中产生了五大规模较大且发展规范的国内信用评级机构，分别是：中诚信、东方金诚国际信用评估有限公司、联合、大公国际资信评估有限公司、上海新世纪资信评估投资服务有限公司。 我国信用评级自身发展的同时，一直深受标准普尔（Standard &Poor）、穆迪（Moody）、惠誉（Fitch Ratings）这三大国际信用评级机构在信用评级领域的影响，也与之产生了深入的合作。2006 年，中诚信国际与穆迪协议商定，决定出让其49% 的股份，同时成为穆迪投资者服务公司成员；2007 年，惠誉正式收购联合资信的49% 股权并接管其经营权；2008 年，标准普尔也与上海新世纪展开技术合作，并探讨股权合作可能性，几大评级机构中只有大公国际属于完全的本土评级机构。 在我国交易所债券市场，由于证监会要求信用评级公司不能有外资背景，所以有外资参股的中诚信国际和联合资信均未取得证监会的信用评级授权。为规避这一规定的限制，两家合资评级公司的母公司分别采用单独设立国内全资子公司的方式进入交易所债券市场，因此就有了中诚信证券评估有限公司和联合信用评级有限公司。 （一）国内“五大”信用评级机构概况 1、中诚信： 分为中诚信国际信用评级有限公司和中诚信证券评估有限公司，共同具有国
安然事件案例及分析
安然事件案例及分析 就在我们为中国资本市场系列造假案忧心忡忡的时候，太平洋彼岸的美国也“不甘寂寞”地爆出了当量巨大的假账丑闻。总部设在德克萨斯州休斯敦的安然公司（Enron）曾被《财富》杂志评为美国最具创新精神的公司，该公司2001年的股价最高达每股90美元，市值约700亿美元。但在安然公司前任财务主管因涉嫌做假账，受到证券交易委员会（SEC）调查的消息公布后，公司的盈利大幅下调，股价急剧下跌至26美分。安然公司被迫根据美国破产法第十一章的规定，向纽约破产法院申请破产保护，以资产总额498亿美元创下了美国历史上最大宗的公司破产案记录。 一、做假手段 （一）隐瞒巨额债务 安然公司未将两个特殊目的实体（Special Purpose Entity,SPE）的资产负债纳入合并会计报表进行合并处理，但却将其利润包括在公司的业绩之内。其中一个SPE应于1997年纳入合并报表，另一个SPE应于1999年纳入合并报表，该事项对安然公司累计影响为高估利润5.91亿美元，低计负债25.85亿元。SPE是一种金融工具，企业可以通过它在不增加企业的资产负债表中负债的情况下融入资金。华尔街通过该方式为企业筹集了巨额资金。对于SPE，美国会计法规规定，只要非关联方持有权益价值不低于SPE资产公允价值的3％，企业就可以不将其资产和负债纳入合并报表。但是根据实质重于形式的原则，只要企业对SPE有实质的控制权和承担相应风险，就应将其纳入合并范围。从事后安然公司自愿追溯调整有关SPE 的会计处理看，安然公司显然钻了一般公认会计准则（GAAP）的空子。 （二）安然公司利用担保合同上的某种安排，虚列应收票据和股东权益12亿美元。 （三）将未来期间不确定的收益计入本期收益，未充分披露其不确定性 安然公司所从事的业务中，很重要的部分就是通过与能源和宽带有关的合约及其它衍生工具获取收益，而这些收益取决于对诸多不确定因素的预期。在IT业及通讯业持续不振的情况下，安然在1999年至少通过关联企业从互换协议中“受益”5亿美元，2001年“受益”4.5亿美元。安然只将合约对自己有利的部分计入财务报表——这其实是数字游戏。尽管按照美国现有的会计规定，对于预计未来期间能够实现的收益可以作为本期收益入账，但安然公司缺少对未来不确定因素的合理预期，也未对相关假设予以充分披露。 （四）安然公司在1997年未将注册会计师提请调整的事项入账，该事项影响当期利润0.5亿美元（1997年的税后利润为1.05亿美元，安达信会计师事务所对此采取了默示同意的方式）。 （五）利用金字塔构架下的合伙制网络组织，自我交易，虚增利润13亿元 （六）财务信息披露涉嫌故意遗漏和误导性陈述
我国债券市场的发展战略
我国债券市场的发展战略 [摘要]本文对国债市场的现状、发展方向进行了简要分析，指出了我国债券市场存在的问题，并提出了相应的对策，建立国债发展战略，培育和吸引机构投资者，统一国债市场体系。 债券市场是指发行和买卖债券的场所的总称，也是金融市场的一个重要组成部分。债券市场是我国金融体系中不可或缺的一部分。拥有一个成熟、统一的债券市场可以为我国全社会的投资者和筹资者提供低风险的投资、融资工具;由于债券的收益率曲线是我国社会经济中所有金融商品收益水平的基准，因此债券市场也同样是传导中央银行货币政策的重要载体。可以说，成熟、统一的债券市场是构成了我国金融市场的重要基础。 一、我国债券市场的现状分析 中国现阶段的证券市场的繁荣，带动了各个相关行业的发展。债券市场作为一个证券市场中非常重要的子市场，起到深化金融结构改革、完善中央银行宏观调控和推动利率市场化改革的重要作用。(1)债券发行市场规模逐渐扩大，但与股票发行市场相比较还存在一定差距把债券发行市场同股票发行市场相对比就会发现依然存在一些差距。2009年进行首次公开发行股票的股份有限公司经中国证券监督管理委员会批复就达到94家，此外还有一些上市公司通过增发和配股来筹集资金，但是其规模远远大于债券发行市场。 (2)我国交易债券市场层次丰富，债券品种多样，供投资者选择的空间很大债券的交易市场按市场层次可分为场外市场和场内市场。场外市场为银行间债券市场和银行的柜台交易市场。银行间市场是金融机构之间大宗债券交易的主要场所，是场外交易市场，实行报价驱动交易方式。银行的柜台市场，也是场外市场，主要交易品种是国债。其特点是便捷、分散、覆盖面广，是对上述两个市场的有益补充。场内市场为上海证券交易所和深圳证券
{信用管理}企业债券与信用评级市场
（信用管理）企业债券与信 用评级市场
企业债券和信用评级市场 壹、中国债券市场不发达的情况及其原因 于资本市场正于发生结构性变化的新形势下，于机构投资者日益壮大，且逐渐成为市场主力的情况下，发展债券市场已经成为完善市场结构的必然选择。近几年，我国的债券市场虽然发展迅速，但债券总量只占GDP的24％，相比国际上95％的比例，所占比重仍很小，和国外成熟市场相比，我国债市无论是市场规模、债券品种，仍是市场发育程度，均存于着相当大的差距，表现为市场规模过小，品种过少，市场参和者单壹，债券流动性差，市场体系不完善，关联制度不健全。目前，中国债券市场以国债为主(见上图)，截至2002年2月，国债余额约为14000亿元，金融债券余额接近8400亿元，全部为政策性银行(国家开发银行和进出口银行)发行的准政策性债券；作为企业债券市场重要组成部分的企业债券，于我国的规模较小，余额800亿元，仅为国债余额的5％，为同期股票市值的近2％，随着国债和金融债券规模的不断增加(见上图)，相对而言，企业债券的规模仍于不断的下降。即便是规模少之又少的企业债券，也全部为大型优质国有企业所发，具有准国债性质。 造成企业债券市场如此不发达的原因有多种，主要是壹级市场严格受管制，企业更喜欢股权融资，债券市场的流动性不足等。除此之外，债券承诺了仍本付息，对收益的满意程度和仍本付息能力的综合评价是投资债券的前提。于我国目前的市场环境下，信用评级市场的不发达于很大程度上制约了企业债券市场的发展。本文仅就信用评级存于的问题及其和企业债券的发展间的相互影响进行探讨。
二、造成评级市场不发达的主要原因 1．受债券品种缺陷的影响，信用评级的地位难以确立 于我国目前企业债券市场十分不发达的情况下，企业债券发行申报复杂、审批漫长、额度控制等措施严重制约了企业债券的发行，发行债券的企业几乎全部为大型优质企业，目前于上海和深圳证券交易所上市交易的债券，信用等级全部为AAA级，因此，债券评级意义不是很大，评级的目的于更大程度上是为满足主管部门的要求，评级地位的重要性很难确立。 2．利率限制的影响使信用评级失去了意义 按照《企业债券管理条例》的规定，企业债券发行利率按照不超过同期储蓄存款利率的40％为上限由人民银行审批。于银行利率水平较低的情况下，为了增加债券的吸引力，企业债券的利率水平基本上要达到规定的利率上限，这就减弱了投资者的投资热情，给企业发行债券带来了壹定的困难，也使债券信用评级失去了意义。因为，无论信用等级的高低，企业债券利率水平基本壹致，于融资成本和收益的决定方面，资信评级无论对发行人仍是投资人均失去了意义，发行人评级的积极性受到制约，投资人对信用评级的需求被弱化。 3．评级机构的权威性是制约自身发展的主要障碍 由于我国会计师事务所、资产评估事务所等中介机构做假现象屡禁不绝，因而评级机构的形象于公众心目中权威性很难确立，评级结果的可信度自然受到很大影响，评级市场难以发展。于评级市场较小的情况下，评级机构的实践经验和技术很难长进，评级结果也难以得到市
安然公司和安达信事件案例分析.
安然公司和安达信事件案例分析 2001年，美国安然公司造假案几乎轰动了全球的金融界，创下了美国历史上最大的破产记录。可以说，其带来震撼程度不亚于同样发生于当年的美国恐怖事件“911”。于此同时，为安然公司连续出具长达16年审计报告的安达信公司，也因此而惨遭闭户。一个是世界上最大的能源龙头企业之一，一个是世界五大会计师事务所之一，相继倒闭，令人唏嘘。感慨之余，我们有必要来探寻到底安然和安达信是如何编造了一个长达数年的谎言，而也正是这个谎言，令他们引火烧身。 一、安然公司是如何进行会计造假的？其会计师事务所又是如何为其掩盖的？（一）安然公司是如何进行会计造假的？ 1、设立金字塔式公司结构，利用 关联交易操纵利润 何为金字塔式公司结构，简单 说来即安然公司先通过控股合并 方式取得公司A的控制权（一般控 股股权占比在50%以上），A公司 成为安然的子公司；安然再利用对 A公司的控制权，以A公司的名义去购买另一家公司B，以此类推，直至控制公司X。也许安然公司本身并不持有X公司的股票，但是安然公司却可以间接控制到它。在当时美国的公认会计准则中，X公司的财务报表并不需要列入安然公司的合并财务报表中。安然公司可以肆无忌惮地通过关联交易获取利润，而将损失、负债等转移给这些看似不起眼的关联企业。无疑，安然公司是抓住了会计准则这一漏洞，操纵利润，粉饰数据。 那么，安然公司具体是如何通过关联交易进行利润操纵的呢？根据相关资料显示，在2001年第2季度，安然把北美的3个燃气电站卖给了关联企业ALLEGHENY能源公司，成交价格为10.5亿美元。市场估计，此项交易比公允价值高出3—5亿美元可以说，这项交易显然是有违公允的，而该巨大的差额却被计入到安然公司业务利润中，安然公司通过关联交易创造利润显而易见。此外，就在这个季度结束的前一天，安然将它的一家生产石油添加剂的工厂卖给了名为
我国债券市场与美国债券市场的比较分析
美国债券市场简介及与中国债券市场之比较 中央国债公司信息部 李婧 近年来，我国债券市场取得了突飞猛进的发展，为货币政策的有效实施提供了必要条件，为整个金融体系的稳健运行做出了巨大贡献。然而，就我国金融体系改革的漫长历程来说，我国债券市场的发展仍然任重而道远。本文主要介绍全世界最发达的债券市场——美国债券市场的发展历程及其一、二级市场的特点，希望能为我国债券市场未来的发展提供一些可资借鉴的经验。 一、 美国债券市场的发展历程 美国债券市场是世界上历史最悠久的债券市场之一。美国债券市场的发展可以追溯到1792年，当时，为了方便美国政府债券的销售和交易，成立了纽约股票交易所。换言之，作为当今全世界交易额最大的股票市场，纽约股票交易所在当年实际上是债券交易所。随着股票发行量和交易量的增加，债券逐渐离开交易所市场。在19世纪和20世纪上半叶，债券的销售主要依靠华尔街雇佣的销售员挨家挨户地推销。与此同时，债券的交易转向了场外市场，但交易极其不活跃，因为大多数债券投资者都采取购买并持有的投资策略，其目的在于获得稳定的利息回报。20世纪70年代的两次石油危机及其引发的一系列经济和金融体制变化刺激了债券的交易。两次石油危机造成了很高的通货膨胀率，并导致全球固定汇率体系（布雷顿森林体系）的崩溃。在这种情况下，市场利率不仅发生大幅度的上升（相应的是债券价格大幅度下跌），而且，波动极其剧烈（相应
的是债券价格的剧烈变化），这种状况使得购买债券的风险迅速增加。两次石油危机的另一个间接结果是利率市场化、金融自由化和金融全球化迅速发展，这使得大量企业、地方政府开始主要依靠债券市场、而不是银行贷款来获得直接的债务性资金，其结果就是债券发行规模的迅速增长。债券价格风险的上升和发行量的增加从规避风险、提供流动性等两个方面对债券二级市场的发展提出了要求。此外，美联储执行货币政策也要求有一个较为发达的债券二级市场，以便于公开市场业务操作。 现在，债券已经成为美国政府和企业最重要的融资工具之一，美国的债券市场也成为了汇聚全球资金的重要资本市场。截止到2005年年末，美国债券市场余额已达25.331万亿美元，相当于美国股票市值21.22万亿美元的1.2倍。 二、美国债券市场的品种与结构 1、美国政府债券 这种由美国政府（财政部）发放的债券被称为国库券。有三种分类： 美国短期国库券(Treasury Bills)─期限从九十天到一年不等； 美国中期国库券(Treasury Notes)─期限二到十年不等； 美国长期国债(Treasury Bonds)─期限十到三十年不等。 人们普遍认为国库券是最为安全之债券投资，因为有美国政府完全的信用担保。除非天灾人祸，否则到期一定会兑付。债券期限1数据来源：https://www.360docs.net/doc/531665546.html, 2数据来源：https://www.360docs.net/doc/531665546.html,
企业债券与信用评级市场
企业债券与信用评级市场 一、中国债券市场不发达的状况及其缘故 在资本市场正在发生结构性变化的新形势下，在机构投资者日益壮大，并逐步成为市场主力的情形下，进展债券市场差不多成为完善市场结构的必定选择。近几年，我国的债券市场尽管进展迅速，但债券总量只占GDP的24％，相比国际上95％的比例，所占比重还专门小，与国外成熟市场相比，我国债市不管是市场规模、债券品种，依旧市场发育程度，都存在着相当大的差距，表现为市场规模过小，品种过少，市场参与者单一，债券流淌性差，市场体系不完善，相关制度不健全。 目前，中国债券市场以国债为主(见上图)，截至2002年2月，国债余额约为14000亿元，金融债券余额接近8400亿元，全部为政策性银行(国家开发银行和进出口银行)发行的准政策性债券；作为企业债券市场重要组成部分的企业债券，在我国的规模较小，余额800亿元，仅为国债余额的5％，为同期股票市值的近2％，随着国债和金融债券规模的不断增加(见上图)，相对而言，企业债券的规模还在不断的下降。即便是规模少之又少的企业债券，也全部为大型优质国有企业所发，具有准国债性质。
造成企业债券市场如此不发达的缘故有多种，要紧是一级市场严格受管制，企业更喜爱股权融资，债券市场的流淌性不足等。除此之外，债券承诺了还本付息，对收益的中意程度和还本付息能力的综合评判是投资债券的前提。在我国目前的市场环境下，信用评级市场的不发达在专门大程度上制约了企业债券市场的进展。本文仅就信用评级存在的问题及其与企业债券的进展间的相互阻碍进行探讨。 二、造成评级市场不发达的要紧缘故 1．受债券品种缺陷的阻碍，信用评级的地位难以确立 在我国目前企业债券市场十分不发达的情形下，企业债券发行申报复杂、审批漫长、额度操纵等措施严峻制约了企业债券的发行，发行债券的企业几乎全部为大型优质企业，目前在上海和深圳证券交易所上市交易的债券，信用等级全部为AAA级，因此，债券评级意义不是专门大，评级的目的在更大程度上是为满足主管部门的要求，评级地位的重要性专门难确立。 2．利率限制的阻碍使信用评级失去了意义 按照《企业债券治理条例》的规定，企业债券发行利率按照不超过同期储蓄存款利率的40％为上限由人民银行审批。在银行利率水
中国三大评级机构
中国三大评级机构 1.大公国际资信评估有限公司 1)概况：大公国际资信评估有限公司，是中国信用评级与风险分析研究的专业机构，是面向全 球的中国信用信息与决策解决方案的主要服务商。1994年经中国人民银行和国家经贸委批准成立。作为中国信用评级行业和市场最具影响的创建者，大公具有中国政府特许经营的全部资质，是中国认可为所有发行债券的企业进行信用等级评估的权威机构。 2)评级体系：大公信用评级技术体系是通过对信用风险研究以及风险形成的特殊性的研究，发 现并揭示风险要素的内在联系和形成规律，及其对信用评级的影响，而形成的行业/地区/国家的信用评级方法、操作体系和信用信息系统。它是关于已评级对象的数据库和基于数据库的国家、地区、行业和企业比较、数据展现及各种分析工具，其基本思路是：以行业分析为前提，强调同类企业的相对比较；以分析影响信用级别的核心指标和修正指标为基础，定性与定量分析相结合；以现金流分析为主线，考察保障程度，参考历史信息确定级别评判标准，给出信用级别。 2.中诚信国际信用评级有限公司 1)概况：中诚信国际信用评级有限公司是经中国人民银行总行、中华人民共和国商务部批准设 立，在中国国家工商行政管理总局登记注册的中外合资的信用评级机构。 2)评级体系：中诚信国际是国内评级行业中唯一正式引进国际评级技术与方法体系，拥有一支 高素质的分析员队伍，业内专业能力最强，技术能力最全面、创新业绩最丰富的具有公认领导地位的国内行业龙头公司，在资产证券化等高端产品中具备业内最强的技术优势，是目前国内评级行业中唯一充分借鉴了惠誉和穆迪两家评级机构的评级方法体系和经验、并结合国内16年的评级实践完成了国际先进评级方法体系的本土化的评级机构。基本思路是：定性分析判断和定量分析相结合；历史考察、现状分析与长期展望相结合；侧重于对评级对象未来偿债能力的分析和评价；注重现金流的水平和稳定性；以同类企业作为参照，强调评级的一致性和可比性。 3.联合资信评估有限公司 1)概况：联合资信评估有限公司是目前中国唯一一家国有控股的信用评级机构，是市场公认的 最专业的信用评级机构之一。主要业务领域包括：资本市场信用评级，信用风险咨询。联合评级资质齐全，是中国人民银行、国家发展和改革委员会、中国保险监督管理委员会等监管部门认可的信用评级机构，是中国银行间市场交易商协会理事单位。联合资信拥有一支团结、高效、专业、具有高度责任感的管理团队和专业分析师队伍，服务了一大批国内特大型央企和地方龙头企业，在国内信用评级行业树立了良好的社会形象，赢得了市场参与方的广泛肯定，在历次银行间市场参与者对评级机构的评价活动中名列前茅。 2)评级体系：主要以商业银行信用评级和金融担保机构信用评级为主。联合资信评估有限公司 借鉴国际领先评级机构的评级技术和经验，结合公司自身多年的研究心得，成功开发了一套适合中国市场发展状况的金融担保机构信用评级方法和指标体系，并率先在国内开展了金融担保机构的信用评级工作。
中国债券市场发展现状
中国债券市场发展现状 债券市场是指发行和买卖债券的场所的总称，也是金融市场的一个重要组成部分。债券市场是我国金融体系中不可或缺的一部分。拥有一个成熟、统一的债券市场可以为我国全社会的投资者和筹资者提供低风险的投资、融资工具；由于债券的收益率曲线是我国社会经济中所有金融商品收益水平的基准，因此债券市场也同样是传导中央银行货币政策的重要载体。可以说，成熟、统一的债券市场是构成了我国金融市场的重要基础。 根据债券的运行过程和市场的基本功能，可将债券市场分为发行市场和流通市场。债券发行市场，又称一级市场、是发行单位初次出售新债券债券流通市场，又称二级市场，指已发行债券买卖转让的市场；根据市场组织形式债券流通市场可进一步分为场内交易市场和场外交易市场；根据债券发行地点的不同债券市场可以划分为国内债券市场和国际债券市场。 中国现阶段的证券市场的繁荣，带动了各个相关行业的发展。债券市场作为一个证券市场中非常重要的子市场，起到深化金融结构改革、完善中央银行宏观调控和推动利率市场化改革的重要作用。近年来，我国债券市场的进步是突飞猛进的，发行的总额不断增大，市场的交易主体不断的增多，对我国社会资金流动的影响越来越大 一、现状分析 （1）债券发行市场规模逐渐扩大，但与股票发行市场相比较还存在一定差距把债券发行市场同股票发行市场相对比就会发
现依然存在一些差距。2009年进行首次公开发行股票的股 份有限公司经中国证券监督管理委员会批复就达到94家， 此外还有一些上市公司通过增发和配股来筹集资金，但是其 规模远远大于债券发行市场。 （2）我国债券发行主体进一步多样化，交易债券市场层次丰富，债券品种多样，期限结构日趋合理，债券市场存量明显增加。 （3）二级市场总体持续上涨，交易更加活跃，成交量大幅增长二、存在问题 （1）我国企业债券市场的规模太小，品种结构不合理。截止2009年底，，我国债券市场总规模约为16.5万亿，是当年GDP的52%，同期美国债券市场托管量是其GDP的2.44倍。我国债券市场是以政府及金融机构债券为主体的市场，而与经济活动的主体：企业相关的债券较少。 （2）企业债券市场的流动性不足。当前我国企业债券交易平台有两个，一个是银行间债券交易市场，一个是证券交易所债券交易市场。在我国企业债券只能在证券交易所上市流通转让，但是证交所的上市规定又非常严格，且限制条款很多，绝大多数企业债券无法流通和转让。同时这两个债券交易市场相互分割，不能够互通交易，造成企业债券的流通不畅。抑制了市场参与者的积极性，使整个的企业债券市场发展受到很大的限制。 （3）市场监管效率低，法律法规不健全。随着债券市场的发展，我国对债券市场监管的一系列法律法规逐步出台，可以说债券市
中国AAA AA AA主体信用评级企业一览附家名单
中国AAA AA AA主体信用评级企业一览（附3496家名单） 你看到的是资管从业必备公众号资管君就是资管万人实名社区居委会主任主任正在筹建amc群。四大amcer（只要在体系内的母分子孙都可以）和地方amcer凭名片进入。非amcer邀请三名amcer入群即可入群。感兴趣 amc一群快满了，大家快来占坑哦。 长按识别二维码添加positioningpig个人微信号加amc群来源一：WIND 来源二：债市研究 bond-research 一般意义而言，国内的债券市场评级是标准化业务。公司主体长期信用等级划分成 9 级，分别用 AAA、AA、A、BBB、BB、B、CCC、CC 和 C 表示，其中，除 AAA 级，CCC 级（含）以下等级外，每一个信用等级可用“＋”、“-”符号进行微调，表示略高或略低于本等级。评级越高，意味着该企业抗风险能力、盈利能力越强，发债融资成本越低。国内的评级业务发展时间不长，各家评级公司所持有的牌照也不一样，出现了不少评级虚高的问题。 除了万达，你该记住这些AAA评级企业，都是站在金字塔顶端的企业，往往也是债券狗争抢的肥肉，只不过因为竞争过于激烈，某券商开始赔本做买卖，40亿的债承销费只收1万。编号企业名称评级评级机构1TCL集团股份有限公司AAA中诚信证券2安徽海螺集团有限责任公司AAA中诚信国际3安徽省交通控股集团有限公司AAA大公国际4安徽省能源集团有限公司AAA联合资
信5安徽省投资集团控股有限公司AAA联合资信6安信证券股份有限公司AAA联合信用7鞍钢股份有限公司AAA中诚信国际8鞍钢集团公司AAA中诚信国际9鞍山钢铁集团有限公司AAA中诚信国际10百联集团有限公司AAA上海新世纪11邦银金融租赁股份有限公司AAA联合资信12保利南方集团有限公司AAA中诚信国际13北大方正集团有限公司AAA联合资信14北方联合电力有限责任公司AAA中诚信国际15北京城建集团有限责任公司AAA东方金诚16北京城市排水集团有限责任公司AAA中诚信国际17北京国有资本经营管理中心AAA大公国际18北京海国鑫泰投资控股中心AAA中诚信国际19北京金融街资本运营中心AAA联合资信20北京金隅股份有限公司AAA大公国际21北京京能电力股份有限公司AAA联合资信22北京京能国际能源股份有限公司AAA 大公国际23北京京能清洁能源电力股份有限公司AAA联合资信24北京经济技术投资开发总公司AAA联合信用25北京控股集团有限公司AAA中诚信国际26北京能源集团有限责任公司AAA联合资信27北京农村商业银行股份有限公司AAA联合资信28北京汽车股份有限公司AAA大公国际29北京市保障性住房建设投资中心AAA大公国际30北京市朝阳区国有资本经营管理中心AAA 大公国际31北京市国有资产经营有限责任公司AAA中诚信国际32北京市海淀区国有资本经营管理中心AAA大公国际33北京市基础设施投资有限公司AAA中诚信国际34北京市首都公路发展集团有限公司AAA中诚信国际35北京市文化投资发展集团有限责任公司AAA中诚信国际36北京首创股份有限公司AAA中诚信
安然事件案例分析
安然事件案例分析 一、简要描述“安然”事件 安然曾经是叱咤风云的“能源帝国”，2000年总收入高达1000亿美元，名列《财富》杂志“美国500强”中的第七。2001年10月16日，安然公司公布该年度第三季度的财务报告，宣布公司亏损总计达6.18亿美元，引起投资者、媒体和管理层的广泛关注，从此，拉开了安然事件的序幕。2001年12月２日，安然公司正式向破产法院申请破产保护，破产清单所列资产达498亿美元，成为当时美国历史上最大的破产企业。2002年１月１５日，纽约证券交易所正式宣布，将安然公司股票从道·琼斯工业平均指数成分股中除名，并停止安然股票的相关交易。至此，安然大厦完全崩溃。短短两个月，能源巨擎轰然倒地，实在令人难以置信。 安然公司成立于1985年，由当时的休斯敦天然气公司（Houston Natural Gas）和北联公司(Inter North)合并而成，主要经营北美的天然气与石油输送管道业务。80年代后期，美国政府开始放松对能源市场的管制，导致能源特别是天然气与石油价格的波动加大。安然公司抓住时机，利用市场上随之出现的希望规避与控制能源价格波动风险的需求，创造性地将金融市场中的期货、期权等概念移植到能源交易中，从提供能源产品的期货、期权等新型交易入手，广泛开拓其它大宗商品（如天气预报、通讯带宽等）的衍生交易市场，扩大经营范围。同时依靠所研制的能源衍生证券定价与风险管理系统，加上财力上的优势，占据了新型能源交易市场的垄断地位，成为一个类似美林、高盛，但以交易能源衍生产品为主的新型交易公司。 安然公司问题的暴露，是从一些以准确了解企业经营状况而不是靠股票交易本身获得收入的机构投资公司、基金管理公司证券分析人员和媒体对安然公司的利润产生怀疑开始的。2001年3月5日《财富》杂志发表文章《安然股价是否高估》，对公司财务提出疑问。随后证券分析人员和媒体不断披露安然公司关联交易与财务方面的种种不正常作法，认为这些关联交易对安然的负债和股价会产生潜在的致命风险。2001年8月美国证券交易委员会开始调查该公司的财务问题。这些情况对市场产生影响，2001年10月安然公司的股价下跌至20美元左右。在各种压力下，安然公司不得不决定重审过去的财务，于2001年11月8日宣布在1997年至2000年间共虚报利润近6亿美元，并有巨额负债未列入资产负债表。11月28日，在安然公司有6亿美元的债务到期的情况下，原准备并购安然的昔日竞争对手德能公司（Dynergy Inc.）宣布无法按照并购条件向安然公司提供20亿美元现金，造成市场对安然公司的信心陡降。同时，标准普尔公司和穆迪公司将安然公司的债信评级连降六级为"垃圾债"，安然股价立即大幅下挫，跌至每股0.2美元的最低点。股价严重下跌，又引发了由关联交易形成的高达34亿美元的债务清偿压力。由于严重资不抵债，安然于2001年12月2日正式申请破产保护 二、安然公司破产的原因 （一）、董事会的责任 董事会缺乏独立性，独立董事不独立。美国的公司治理模式秉承的是股东大会—董事会—经理层这一基本模式，实行单一董事制，把执行经营职能的董事会和执行监督职能的董事组合在一个董事会中，不设监事会，为了防止股东大会成了“鼓掌大会”美国十分注重独立董事制度，并要求独立董事主导提名委员会，
中国债券市场分布
一、中国债券市场分布 从下图中可以清晰地看出中国债券市场的分布情况，由债券一级市场、场外债券市场和债券二级市场组成。下文将分别介绍一级市场和二级市场的构成及运行情况。 （一）一级市场概况 1、一级市场参与者 债券发行市场主要由发行者、认购者和委托承销机构组成。 只要具备发行资格，不管是国家、政府机构和金融机构，还是公司、企业和其他法人，都可以通过发行债券来借钱。 认购者就是购买债券的投资者，主要有社会公众团体、企事业法人、证券经营机构、非盈利性机构、外国企事业机构和个人投资者。 委托承销机构就是代发行人办理债券发行和销售业务的中介人，主要有投资银行、证券公司、商业银行和信托投资公司等等。 2、发行方式 债券的发行方式有公募发行、私募发行和承购包销三种。 下面详细介绍国债的发行。国债发行按是否有金融中介机构参与出售的标准来看，有直接发行与间接发行之分，其中间接发行又包括代销、承购包销、招标发行和拍卖发行四种方式。 直接发行，一般指作为发行体的财政部直接将国债券定向发行给特定的机构投资者，也称定
向私募发行，采取这种推销方式发行的国债数额一般不太大。而作为国家财政部每次国债发行额较大，如美国每星期仅中长期国债就发行100亿美元，我国每次发行的国债至少也达上百亿元人民币，仅靠发行主体直接推销巨额国债有一定难度，因此使用该种发行方式较为少见。 代销方式，指由国债发行体委托代销者代为向社会出售债券，可以充分利用代销者的网点，但因代销者只是按预定的发行条件，于约定日期内代为推销，代销期终止，若有未销出余额，全部退给发行主体，代销者不承担任何风险与责任，因此，代销方式也有不如人意的地方： （1）不能保证按当时的供求情况形成合理的发行条件； （2）推销效率难尽人意； （3）发行期较长，因为有预约推销期的限制。 所以，代销发行仅适用于证券市场不发达、金融市场秩序不良、机构投资者缺乏承销条件和积极性的情况。 承购包销发行方式，指大宗机构投资者组成承购包销团，按一定条件向财政部承购包销国债，并由其负责在市场上转售，任何未能售出的余额均由承销者包购。这种发行方式的特征是：（1）承购包销的初衷是要求承销者向社会再出售，发行条件的确定，由作为发行体的财政部与承销团达成协议，一切承购手续完成后，国债方能与投资者见面，因而承销者是作为发行主体与投资者间的媒介而存在的；（2）承购包销是用经济手段发行国债的标志，并可用招标方式决定发行条件，是国债发行转向市场化的一种形式。 公开招标发行方式，指作为国债发行体的财政部直接向大宗机构投资者招标，投资者中标认购后，没有再向社会销售的义务，因而中标者即为国债认购者，当然中标者也可以按一定价格向社会再行出售。相对承购包销发行方式，公开招标发行不仅实现了发行者与投资者的直接见面，减少了中间环节，而且使竞争和其他市场机制通过投资者对发行条件的自主选择投标而得以充分体现，有利于形成公平合理的发行条件，也有利于缩短发行期限，提高市场效率，降低发行体的发行成本，是国债发行方式市场化的进一步加深。 拍卖发行方式，指在拍卖市场上，按照例行的经常性的拍卖方式和程序，由发行主体主持，公开向投资者拍卖国债，完全由市场决定国债发行价格与利率。国债的拍卖发行实际是在公开招标发行基础上更加市场化的做法，是国债发行市场高度发展的标志。由于该种发行方式更加科学合理、高效，所以目前西方发达国家的国债发行多采用这种形式。 （二）二级市场概况 根据市场组织形式，债券流通市场又可进一步分为场内交易市场和场外交易市场。 1、证券交易所 是专门进行证券买卖的场所，如我国的上海证券交易所和深圳证券交易所。在证券交易所内买卖债券所形成的市场，就是场内交易市场，这种市场组织形式是债券流通市场的较为规范的形式，交易所作为债券交易的组织者，本身不参加债券的买卖和价格的决定，只是为债券买卖双方创造条件，提供服务，并进行监管。场外交易市场是在证券交易所以外进行证券交易的市场。