对冲基金投资收益与风险理论文献综述_刘莹
对冲基金投资收益与风险理论文献综述
刘
莹
（上海金融学院,上海201209）
摘要：另类投资领域中的对冲基金研究对于中国正在兴起的私募基金具有重要的理论和现实意义。本文系统回顾了对冲基金投资收益与风险研究的文献内容，收益的定价方法、收益数据的偏差研究、风险的估测方法、风险测量的不足、对冲基金对金融市场的稳定性影响等，研究发现对冲基金的风险未被正确认识而收益表现被高估。这为全面认识对冲基金的收益风险特征提供了理论基础。
关键词：证券市场；对冲基金；投资收益；投资风险文章编号：1003－4625（2009）06－0096－07
中图分类号：F 830.91
文献标识码：A
Abstract:Researches about hedge fund as an alternative investment choice is valuable practically and theoretically for private equity fund which is emerging in China.This article reviews systematically about returns and risks research in hedge fund,such as return pricing model,hedge fund data bias,risk estimation method and shortcomings,and its stability effects to financial market.The analysis provides theoretical foundation to assess hedge fund comprehensively.Key Words:Hedge Fund;Investment Returns;Investment Risks
收稿日期：2009－04
基金项目：上海市教委科研创新文科重点课题“衍生金融工具会计监管机制研究”09zs201、上海金融学院科研资助项目“对冲基金投资收益与风险评估的理论及实践”09shjr63。
：－），南安阳人管理学博，讲师，研方向：资本金融具。
一、绩效归因及对冲基金收益因素定价理论（factor-pricing model ）
（一）宏观经济因素模型
Nandita Das （2004）研究了两种对冲基金收益
定价方法，宏观经济因素模型是其中一种。他认为由于金融资产反映外部力量，宏观经济变量通过内生化（endogenous ）作为可观测的经济时间序列成为估测金融资产收益的分析因素。Chen,Roll,
Ross(1986)曾使用Fama-MacBeth 截面回归方法，发现了五个解释资产收益的定价因素。Nandita Das 将他们的作为假设前提，考虑那些解释折现
率变动的因素，以及影响期望现金流的因素。他认为影响对冲基金收益的因素包括买入和卖出美国政府债券即期限溢价（term-premium)利息率的收益价差、预计的通货膨胀率、未预期的通胀率、工业生产增长率以及公司高信用和低信用债券的收益价差（违约溢价default premium ）。
Nandita Das 研究使用类似Chen et al(1986)的
方法来对对冲基金收益建模，因素包括公司高等
级和低等级公司债券的收益价差（违约溢价de -
fault premium-DP ），通货膨胀率（INF ）,美国政府债券的长短期利率价差（term-premium 期限溢价-TM ），工业生产指数自然对数（industrial production factor-IP ）变动量、失业率(unemployment factor-UR)变动量、因素的选择是基于Gregory Connor (1995)的研究工作曾用这些因素解释了美国股票的收益数据。他使用ZCM/Hedge funds 月度数据，研究包括3个不同的时间段，每个时间段包括48
个月。宏观经济因素模型结论显示只有两个变量是统计显著的：违约溢价和期限溢价。在每个研究期间系数的显著性变化不大，在所有的研究时间段这两个变量的系数都是统计显著的。这支持一个相似的假设：解释股票收益的宏观经济因素模型同样可以解释对冲基金收益。尽管不是所有的
R 2值足够大，但是五因素模型可以解释大概对冲基金收益变动的30%-40%。
违约溢价系数为正的含义是对冲基金投资者希望对冲掉未预期的总体风险的增加。违约溢价
系数在10%的显著性水平下是显著的，对于所有类别的对冲基金在所有研究时间段都是如此，只有一种类别的对冲基金违约溢价系数为负就是“卖空（short-selllers）”；期限变量的系数为正并在所有研究时间段里都是显著的。期限测量的是长期实际利率高于短期利率，既然通胀率已经作为变量，更高的正值期限溢价对于对冲基金经理来说是更好的套利机会。
（二）基本因素模型
Nandita Das（2004）采用的另外一种定价模型是因素定价模型。使用对冲基金的基本特征作为因子与收益进行回归得到因素贝塔值。基本因素模型使用影响对冲基金收益的基金特性（fund at-tributes）。分析显示为模型选择的主要变量可以成功的解释美国国内对冲基金收益，但对于美国国外的对冲基金不适用。可以考虑的基本因素自变量如下：
市场特征：市场贝塔作为市场风险因素，采用Fama-MacBeth cross-sectional（1973）方法第一步估计每种对冲基金的贝塔值，通过对冲基金收益与市场指数的OLS回归。由于对冲基金收益与市场之间存在非线性，所以市场风险因素的平方（β2）作为一个解释变量。回归采用三个市场指数：S&P500，MSWI，Russell3000。
时间：对冲基金计入数据库的月份数量。
规模：资产平均美元价值。
管理费：对冲基金收取两种管理费：资产管理费和激励费。资产管理费根据基金资产百分比收取，通常为每年1-2%，对所有的对冲基金是相同的。因此，资产管理费不是模型的因素之一，激励费是对冲基金在基金利润中占有的份额，通常是20%，但是变化幅度为0到50%，激励费是基金的特征。
杠杆：杠杆和其他高风险投资策略是对冲基金的标志，是资产价值的x倍，0到70之间变动。
赎回频率：对冲基金无义务披露交易策略，无法直接测量流动性，赎回频率等于一个月分配价值为1。
最小购买量：单只基金的单位份额的规模，由于市场价格偏差幅度很小，对冲基金只有通过大量购买才能获得利润。最小购买量与基金收益直接相关。
资产类别：即基金操作的市场，例如资产类别可以是股票、债券、货币（外汇）、期权、期货或者
，个类别：股票、债券、货币和衍生品。设置哑变量来代表资产类别，衍生品包括期权、期货和权证，投资任何一种都可以划分到衍生品中。
使用两步法建立模型，先利用时间序列回归估计贝塔值，再用估计的贝塔值对对冲基金收益截面数据回归。
第一阶段作以下回归得到贝塔值：
[R i]=αim[l]+βim[R MSWI]+[εi]（1）R i是第i个对冲基金收益的（T×1）维向量
l是（N×1）维单位向量
R MSWI是市场指数MSWI的（T×1）维向量
第二阶段作以下回归：
[R it]=γ0t[l]+γ1t[β
∧
i,t-1
]+γ2t[β
∧
2
i,t-1
]+γ3t[Age i,t-1]
+γ4t[Size i,t-1]+γ5t[Fee i]+γ6t[Leverage i]+γ7t[Redemption i]
+γ8t[Minpur i]+γ9t[D
Stock
i
]+γ10t[D
Bonds
i
]+γ11t[D
C urrency
i
]
+γ12t[D
Derivatives
i
]（2）R it是（N×1）维向量,某一类对冲基金中第i只对冲基金的收益
l是（N×1）维单位向量
γik是（N×K）维向量,表示因素敏感性，K从1到12，本回归中有12个风险因素
对所有不同类别的对冲基金回归结果显示，在10%的显著性水平下，统计显著性的解释变量为规模、最小购买量和股票。规模变量的系数为负表明在对冲基金行业存在规模非经济性，当基金规模增加时，运用适当交易策略盈利的可能性降低。最小购买量变量的系数为正并且统计显著，证实了基金单位投资量高会产生较高收益，可能是因为基金经理人能够捕捉到较小的价格偏差以此盈利，系数显著但绝对值并不大，因为对冲基金经理人的大量交易捕捉市场机会使得市场更为有效率，套利机会很快消失，因此基金经理避免披露交易信息而产生羊群效应。股票的系数为正并统计显著表明对冲基金和共同基金一样投资于股票资产类别。对冲基金中除去FOF后的总体数据运用WLS回归显示，在10%的显著性水平下，统计显著性的解释变量为市场贝塔、规模、杠杆、赎回频率、最小购买量和债券、货币。
（三）资产因素模型（assets-based secutities）
Fung and Hsieh(2004)提出使用七个风险因素作为风险因素模型，这些因素从主要对冲基金策略的实证研究结论中选取出来，例如S&P500。
的30%-40%，SCMLC(Small Cap minus Large Cap)作为非常重要的股票因素。十年期国债的收益，Baa债券高于十年期国债的收益，这些是债权因素，对于固定收益对冲基金很重要。三种债券、货币、商品回顾期权组合对于趋势跟踪或管理期货是很关键的风险因子。实证研究表明这七种风险因素能解释较高比例的HFR对冲基金的指数收益约80%。
Noel Amenc,Sina El Bied,Lionel Martellini.（2003）利用因素模型预测对冲基金收益，选取的因素为：美国三月期政府债券收益、红利率用S&P500股票指数红利率，信用价差用长期BAA 债券和AAA债券的收益差，期限价差用三月国库券和十年期国库券收益差，隐含波动率用芝加哥期权交易所的波动率指数（VIX）、市场变化量用NYSE市场交易量月度变化，用石油价格表示短期商业周期，美国股票市场用S&P500收益率，世界股票市场用MSCI世界股票指数（除美国外），货币因素用外汇交易量加权指数。
Hung-Gay Fung,Xiaoqing Eleanor Xu,Jot Yau（2002）也采用三种系统性风险因素构建了因素模型回归。
Carol Alexander;Anca Dimitriu（2005）利用多资产因素模型研究发现，基金规模与收益表现负相关，与标准差负相关。大规模基金降低了波动率但是夏普比率相似、非常小规模的基金与中等规模和大规模基金相比有缺陷。无论从3因素、8因素、18因素模型中得到的阿尔法在10%显著性水平下显著。小规模基金表现高于平均值。基金超过一定的最佳规模后业绩下滑，但是基金经理人从大规模基金中获得收入较高，在基金业绩和收入之间要做出选择。
Noel Amenc;Lionel Martellini;Mathieu Vaissie （2003）对冲基金的复杂交易策略以及在衍生品市场交易大量流动性差的工具，即使是零贝塔非方向性的交易策略也面临大量风险如波动率风险、流动性风险、信用风险等。研究了不同策略与上升和下降的股票市场之间的相关性，与股票和债券指数之间的相关系数。把对冲基金加入股票和债券组合可以提高收益降低风险。这里考察的风险因素为以VIX合约价格变动为代表的波动率、美元与一篮子外币之间的汇率、石油价格为代表的原材料、NYSE交易量为代表的流动性、穆迪BAA 债券和AAA债券之间的利差为代表的违约、三月
、期国库券收益率之差为代表的收益率曲线斜度。
Nandita Das（2004）总结发现资产因素模型中通常使用的资产类标杆是s&p500股票指数，所罗门兄弟政府债券指数（salomon brothers govern-ment bond index SBBI），高盛商品指数（The gold-man sachs commodity index GSCI），美元贸易加权外汇指数（US dollar TRADE weighted currency in-dex USDX），卢卡斯管理指数（The mount lucas management index MLM）作为市场择机能力的替代指数，其他包括MSCI世界股票指数、所罗门政府债券指数，美国生产者价格指数（the US PPI），美国三十日国库券收益率（The return on US 30-day treasury bill）。这里全部的风险因子都是基于交易证券或者他们的衍生品；通常用ABS(as-set-based Sequrity)形容这类模型。大部分实证表明CAPM贝塔值没有完全捕捉到截面期望资产收益（Nandita Das.2004）。这里投资者关心的是估计出一只对冲基金的阿尔法，阿尔法被认为是表示基金经理人操作技巧的指标。对冲基金指数的阿尔法在每月11到27个基点之间。或者每年1.32%到3.24%之间。值得注意的是FOF没有正阿尔法（Fung,Hsieh，2006）。即基金中的基金没有表现出较高的操作技巧。
（四）贝叶斯模型平均法（Bayesian model aver-aging）
Spyridon D.Vrontos,Ioannis D.Vrontos, Daniel Giamouridis.（2007）认为传统的资产定价模型采用投资基准的线性回归方法存在模型非确定性，原因是现有的均衡定价理论不清楚哪些因素应该进入回归方程。而对冲基金的投资方法投资市场多样化使得真正的定价因素更加不确定。因此有学者采用逐步回归法选择显著的定价因素，其他方法包括使用AIC、BIC信息准则确定相关的定价因素。但较好的方法是采用贝叶斯法。研究者把异方差考虑到贝叶斯模型平均法（Bayesian model averaging），基于马尔科夫链蒙特卡洛模拟估计出的复合模型在广度、适应性和准确性上更为出色。
二、收益评价研究
这方面的研究非常普遍，主要研究结论：对冲基金业绩持续战胜共同基金，但是对于标准市场指数并非如此，另外对冲基金收益更加波动。Adel A.Al-Sharkas（2005）比较了对冲基金和传统基金的收益差别。
R,（1999把管
理商品基金在1982年到1996年的业绩，分为三类：随机挑选的单只CTAs、平均加权市场组合、价值加权组合、对比期是1982-1988年和1989-1996年。利用夏普比率作为基金业绩标准，研究结果显示CTA的平均加权市场组合有较高的收益。
Harry.M.Kat,Faye.menexe（2002）研究单只对冲基金收益的统计参数的持续性和可预测性，对冲基金收益均值的持续性较差，而收益标准差、与股票市场相关性的持续性强。偏度和峰度的持续性低。
Yan Olszewski（2006）研究显示对冲基金收益具有12月效应，这个月的收益比其他月高。通过季度和月度哑变量回归发现各个月对不同的对冲基基金策略具有不同的效应。通过面板回归发现各年之间有周期行为，偶数年份比奇数年份对对冲基金策略有负面影响，由于对冲基金策略有很多季节效应，这意味着对冲基金组合构建和风险控制可以利用对冲基金收益的季节性做出安排。
Krail,Asness,and Liew(2001)研究发现对冲基金指数存在序列相关，并且他们的收益与S&P 500指数也相关。这可能是由于组合中非流动证券存在或者经理人平滑了收益。
Willam K.H.Fung,David A.Hsieh（2006）随着对冲基金中机构投资者的增加，对冲基金账户披露和审计要求加强。主要经纪商和投资银行也会要求作为对手的对冲基金满足一定的标准，因此对冲基金经理越来越难以操纵组合的定价来平滑收益。
Gaurav S Amin,Harry M Kat（2003）为检验对冲基金是否为投资者提供了更好的投资收益选择，采用Dybvig(1998a)(1998b)的分布定价模型，这种模型的优点是对收益分布假设不作假定。研究结论表明作为一种独立的投资，对冲基金没有提供更优的投资收益和风险，指数和单只基金的平均效率损失为2.76%和6.42%。单只基金的非效率损失可以部分分散掉，但是FOF由于双重收费结构其收益并不是较好的选择。当把对冲基金加入S&P组合中可以提高收益，研究显示10%-20%的组合价值为对冲基金是可以得到最优的结果。
Greg N Gregoriou（2002）用不同的生存模型分析了对冲基金的生存状况，研究使用有限产品估计法、生命表格法、加速破产时间模型、Cox比例
12。所有研究中对冲基金的生存时间中值是5.5年。研究发现基金管理资产规模、赎回期、业绩费、杠杆、月度收益、最小购买量对对冲基金都有影响。研究发现某些类别对冲基金如大规模、低杠杆存续时间高于其他类型对冲基金。
William Fung;David A Hsieh（2002）认为对冲基金指数继承了数据库的数据测量偏差，并且指数掩盖了单只对冲基金收益的多样化。投资者希望通过不同于传统类别的对冲基金达到多样化，但是指数提供的信息不完整。通过FOF作为投资选择的基准，可以避免一部分测量误差，而且FOF比起其他指数更能够显示出投资者偏好的动态需求。因此，FOF能够提供评价对冲基金行业收益的有价值信息。
Bing Liang（1999）对冲基金的夏普比率比共同基金要高，1992年到1996年间对冲基金表现出较高的操作技巧。尽管对冲基金的波动率也较高，对冲基金的平均收益与激励费、基金资产、锁定期有正相关关系。
William Fung;David A Hsieh(2000)认为简单线性统计测量如标准离差、夏普比率与传统资产指数的相关性会误导对冲基金风险的测量。因此理解对冲基金的风险和收益必须关注其动态交易策略，Fung和Hsieh利用期权对趋势跟踪策略建模。估算了商品基金、对冲基金的生存偏差、即期历史偏差、选择偏差、并提出FOF可以作为对冲基金市场组合的替代，这样可以避免多种偏差，比单只对冲基金的收益偏差小。
Manuel Ammann,Patrick Moerth（2005）基金规模对基金收益、标准差以及对从多资产因素模型获得的阿尔法有影响。
David McCarthy,Thomas Schneeweis,Richard Spurgin（1997）CTA的历史收益和风险可以用来预测未来的收益风险，特别是对于CTA组合。投资者可以比较历史时期的CTA组合实际收益，这些信息可以用来判断未来风险收益的分布特征。
Franklin.R.Edwords,James.M.Park（1996）养老基金和机构投资者把管理期货加入到投资组合中提高组合的业绩。有三种类型的管理期货投资。公募期货基金的业绩最差，较低的收益率较低的夏普比率，与非期货基金相比并没有优势。主要原因是高额的费用和成本。CTA或者商品基金的平均加权组合业绩较好，平均加权组合由于多样化降低了组合的波动率。获得较高的夏普比率。CPO的
，但绩都
比单纯的买入并持有期货的业绩好。组合资产中如果包括CPO和CTA，将会提高传统股票债券组合的业绩水平。这是因为管理期货收益与传统资产收益的负相关性。实证研究表明管理期货投资可以对冲通货膨胀的影响。尽管每月CPI指数和CTA月收益的相关性几乎为零，管理期货的年度收益率与CPI指数年变化率之间呈现正相关。
Andrew.W.Lo（2002）专门研究了夏普比率，由于每月夏普比率的相关性，对冲基金年度夏普比率大约高估了65%。如果把这种相关性考虑进来，对冲基金按照夏普比率排列的次序会发生大幅变动。
Richard Spurgin,Thomas Schneeweis,David McCarthy（1996）非存续的CTA年度收益率大约为-27%，并且收益方差远高于存续CTA。CTA的收益偏差在其组合中较小。
Noel Amenc,Sina El Bied,Lionel Martellini （2003）以股票交易为主的对冲基金并没有显示出较好的市场时机选择能力，但是有较高的择股能力。Jensen阿尔法为正值，激励费和杠杆对风险调整后收益作用为正值。激励费可以降低对冲基金的系统风险，基金规模与业绩相关，杠杆不影响对冲基金的系统风险。
W Fung;DA Hsieh（2001）利用资产指数作为基准的线性模型无法解释类似期权的对冲基金收益。利用回顾跨式期权对趋势跟踪策略建模，能比标准资产指数更好的解释趋势跟踪策略的收益。标准跨式期权也能得到相似的结论，但是回顾跨式期权理论上接近趋势跟踪策略的概念。在为趋势跟踪策略构建业绩评价基准时可以利用此模型。文章也对比了多种风险因子解释模型，风险因子模型的调整后r值过小。趋势跟踪基金的收益对世界股票市场收益状况敏感性高。
Roy Kouwenberg（2003）即使把收益分布的非正态性调整后，对冲基金的阿尔法为正值。由于这些终止基金较差的业绩，对冲基金增加的价值受到那些终止的基金的影响。因此投资者在挑选对冲基金时应该观察其业绩记录水平慎重选择。
Roland Füss;Frank Herrmann（2005）研究对冲基金策略指数与法国、德国、日本、北美、英国股票指数之间的关系。协整检验采用恩格尔格兰杰双变量法，检验它们之间的长期关系。对冲基金策略与美国股票指数之间的长期关系是微弱的。并且将对冲基金放入组合可以起到多样化投资的作用
Srikant Dash;Matthew T Moran（2005）作为测量投资者恐惧心理的VIX指数被认为是投资者风险偏好的指标。学术文献普遍认为VIX影响对冲基金收益。研究显示VIX与对冲基金收益之间负相关，并且是非对称性的。在对冲基金月收益为负值时，负相关度较大。将基金组合分配给VIX一部分可以降低风险，这里讨论了静态分配和策略分配两种方法。
三、收益数据偏差分析研究
（一）生存者偏差
更好的测量各种策略投资的基金绩效必须理解估计偏差的存在。Ackermann,McEnally,and Ravenscraft(1999)指出对冲基金数据库有生存者偏差、流动性偏差、挑选偏差、往回填写偏差（backfill bias）。此外多个研究者从不同方面研究估计了对冲基金偏差的存在。Thomas Schneeweis; Richard Spurgin;David Mccarthy.（1996）研究发现CTA收益存在生存者偏差，存活下的CTA有更高的收益率和更低的波动率，因此将没有存活下的CTA从历史数据分析中剔出将产生有偏差的收益和风险分析。当CTA是CTA组合的一部分时，生存偏差的作用较小。但是当CTA组合是在一个单一市场投资时，系统性风险造成生存者偏差较大。
Willam K.H.Fung,David A.Hsieh（2006）认为对冲基金要求达到一定的规模提供足够的操作杠杆，当投资者对对冲基金业绩不满并撤回资金时，这些基金因为无法满足规模要求会终止。或者关键时刻经理人无法吸引到必要的资金。生存下来的基金比终止的基金业绩好。一般计算生存偏差是用生存者的平均收益高于所有基金包括终止基金的平均收益1994至2004年，正在存续期中的对冲基金平均收益，TASS数据库是14.4%，HFR是14.3%，CISDM是15.5%。“生存+终止”基金的平均收益TASS是12%，HFR是12.5%，CIS-DM是13.1%。因此生存者偏差在TASS估计是2.4%，HFR是1.8%，CISDM也是2.4%。他们比共同基金0.5%-1.5%的生存偏差要大。对冲基金解散或者是因为业绩较差或者是由于新的投资机会而关闭。在2004年12月，HFR中终止的基金中41%是由于解散，13%是因为新的投资，剩余46%没有说明原因。解散的那组1994-2004年化收益为7.2%，另外两组的平均收益为10.8%。当产业成熟后，后两种类型会增加，从而使生存者偏差减小。
（）用数库中
的基金研究，存活偏差每年超过2%，不同风格投资类型之间的存活偏差不同，实证表明业绩差是对冲基金消失的主要原因。465只基金之间在基金收益、激励费、管理费、净资产价值、投资风格之间有显著差别。两个数据库有不同的对冲基金风格划分，各类对冲基金之间的生存偏差不同。
Greg N.Gregoriou,Georges Hubner,Nicolas Papa Georgiou,Fabrice Rouah(2005)研究了1990-2003年商品交易顾问的生存率。利用巴克莱CTA 数据研究发现，货币类、多样化、金融、金属类的CTA生存时间更长，规模高于均值水平的CTA表现更优。每月收益较差的CTA存续时间也短。存续时间中值估计为4.42年。Brown et al(2001)利用TASS数据库研究得到存续时间为2年。Spur-gin(1999)and Fung and Hsieh(1997)利用MAR数据库得到的时间为5年。有更高管理费用(2%)的CTA存续时间最短。高于平均收益的CTA存续时间长。最低购买量($250,000以上)较高的，管理资产高于平均水平的($2.925million),和较低的股票保证金比例（15%），存续时间较长。即CTA没有流动性限制问题时业绩较高。在多变量分析中发现收益的标准差对死亡率影响有限但是显著。
（二）样本选择偏差
基金经理选择是否加入某个数据库，因而数据库中的对冲基金能否代表整体呢？未进入数据库中的基金不可能观察。由于对冲基金不能做广告，加入数据库可以赢得潜在的客户，一般基金表现优异时才会加入一个数据库，表现不好时选择不报送收益数据，因此入选的对冲基金业绩具有选择性偏差（Willam K.H.Fung,David A.Hsieh，2006）。
（三）往回填写或者即时历史偏差(Incubation bias,backfill or instant history bias)
新的对冲基金通常记录自己的收益历史，如果记录较好，经理人会加入数据库以吸引潜在的投资者。数据库会接受以前的记录，这样基金过去的历史记录通常偏高。估计为1.5%（Willam K.H. Fung,David A.Hsieh，2006）。
（四）流动性偏差
对冲基金最终资产变现价值前报告给数据库的收益是有偏差的。1998年8月俄罗斯债务危机导致某些基金丧失了全部资本，但是他们在8月的报告中并没有显示-100%收益，而是7月结束时的收益。这种真实收益延迟报告导致某些基金的偏（David Hsieh，2006）。Lars Jaeger,Christian Wagner（2005）也研究了对冲基金指数存在数据偏差：生存偏差、历史数据偏差、选择偏差、自相关。
由于存在以上这些偏差，对冲基金指数能否反映真实的投资状况受到怀疑。市场上出现了复制对冲基金收益的“可投资指数”。2003年4月，一些被动组合产品问世，但是这些产品的收益低于相应的对冲基金。同时投资者从对冲基金上获得的收益与对冲基金指数收益之间还有差异。Fung and Hsieh(2000b)建议使用FOFs的平均收益作为基准，因为它由真实的对冲基金组成。
四、对冲基金绩效持续性研究
绩效是否具有持续性并且生存率是如何影响绩效持续性的。由于各种原因对冲基金从数据库中消失，导致数据库偏差的存在，对冲基金绩效持续性复杂，准确衡量绩效对不同种类估计偏差。在对冲基金行业收益随规模递减。对冲基金可以有风险调整绩效持续性。激励费用结构不导致对冲基金经理承担更多风险因为可能会过于激进导致破产。
Vikas Agarwal,Narayan Y Naik（2000）对冲基金有锁定期，用多时期分析框架研究对冲基金收益的持续性。零假设是不存在管理人技巧（非持续性），观察盈利和损失的理论分布服从二项分布。对比传统的双时期分析和多时期分析，研究发现对冲基金业绩存在持续性但短期明显。
Burton G Malkiel；Atanu Saha(2005)收益具有非正态性、负偏度、高峰度。大多数类别的对冲基金除了管理期货和全球宏观都不具有正态分布。向后填写偏差、生存偏差，业绩不好的基金会持续性业绩差，基金规模越大越有利于存续。研究结果进一步显示了对冲基金比通常所认为的风险要更大，且收益更低。
五、金融市场危机影响
对冲基金没有直接促使金融市场危机发生，但是研究者Nicholas Chan,Mila Getmansky,Shane M.Haas,Andrew W.Lo（2006）研究认为对冲基金的风险收益特征是不同于传统的投资工具，这种不同对系统性风险的含义较大。比如1998年俄罗斯政府债务违约，长期资本管理公司和其他固定收益对冲基金随后几周经历的巨大灾难，对全球金融体系和主要几家金融机构造成的压力，这是系统性风险。近几年对冲基金吸收了大量的资金，也影响了对冲基金的风险收益，基金的相关性增加、。
动风险的方法是加权自相关系数ρ*。利用2004年数据及logit模型得出结论，流动性风险均值水平的增加暗示着系统风险增加。
John Gieve（2006）认为对冲基金形成金融市场大的变革，从长期看增加投资者的选择可以促进稳定，尽管在短期内对冲基金风险存在，市场参与者和监管者须获得新产品的市场经验。银行及联邦储备委员都在备战对冲基金的风险管理，从长期来看，对冲基金的增长和衍生品发展提供了市场流动性对系统稳定有利。在危急时刻对冲基金缺乏流动性会受到损失，但对冲基金也提供给市场流动性，它便于大银行和其他投资者调整头寸。
六、风险分析的有关结论
对冲基金面临的风险是非线性，投资策略的动态特征，以及资金流入对杠杆和业绩的影响，对冲基金风险模型需要更多的复杂分析和更复杂的使用者。Nicholas Chan,Mila Getmansky,Shane M. Haas,Andrew W.Lo（2006）测量对冲基金非流动风险的方法是加权自相关系数ρ*。通过状态转换模型显示对冲基金正在进入一个更为挑战的时期，预期收益降低，而加权自相关系数ρ*上升。
Fernando Diz（2003）研究了商品交易顾问（管理期货）利用杠杆对业绩的影响。杠杆对于商品交易顾问业绩、波动率、生存很重要。平均而言，100基点的杠杆上升，收益上升27基点。业绩经过杠杆、波动调整后，CTA风格变量对业绩没有明显变化。CTA使用的杠杆水平降低了存活比率。与传统观念不同，多样化投资的CTA导致更高的杠杆和波动。这在测量和比较经理人绩效时有作用。
七、Var测量及其在对冲基金中的局限性
Andrew W.Lo（2001）认为传统的风险管理工具：均值方差分析、贝塔值、在险价值不能准确捕捉对冲基金的所有风险。应关注动态风险分析、流动性和非线性。在险价值不适合的原因是：不同策略的风险来源大大不同。例如股票多空和固定收益对冲基金。VAR难以捕捉尾部风险，对于新兴市场、可转债套利等风险套利不合适，流动性风险、事件风险、信用风险，由于动态投资策略导致的时变风险无法刻画。对冲基金收益是非正态的，用正态假定计算VAR不合适。VAR是风险的非条件估计，然而条件估计更有信息含量。
八、对冲基金与组合绩效
将对冲基金加入投资组合可以提高绩效，
（）总点包括降低组合波动风险；在传统投资工具股票和债券提供的机会有限时提高组合收益；对投资者而言可以通过对冲基金参与新兴投资产品。Gaurav S.Amin, Harry M.Kat（2002）将对冲基金加入组合可以改善组合均值方差特征。并可以显著降低偏度，提高峰度。组合分配给对冲基金的比例应高于5%。Daniel Fischmar,Carl Peters（1991）在股票和债券组合中加入管理期货可以产生更有利的结果。传统组合管理办法可以用在对冲基金组合构建中，William Fung&David A.Hsieh（2004）利用因素模型获得阿尔法，能够根据阿尔法排列对冲基金顺序，从中选择较优的组合为FOF，可以比所有基金的平均加权组合收益以及最小方差优化组合收益更好。
参考文献：
[1]Nandita Das.Development of analytical Framework for hedge fund investment.http://cob. https://www.360docs.net/doc/9915439526.html,/ndas Das,Nandita.Essays on hedge funds.Ph.D,Lehigh University.2003.
[2]William Fung&David A.Hsieh.Hedge Fund Benchmarks:A Risk Based Approach By.Fi-nancial Analyst Journal,forthcoming.March2004.
[3]Noel Amenc,Sina El Bied,Lionel Martellini.Predictability in hedge fund returns.Fi-nancial Analysts Journal.Sep/Oct2003;59,5;ABI/ INFORM Global pg.32.
[4]Hung-Gay Fung,Xiaoqing Eleanor Xu,Jot Yau.Global hedge funds:Risk,return,and market timing.Financial Analysts Journal;Nov/Dec2002; 58,6;ABI/INFORM Global pg.19.
[5]Carol Alexander,Anca Dimitriu.Rank Al-pha Funds of Hedge Funds;The Journal of Alterna-tive Investments.London:Fall2005.Vol.8,Iss.2; p.48-63.
[6]Noel Amenc;Lionel Martellini;Mathieu Vaissie.Benefits and risks of alternative investment strategies.Journal of Asset Management;Jul2003; 4,2;ABI/INFORM Global pg.96.
[7]Spyridon D.Vrontos,Ioannis D.Vrontos, Daniel Giamouridis.Hedge Fund pricing and model uncertainty，Jan.9th2007.working paper.
[8]Al-Sharkas,Adel A.,The Return in Hedge-Fund Strategies.International Journal of Business,Vol.10,No.3,2005.
（责任编辑：张艳峰）
关于流动性风险的文献综述
关于流动性风险的文献综述 I15301126 朱丽平 摘要：流动性风险管理在商业银行经营管理中占有重要一环。流动性风险的影响因素较多，形成机制较为复杂，具有很大的不确定性，即使是资本充足，经营状况良好的银行也有可能出现流动性风险。流动性风险是商业银行实现三性的前提。本文整理了国内外诸多学者对流动性风险的内涵、形成机制及经营管理的观点，以期形成对商业银行经营管理的初步认识。关键词：商业银行；流动性风险；风险管理 一、引言 商业银行的流动性是指商业银行在不遭受损失的情况下满足借款人贷款需求和存款人即时取现的能力。流动性风险以其发生的不确定性和巨大的破坏性而成为商业银行“最致命的风险”。2008年金融危机的爆发也深刻的揭示各国金融系统存在的巨大的金融风险隐患及各国流动性风险监管的缺陷。因而，流动性风险管理也成为学者研究关注的热点。 二、商业银行流动性风险产生的原因 在利率市场化、金融合约标准化现代金融市场上，银行也看作是为资金需求市场提供流动性的做市商，从而通过对流动性风险的规避来提出银行的定价策略（Garman,1976）。因此，当一家银行能以合适的成本获得所需的资金，就称这家银行具有流动性。一家具有流动性的银行，在需要资金时，能够获得可支配的现金或者通过借款、出售资产能够迅速筹集所需资金（Peter S. Rose）。 商业银行产生流动性风险的原因主要来源于内外两方面。从内部来说，一是由商业银行业务性质决定。商业银行的性质实际上是一种流动性的转换。相对而言，商业银行的资产方业务，是缺乏流动性的；而负债方业务则相对具有较强的流动性。作为中介，商业银行的职能就在于这一流动性的转换，将缺乏流动性的资产转化为高流动性的负债，在这一转换中，商业银行具有金融机构和金融市场中最高效率。但也是商业银行流动性风险累积的原因。二是流动性风险源于资产负债盈利性和流动性的矛盾（王文华，2000）。银行资金来源的不确定性造成了负债流动性约束；贷款和投资的流动性差，其风险增加了他们的不确定性，即资产的流动性约束。但这只是表面原因，更深层次的原因是盈利性和流动性这两个目标之间的矛盾（牛兴元，2004）。三是资产和负债的不匹配、银行对利率变化的敏感度以及试图保持公众对银行的信心都是流动性风险产生的重要原因（Peter S. Rose ,1996）。银行流动性风险根源于供给和需求的不相匹配，主要有超负荷经营、期限搭配失当、资产质量恶化等导致资金筹措难度加大（乔海曙，熊正德，2000） 从外部来说，随着经济金融一体化程度的逐渐加深，国际金融环境的日益复杂，对商业银行经营环境的研究不应再局限于封闭的国内环境，而是应该考虑到复杂多变的国际金融环境。金融法规、货币政策、经济周期、汇率制度、资本流入、资本流入流出都会带来商业银行流动性问题。 三、国外流动性风险文献综述 国外学者从20世纪30年代开始研究商业银行的流动性风险。Bryant(1980)提出由于商业银行的存款可以随时提取，流动性较强，因此存在挤兑风险，即存在流动性风险。但存款保险制度有利于降低挤兑风险，从而保持银行稳健。Diamond和Dybvig 创造性的提出了D-D 模型，即在银行资产和负债错配的情况下，高流动性的负债和低流动性的资产之间的转换机制。在这种转换过程中就有可能出现流动性问题，从而引发挤兑风险。挤兑风险具有盲目性和传染性，当发生挤兑时，会快速蔓延到其他银行，造成金融系统挤兑风潮，引发系统性危险。
注册会计师审计风险文献综述
注册会计师审计风险文献综述 随着我国市场经济的发展，经济业务越来越复杂，人们和社会对审计工作也越来越重视，审计风险也越来越大。如何强化审计风险管理和意识，有效防范和规避审计风险已成为审计部门和审计人员的一个重大课题。进入21世纪，公司企业会计舞弊、会计造价现 象层出不穷。审计失败的案例影响着审计环境的不断变化，产生了一定的审计风险，这些重大舞弊案提醒着注册会计师行业：重视审计风险，掌握防范措施已经刻不容缓。 1973年，美国会计协会发表《基本审计概念公》，也使用“可靠度”一词，并对“可 靠度”进行解释：“某一认定或声明是真实或有效的可能性”。随后，国外审计职业团体 对审计风险的概念作了进一步探索，并各自给出了不同的定义。如美国《审计准则（1983）第47号》认为：“审计风险是审计人员无意地对含有重要错报的财务报表没有适当修正审计意见的风险”。国际审计准则（2004）将审计风险定义为“当财务报表存在重大错报而审计师发表不恰当审计意见的可能性”。 20 世纪70年代，审计风险控制模型开始在审计实务中被陆续采用，D.H.罗伯兹（1978）提出了审计终极风险模型：终极审计风险=固有风险×控制风险×分析性检查风险×（抽 样风险+非抽样风险）。在归纳、总结实务工作的基础上，美国审计准则委员会（AICPA）于1981年发布《第39号审计准则公告》，认为审计风险是由固有风险、控制风险、分析性检查风险和详细测试风险组成。时隔两年，AICPA在其发布的《第47号审计准则》中把审计风险模型重新表达为：审计风险=固有风险×控制风险×检查风险。这个模型具有重 要的意义，它将审计风险分解为三个独立的风险因子，并以乘积的形式出现，从理论上解决了注册会计师以制度为基础采用抽样审计的随意性，又解决了审计资源的分配问题，要求注册会计师将审计资源分配到最容易导致会计报表出现重大错报的领域（陈毓圭 2004）。由于这个审计模型的可操作性和适用性，该模型得到了极大的应用，成为传统风险导向审计的一个标志。2004年，国际审计准则进行修订后提出了一个新的审计风险模型：审计风险=重大错报风险×检查风险。新的审计模型解决了原有模型不能从整体上把握风险的缺陷，强调注册会计师在进行风险评估时，更加注重企业面临的整体风险。 在风险评估方面，Waller（1993）实地考察了审计师对固有风险与控制风险的评估情况。Kida 等（1993）对环境风险因素对审计决策结构的影响进行了研究。Messier 等（2000）考察了审计师对固有风险与控制风险的评估情况。Low（2004）研究了行业专长对审计风 险评估与审计计划决策的影响。在控制风险方面，Simunic 等（1990）认为由一家事务所用组合审计方法审计某一行业的所有公司，可能是降低审计风险的最佳选择。Hogan 等（1999）得出的结论是在1976年到1993 年期间，同一行业的大部分公司主要由三家或更少的审计公司进行审计，审计公司这样更能对特定行业提供更专业的服务。 邹香在《民间审计风险成因及对策》（2001）概括了审计风险的成因，大致分为五个方面：意识对被审计单位情况了解不够。二是民间审计人员对审计报告的使用对象了解不全面。三是审计人员执业素质不高造成的风险问题。四是审计人员职业道德低下带来的风险。五是法律法规不成熟和繁多引起的审计风险。
【免费下载】关于项目风险识别方法的文献综述
《关于项目风险识别方法的文献综述》 一般而言，项目风险管理包含风险管理规划，风险识别，风险定量定性分析，风险应对和风险监控。做好风险管理的首要条件就是要能够很好的做好风险识别，只有识别出了项目本身存在的所有重要风险，才能确保后续的风险定量定性分析，风险应对和风险监控能够顺利实施。如果某些重要的风险没有被识别出来，发生了遗漏，那后果可能会非常严重。对于项目本身，项目参与者，项目投资人都将会遭受重大损失。所以风险识别是风险管理中的基础，没有好的风险识别就不会有好的风险管理，同时一个好的风险识别方法还可以兼顾到风险管理后续的风险定量定性分析过程，即在风险识别阶段就包含了识别和评估两项工作，从而大大节省项目资源，提高项目成功的几率。 笔者认为好的风险识别方法可以大大提升风险管理的实施质量，俗话说得好“良好的开始时成功的一半”，作为风险管理的前期过程，风险识别是风险管理的基础，通过对于现有的风险识别方法的研究和比较，可以寻找出一种对于全面识别项目风险和机遇的方法，为提升项目成功的几率创造良好的条件。 风险识别中最常用的方法有德尔菲法，头脑风暴法，风险核对表，SWOT 分析法，项目工作分解结构，敏感性分析和故障树分析等。风险的范围、种类和严重程度经常容易被主观夸大或缩小，使项目的风险评估分析和处置发生差错，造成不必要的损失。项目风险识别的方法有很多，任何有助于发现风险信息的方法都可以作为、管路敷设技术通过管线敷设技术，不仅可以解决吊顶层配置不规范问题，而且可保障各类管路习题到位。在管路敷设过程中，要加强看护关于管路高中资料试卷连接管口处理高中资料试卷弯扁度固定盒位置保护层防腐跨接地线弯曲半径标高等，要求技术交底。管线敷设技术中包含线槽、管架等多项方式，为解决高中语文电气课件中管壁薄、接口不严等问题，合理利用管线敷设技术。线缆敷设原则：在分线盒处，当不同电压回路交叉时，应采用金属隔板进行隔开处理；同一线槽内，强电回路须同时切断习题电源，线缆敷设完毕，要进行检查和检测处理。、电气课件中调试对全部高中资料试卷电气设备，在安装过程中以及安装结束后进行高中资料试卷调整试验；通电检查所有设备高中资料试卷相互作用与相互关系，根据生产工艺高中资料试卷要求，对电气设备进行空载与带负荷下高中资料试卷调控试验；对设备进行调整使其在正常工况下与过度工作下都可以正常工作；对于继电保护进行整核对定值，审核与校对图纸，编写复杂设备与装置高中资料试卷调试方案，编写重要设备高中资料试卷试验方案以及系统启动方案；对整套启动过程中高中资料试卷电气设备进行调试工作并且进行过关运行高中资料试卷技术指导。对于调试过程中高中资料试卷技术问题，作为调试人员，需要在事前掌握图纸资料、设备制造厂家出具高中资料试卷试验报告与相关技术资料，并且了解现场设备高中资料试卷布置情况与有关高中资料试卷电气系统接线等情况，然后根据规范与规程规定，制定设备调试高中资料试卷方案。、电气设备调试高中资料试卷技术电力保护装置调试技术，电力保护高中资料试卷配置技术是指机组在进行继电保护高中资料试卷总体配置时，需要在最大限度内来确保机组高中资料试卷安全，并且尽可能地缩小故障高中资料试卷破坏范围，或者对某些异常高中资料试卷工况进行自动处理，尤其要避免错误高中资料试卷保护装置动作，并且拒绝动作，来避免不必要高中资料试卷突然停机。因此，电力高中资料试卷保护装置调试技术，要求电力保护装置做到准确灵活。对于差动保护装置高中资料试卷调试技术是指发电机一变压器组在发生内部故障时，需要进行外部电源高中资料试卷切除从而采用高中资料试卷主要保护装置。
企业财务风险及其应对文献综述
企业财务风险及应对探讨文献综述 重庆工商大学会计专业200X级X班XX 指导老师XXX 目录 摘要 ............................................................................................................................... 错误!未定义书签。 一、财务风险基础理论研究在理论界，财务风险已经成为现在财务理论的核心内容，得到了学者的广泛关注和重视。财务风险与企业资金的筹措、运用、管理以及安全密切相关，它是从价值方面反映企业在理财活动里边以及处理财务关系中所遇到的风险。.......................... 错误!未定义书签。 1、财务风险的概念研究........................................................................................ 错误!未定义书签。James C. Van Horn, John M. Wachowicz Jr(2001)在《Fundamental of Financial Management》里面更宽泛地说明了财务风险包括可能丧失偿债能力的风险，以及由于使用财务杠杆而导致的每股收益变动。 ......................................................................................................................................... 错误!未定义书签。 2、财务风险的类型研究........................................................................................ 错误!未定义书签。 二、财务风险产生因素研究.......................................................................................... 错误!未定义书签。 三、财务风险管理策略研究.......................................................................................... 错误!未定义书签。参考文献 ......................................................................................................................... 错误!未定义书签。
财务风险文献综述
财务风险文献综述 【摘要】：在市场经济日趋完善的今天, 企业时刻都面临着来自市场的各种风险。财务管理系统作为企业风险预警器，愈来愈显示出其重要性。企业财务风险管理的目标在于了解风险的来源和特征，正确衡量财务风险，进行适当的控制和防范。 【关键词】财务风险、风险控制 一、财务风险的概念和特征 （一）财务风险的概念 财务风险是企业在财务活动中由于各种不确定因素的影响，使企业的实际财务收益与预期的收益发生偏离，进而造成企业蒙受损失的机会和可能。 河北金融学院的张晓萍、胡安琴在2003年第3期的《中国证券期货》上发表《国内外财务风险预警模型实证研究文献综述》，他们认为，从广义上讲财务风险指在企业各项财务活动中，由于内外部环境及各种无法控制或难以预计的因素影响，在一定时期内企业的预期财务收益与实际财务收益发生偏离，从而蒙受损失的可能性。 山西中医学院中西医结合医院的李燕在2008年第5期的会计之友上发表《企业财务风险的成因分析及其控制》，她认为由于财务环境复杂多变，企业本身的资本结构不合理，管理者盲目扩大规模导致决策失误使得企业产生了财务风险。企业应该从完善财务管理系统提高决策的科学化，建立高效的风险预警机制和分析指标，并且强化财务管理人员的财务风险意识这三个方面来控制企业的财务风险。 （二）财务风险的特征 淮南联合大学的张文芹在2007年发表在《黑龙江科技信息》上的《浅析企业财务风险的成因及防范策略》一文中提到，财务风险的特征如下: 一是客观性: 企业财务活动存在两种可能结果, 即实现预期目标和不能实现预期目标, 这意味着无法实现预期目标的风险客观存在。二是全面性: 财务风险存在于企业财务管理的全过程。三是不确定性: 由于影响财务活动的各种因素不断发生变化, 因此事前不能准确地确定财务风险的大小。四是共存性:即风险与收益并存。一般来说, 风险越大收益越高, 反之收益就越低。 二、财务风险的识别
工程项目风险管理论文 项目风险管理论文
工程项目风险管理论文项目风险管理论文 基于伙伴关系的工程项目风险管理 摘要：当前，中国现代化建设中各类风险事件时有发生，提升项目风险管理水平已成为中国工程建设行业面临的重要课题，并且需要项目参与各合作管理共同风险。鉴于伙伴关系模式能最大程度地整合资源，有助于相关组织的革新、学习和提高效率，创建了基于伙伴关系模式的项目风险管理模型。该模型系统地描述了伙伴关系应如何组织风险管理体系以及项目风险管理和评价与激励之间的紧密结合，使项目参与各组织通过资源最优化配置提升项目风险管理水平。 关键词：伙伴关系；工程项目；风险管理 引言 风险在项目中是普遍存在的，项目管理在一定程度上可以说就是风险管理。由于内、外部环境的快速变化，项目以及项目群所涉及的不确定因素日益增多，面临的风险种类也越来越多，导致的损失规模更是越来越大，这些都促使科研人员和实际管理人员从理论上和实践上重视工程项目的风险管理。工程项目实施过程中的风险与所有参与者（业主、承包商、设计、监理、供应商等）有关，涉及众多组织，如何使这些组织间资源最优化配置是合作管理风险机制所要解决的基本问题。国资委也指出，具有上下游产业关系或具有优势互补关系的企业间，要加强产品供应、技术开发、市场开拓等方面的合作，形
成战略联盟，实现资源、信息共享。鉴于伙伴关系模式能最大程度地整合建设业资源，有助于相关组织的革新、学习和提高效率[1]，有必要建立基于伙伴关系的项目风险管理机制，充分整合项目开发相关各方的资源，以有效提升中国建设业风险管理水平。 一、伙伴关系管理模式 1.伙伴关系的概念。伙伴关系应用于项目实施源自美国，目前主要应用于北美、欧洲、澳洲等地，已有十余年历史。伙伴关系模式是：“两个或多个组织间的一种长期合作关系，旨在为实现特定目标尽可能有效利用所有参与方的资源；这要求参与方改变传统关系，打破组织间壁垒，发展共同文化；参与方之间的合作关系应基于信任，致力于共同目标和理解尊重各自的意愿”[2]。从建筑业市场的自身特点来看，引入伙伴关系模式也有其必要性。建筑业产品的品质是由不同的组织决定的，这些组织包括业主、承包商、设计、监理、供应商和运行单位等。如果各组织间缺乏合作，将导致决定项目品质的各个组织的资源难以充分整合。伙伴关系管理模式则可以通过不同层面的措施实现组织间资源的最优化配置，从而提高项目的实施结果，最终为所有组织带来利益。相对于传统方式，伙伴关系方式可以降低项目造价1.76%，缩短工期约8.99%；在伙伴关系的基础上，美国、英国和澳洲的一些工程加入了激励机制，即风险共担、利益共享，这些项目实施的结果显示，相对于目标，实际成本降低了8.1%，工期缩短6.94%[3]。
关于企业并购中财务风险成因与防范的文献综述
关于企业并购中财务风险成因与防范的文献综述 py 摘要：进入上个世纪九十年代以来，西方又掀起了席卷全球的第五次并购浪潮，我国企业并购活动开始兴起，但是还处于发展初期，在并购过程中存在着大量风险，其中又以财务风险最为突出。本文剖析了企业并购过程中财务风险的成因, 并对财务风险的控制及其防范提出建议以期降低并购风险, 提高企业并购活动的成功率。 关键词：企业并购；财务风险；财务风险成因；财务风险防范 引言 购并实质上就是一个买卖过程。站在产权的角度,购并实际上是一种所有权的交易行为, 其具体形式表现为兼并、联合和收购三者的统一, 泛指在市场经济条件下企业为了获得其它企业的控制权而进行的交易行为。从全球范围来看, 在过去的百余年里, 已先后进行了五次购并浪潮, 真可谓风起云涌。购并作为资本扩张和促进资源配置的有效途径, 已成为一股不可遏制的趋势。 虽然，众多企业管理者热衷于并购活动。但是，实际研究结果表明，大多数并购活动并没有达到预期目标，多数企业在并购后陷入困境，其中以财务困境居多。从全球范围来看，并购失败的重要原因也是基于财务风险。因此对企业并购过程中的财务风险问题进行研究具有较强的理论和现实意义。 一、企业并购财务风险的定义 关于企业并购的财务风险，已有多种定义。杰弗里.C.胡克认为，企业并购的财务风险是为了收购融资而产生的借债制约了买主的经营融资，并同时制约了偿债的能力而引起的，“财务风险由并购交易融资的负债数额和将要有购买方承担的目标企业的债务数额等因素决定”。赵宪武认为，企业并购财务风险是指并购融资以
及资本结构改变所引起的财务危机，甚至导致破产的可能性。同时，并购导致股东收益的波动性增大也是财务风险的一种表现。杜攀认为，企业并购的财务风险主要指并购对资金的需求而造成的筹资和资本结构风险。屠巧平认为，财务风险是由于公司采取举债方式筹集资本而产生的公司可能丧失偿债能力的风险和股东收益的可变性。 由此，可以将企业并购中财务风险概括为：企企业并购活动不能达到预期的财务目标的可能性。也就是说财务风险不仅局限于并购融资所造成的风险，而且还包括并购过程中可能会影响企业财务指标的各种风险因素，如并购前的决策风险、并购过程中的定价风险、融资风险和支付风险、并购后的整合风险等等。 二、企业并购流程中的财务风险 1、并购前的财务风险 一般来说，企业并购的流程可以划分为三个阶段：并购前信息收集阶段、并购交易执行阶段、并购后企业内部整合阶段。在这三个阶段中，由于各个阶段面临的具体操作的不同，企业在具体执行中将面临不同的财务风险。 （1）环境风险 环境风险又称系统风险，是指影响企业并购的财务成果和财务状况的一些外部因素的不确定所带来的财务风险。从宏观上看，有国家宏观经济政策的变化、经济周期性的波动、通货膨胀、利率汇率变动；从微观上看，有并购方的经营环境、筹资和资金状况的变化，也有被收购方反收购和收购价格的变化等。这些变化都会影响企业并购的各种预期与结果发生偏离。同时，企业并购所涉及的领域比较宽：法律、财务、专有技术、环境等。这些领域都可能形成导致并购财务风险的不确定性原因。 （2）信息不对称风险 在企业并购过程中，信息不对称性也普遍存在。信息的不对称性主要表现为两个方面：一是不对称发生的时间；二是不对称信息的内容。从不对称发生的时间上看有事前不对称和事后不对称，事前不对称导致逆向选择行为，事后不对称导致道德风险；从不对称发生的内容上看有行动不对称和知识不对称，行动不对称导致隐藏行动，知识不对称导致隐藏知识。在企业并购过程中，信息不对称性对财务风险的影响主要来自事前知识的不对称性，即收购方对目标公司的知识或真实情况永远少于被收购方对自身企业的知识或真实情况的了解。收购方在不完全掌握信息的情况下贸然采取行动，往往会过高估计合并后的协调效应或规模效益，而对目标公司隐含的亏损所知甚少，一旦收购实施后各种问题马上暴露出来，造成价值损失。信息不对称性对财务风险的影响是一种决策影响，是通过并购双方处于信息不对称地位而导致错误的决策。 （3）目标企业价值评估风险 在确定目标企业后, 购并双方最关心的问题莫过于以持续经营观点合理地估算目标企业的价值,作为成交的底价, 这是并购成功的基础。目标企业的估价取决
风险导向模式下的内部审计问题探讨：国内外文献综述
风险导向模式下的内部审计问题探讨：国内外文献综述 侯俊志 【摘要】本文对国内外风险导向模式下内部审计相关文献进行了梳理，发现国 内外主要从风险导向内部审计的界定、目标、实质，风险导向内部审计与传统内部审计的对比，风险导向内部审计下对内部审计人员能力要求，以及风险导向内部审计与企业风险管理等方面对风险导向模式下内部审计进行了研究。 【关键词】风险导向内部审计文献综述 一、引言 现代内部审计除了关注传统的内部控制之外，对有效的风险管理机制和健全的公司治理结构日益关注。正是存在这样的需求，一种以内部审计主体组织的内部控制为基础、同时考虑公司治理在内的、以组织整体风险作为审计重点的审计———风险导向内部审计应势而生。目前国内外关于风险导向内部审计的理论研究和实践探索还主要集中于如何在年度审计计划编制过程中运用风险导向内部审计,关于如何在具体审计项目中贯彻风险导向内部审计理念的实践性资料并不多见。而要将这种新型审计模式贯彻到内部审计全过程,就必须在如何以风险为导向实施具体审计项目方面有所突破。 二、国内外关于风险导向内部审计研究的文献综述 （一）风险导向内部审计在国内外运用情况研究 目前内部审计领域对风险导向审计方法的运用目前还主要局限于宏观层面,即在编制年度审计计划、选择审计项目时采用这一方法,而在微观层面,即具体审计项目实施过程中,对这一方法的运用还非常有限,如Marco Allegrini,Giuseppe D'Onza(2003)对在意大利上市的前100家大型企业运用风险导向审计的状况进行了调查,结果表明:有25%的企业未采用风险导向审计方法;有67%的企业只在年度审计计划编制过程中采用了风险导向审计方法;只有8%的企业在年度审计计划编制过程和具体审计项目的实施过程中都采用了风险导向审计方法。可见,风险导向审计方法并未在具体审计项目实施过程中得到广泛的运用 （二）风险导向内部审计的界定研究 理论界对于风险导向内部审计的含义有不同的解释。李曼（2010）认为：风险导向内部审计是指内部审计人员在内部审计的全过程自始至终都要关注风险，依据风险选择项目，识别风险，测试管理者降低风险的方法，并以风险为中心出具审计报告，协助企业风险管理。这里的“风险”不仅是指“审计风险”，还包括企业在生产经营过程中所面临的各种风险，
互联网金融风险管理文献综述
互联网金融风险管理文献综述 沈丽，林冬冬 (山东财经大学金融学院，山东济南250014) 摘要：互联网金融如雨后春笋般发展起来，2013年已然成为互联网金融井喷的一年。但是伴随互联网金融繁荣发展而来的风险更是不容小觑的，并引起了学者的广泛关注。在此背景下，将学者对于互联网金融的研究加以追踪并且进行综合评述，内容涉及互联网金融的涵义界定、互联网金融的风险识别以及互联网金融风险管理。通过综述学者的研究发现，目前对于互联网金融的研究尚不完善，对于互联网金融的界定还未统一以及在互联网金融风险管理方面如何权衡风险与收益也未得到应有的重视。因此，在互联网金融的研究方面尚有一定的发展空间，需要研究学者不断完善与充实。 关键词：互联网金融；风险；风险管理；余额宝 中图分类号：F830．9文献标识码：A文章编号：1008－2670（2014）05－0015－06 曾有人估计，互联网金融将吞噬传统金融，从而使后者成为“21世纪行将灭绝的恐龙”①。从四大行推出的网上银行，到淘宝联合天弘基金开发的余额宝，互联网金融衍生产品涉及的客户群和衍生产品的种类均保持快速增长。截至2013年12月31日，余额宝的规模已达1853．42亿元②，成为市场上规模最大的公墓基金。然而，火爆背后的风险不容小觑。2013年4月，上线未满月的P2P网贷企业“众贷网”宣布破产，随后“城乡贷”在其网站挂出歇业公告，两家网络平台相继倒闭。因此，互联网金融行业必须正视互联网金融的风险，及时全面制定互联网金融的风险管理策略。互联网金融的风险及风险管理问题引起了各方关注，本文将对学者们针对互联网金融的内涵界定、风险以及风险管理的研究脉络进行梳理。 一、互联网金融内涵的界定 关于互联网金融内涵的界定，学术界存在较大争议。以下是相关国内学者对互联网金融的界定研究成果，主要是从静态和动态两个角度界定互联网金融。 从静态角度看，分为产物说和模式说。产物说认为，互联网金融是现代互联网技术与金融相互结合的产物，是以网络等新技术手段为基础的一种金融创新形式。而且互联网金融的概念包括在网络的基础上对原有 收稿日期：2014－07－10 基金项目：山东省“金融产业优化与区域发展管理协同创新中心”规定性项目“区域金融风险生成机制与管控体系构建—以山东为例”。 作者简介：沈丽，女，山东莱州人，博士，山东财经大学金融学院教授，研究方向：货币银行学；林冬冬，女，山东临清人，山东财经大学金融学院硕士研究生，研究方向：货币银行学。 ①“21世纪行将灭绝的恐龙”来自于比尔·盖茨。十几年前，互联网刚出现时，比尔·盖茨预言如果传统银行不改变的话，传统银行终将灭绝。 ②数据来源于天弘基金2013年数据。
工程项目风险及其管理研究文献综述
工程项目风险及其管理研究 文献综述 风险管理已在工程项目管理方面得到了一定范围的运用。工程项目风险管理是风险管理和项目管理相结合的一门学科。一般工程项目风险起源入手，探讨降低工程项目风险、为工程项目提供安全保障、促使工程项目顺利进行的方法，其目的是寻找对工程项目风险进行有效管理的途径。而工程项目风险管理对工程的顺利进行具有很大的意义，对此国内外众多学者都进行了相关的研究。国外的研究有：1984年，美国项目管理学会PMI制定的PMBOK将项目风险管理作为一个重要组成部分，并与2000年对其进行了修正，足以可见PMI对项目风险的重视。另外 C.B.Chapman教授在《Risk Analysis for Large Projects：Models，Methods and Cases》一书中提出了“风险工程”的概念，改框架的构建弥补了单一过程的风险分析技术的不足。除此之外，国外的众多学者也从工程项目风险管理的各方面进行了详细的研究。而在此基础上，我国的学者对工程项目风险管理也进行了大量的研究，其研究现状如下：王蔚初（2010）中《现代工程项目风险分析和管理》中主要对工程项目风险的全面风险管理进行了综述，着手于项目风险的预测与识别，项目风险的评估与分析，项目风险的应对策略以及项目风险的监控和防范，阐述了有关项目风险管理的各个方面。 张根合，李渊（2010）在《工程项目风险管理初探》中指出，工程项目的启动需要经过立项、可行性研究、设计、项目计划等步骤，所有这些工作都需要面对一些变化。因此，如何识别、分析、应对工程项目风险成为需要工程项目参与各方妥善解决的问题。 张晓晨（2010）在《项目风险管理研究浅析》中指出，风险管理一直是项目管理中的重点和难点问题。所以他结合自己多年来从事项目管理的经验，对项目风险概念、研究现状、及项目风险管理系统模型进行了深入的研究，对项目管理过程中的风险问题做了进一步的阐述，希望能对广大项目管理人员起到抛砖引玉的作用。
中小企业财务风险成因及对策分析文献综述
本科毕业论文（设计）文献综述论文（设计）题目：中小企业财务风险成因及对策分析学院：经济学院专业：金融学班级：2007 级1 班学号：070201110208 学生姓名：曹凯指导教师：邓廷梅2011 年 5 月30 日贵州大学本科毕业论文（设计）第 1 页一、课题意义在新的经济形式下，随着我国市场经济的繁荣和发展，中小企业也快速的发展起来，并逐渐成为市场的重要组成部分，鉴于它的重要性，现在国家和相关部门对其都相当重视，这使得它的发展迎来了好的契机。但是在中小企业的发展过程中，由于经济政策环境，市场环境，技术管理，人员的素质，发展规模的一系列的因素的影响，造成了中小企业中存在大量的投资风险，筹资风险，现金流量风险，资金回收风险，外汇风险等一系列的财务风险。这就要求在当前的形势下，必须找出相关的对策解决好中小企业的财务风险，才能使得中小企业快速健康的发展。对于中小企业来说，从宏观上来看，必须树立正确的财务风险意识，加强投资风险、融资风险和财务承担风险的控制以及对收益风险的控制。从微观上来说，要使投资面向市场，做出正确的决策，才能降低财务风险；加强自身的管理能力，强化资金管理，加强财务控制；加强自己的财会队伍的建设，提升企业人员的整体素质。为了中小企业的良好发展，这使得了解其财务风险的成因以及提出相关的对策就具有很重要的现实意义。二、研究背景（一）新经济形势下对中小企业的界定中小企业是一个相对的概念，它指的是与本行业大企业相比生产规模较小的企业。对中小企业的概念很难通过简单的文字表述清楚，通常用数量指标和质的指标来界定。一般来说，数量指标是利用企业的资本金额、销售额、雇用人数等指标中的一个或几个作为划分大、中、小企业的标准；质的指标主要是指从遵循经营学的角度，能反映企业经营本质特征的指标。企业财务风险是指企业财务活动过程中由于各种不确定性因素的影响，使企业财务收益与预期收益发生偏离，而造成蒙受损失的机会和可能田。在社会主义市场经济发展条件下。企业是自主经营、自负盈亏、自我发展、自我约束的市场竞争主体。在机遇和挑战并存、效益与风险同在的市场竞争条件下。负债经营已成
应收账款现状与风险防范策略研究的文献综述
应收账款现状与风险防范策略研究的文献综述一、关于应收账款形成原因的研究1在杨秀玉学者在《新经济形势下中小企业应收账款之我见》中总结了应收账款形成的原因①企业缺乏风险意识②系统内相互拖欠③管理无章放任自流④内部激励机制不健全⑤对账不及时。2刘艳平学者在《企业如何加强应收账款的控制》中提到应收账款形成的原因①在市场竞争比较激烈的情况下赊销已经成为企业扩大销售的主要竞争手段之一②内部控制制度不健全③合同签订及履行存在法律上的漏洞和缺陷④日常管理措施不到位。二、关于应收账款重要性的研究1闫学苹学者在《试论应收账款的管理》中对应收账款在我国企业中的重要性大致概括应收账款是企业流动资产重要的组成部分属于企业债权。应收账款周转不善会给企业的生产经营活动造成严重的影响制约着企业的长长生产和发展。目前我国企业的应收账款已经占到流动资产比例的50左右而且逾期一年以上的应收账款占比较大因此对应收账款的管理已成为我国企业经营活动中日益重要的问题。2孙宜兰学者在《应收账款对企业的影响及对策》一文中指出随着全球经济一体化的发展市场竞争将越来越激烈企业的压力将越来越大。企业不得不在调整产品结构提高产品质量降低产品成本的基础上积极开展各种营销活动以增强企业的市场竞争能力。但目前企业以赊销方式扩大产品的市场占有率其结果导致企业的应收账款日益膨胀严重影响企业资金的周转速度。因此企业决策部门、管理部门乃至营销部门都在积极寻找加强应收账款的对策随着应收账款占销售额的比重日益增长应收账款的管理日显重要。三、关于应收账款现状的研究王立华学者在《浅谈应收账款的现状及其管理》中指出我国企业应收账款的现状①在市场日益激烈的情况下企业为了扩大销售提高市场占有份额采取现金折扣、赊销的方式进行销售②减少库存商品节约库存商品的管理费用③销售和收款的时间差距导致了应收账款的发生。四、关于应收账款控制策略的研究朱勤丰学者在《应收账款管理过程中存在的问题及治理对策》中提出加强应收账款的主要对策①建立全面的信用风险防范制度②逾期欠款按风险程度进行ABC分类管理③科学的确定赊销时
商业银行电子银行业务风险防范研究【文献综述】
文献综述 商业银行电子银行业务风险防范研究 随着金融全球化和网络技术的发展，电子银行的出现给传统的银行交易带来了一系列的变革，但同时也给银行带来了一些不曾遇到的新问题、新情况。面对这种现象，国内外学者都进行了相关研究。 1 国外文献综述 对于电子银行的发展前途。N. Kamakodi（2008）研究印度客户对电子银行的接受程度发现在近15年里，在受访的292人里，大多数人都愿意使用电子银行，而且有80%的人认为电子银行是人们生活所不可缺少的。 关于电子银行存在的风险。国外对电子银行的研究主要通过它的实践，例如近年来危害较大的网上钓鱼。中国互联网络信息中心联合国家互联网应急中心发布的《2009年中国网民网络信息安全状况调查报告》显示，2009年有超过九成网民遇到过网络钓鱼，而且有4500万网民蒙受了经济损失。Maher Aburrous，M. A. Hossain，Keshav Dahal，Fadi Thabtah（2010）研究指出网络钓鱼的存在对电子银行的发展造成了很大的威胁，最有害的影响是它会产生信任危机。网络钓鱼严重损害互联网业务，例如，很多人减少网上银行的使用是因为他们认为使用网上银行会成为网上钓鱼的受害者，从而使他们的个人信息外流，从而损害其本人的利益，因此网上钓鱼的出现对电子银行的推广和发展造成了一定的阻碍。 关于电子银行的风险防范措施。Helena Rif`a-Pous（2009）认为财务信息是非常敏感的，因此电子银行必须提供一个强有力的系统来保护客户的个人信息，提高客户对电子银行的信任。2003年7月，巴塞尔银行监管委员会发布了《电子银行业务风险管理原则》的最终版本，提出了14项电子银行业务风险管理原则，并协助金融机构建立自身风险管理政策与流程。董事会和高级管理层应在开始提供电子银行交易服务之前，对是否希望银行提供此类服务作出明确的战略决策还应该要适当考虑和解决银行在电子银行业务战略中的操作和安全风险问题。确保现行的风险管理程序、安全控制程序、对业务外包的尽职调查和监督程序能够针对电子银行服务的发展作出适当评估和相应修改。 2 国内文献综述
审计风险的文献的综述
审计风险文献综述 24110418 刘慧 摘要：审计质量是审计工作的生命线，但近年来随着审计诉讼案件的增加，审计风险日趋增大，审计风险已成为国家审计机关、社会审计组织和内部审机构及广大审计人员必须重视并加以研究的问题。审计风险是现代审计的重要内容，加强审计风险的研究，对于保证和提高审计质量具有重大意义。我国审计工作起步较晚，随着审计工作的发展，审计风险成为我国审计实务中一个亟待解决的实际问题。为了完善我国的审计理论，提高审计质量，本文从国内外两方面系统地回顾了审计风险研究的文献，并按审计风险研究的不同层面和视角进行了评述，最后在归纳对比的基础上，提出了对我国审计风险研究的相关建议。 一．引言 随着我国市场经济的发展，经济业务越来越复杂，人们和社会对审计工作也越来越重视，审计风险也越来越大，如何强化审计风险管理和意识，有效防范和规避审计风险已成为审计部门和审计人员的一个重大课题。进入21世纪发生了轰动全球的安然事件，位居世界前五位之一的会计师事务所——安达信，在财务审计中未能尽其职责；安然公司的会计舞弊；美国南方保健会计造假丑闻败露；为其连续多年签发无保留意见审计报告的安永会计师事务所，也将自己置于风口浪尖上；普华永道对黄山旅游股份公司的重大造假；被财政部查出并勒令普华永道整改；德勤对科龙的会计造假案等等。审计失败的案例影响着审计环境的不断变化，产生了一定的审计风险，这些重大舞弊案等都提醒注册会计师这一行业：重视审计风险掌握防范措施已刻不容缓。 二．审计风险含义，类别及特征
审计风险是指审计人员对存有重大错报和漏报的财务报表，审计后却认为该重大错报和漏报并不存在，从而发表与事实不符的审计意见的风险。 由审计风险模型(审计风险：固有风险x控制风险x检查风险)可知，审计风险是由固有风险、控制风险和检查（察觉）风险三个类别构成。 审计风险具有客观性，潜在性，控制性三个特征。 三．国外审计风险研究 （一）关于审计风险涵义的研究 K.stringer 在1961 年指出，“精确度和可靠度”与“注册会计师可能出具不恰当审计意见的风险”之间存在着联系。这可能是有据可查的关于审计风险研究的开端。1973 年，美国会计协会（AAA ）发表“基本审计概念公告”，也使用“可靠度”一词，并对“可靠度”进行解释：“某一认定或声明是真实或有效的可能性”。随后，国外审计职业团体对审计风险的概念作了进一步探索，并各自给出了不同的定义。如美国审计准则（1983 ）第47 号认为：“审计风险是审计人员无意地对含有重要错报的财务报表没有适当修正审计意见的风险”。国际审计准则（2004 ）将审计风险定义为“当财务报表存在重大错报而审计师发表不恰当审计意见的可能性”。 （二）关于审计风险模型的研究 20 世纪70 年代，审计风险控制模型开始在审计实务中被陆续采用，D.H. 罗伯兹（1978 ）提出了审计终极风险模型：终极审计风险= 固有风险×控制风险×分析性检查风险×（抽样风险+ 非抽样风险）。在归纳、总结实务工作的基础上，美国审计准则委员会（AICPA ）于1981 年发布第39 号《审计准则公告》，认为审计风险是由固有风险、控制风险、分析性检查风险和详细测试风险组成。时隔两年，AICPA 在其发布的第47 号审计准则中把审计风险模型重新表达为：审计风险= 固有风险×控制风险×检查
项目管理文献综述
------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------- ------------- 关于项目风险管理的文献综述 一、引言 项目风险管理是为了最好地达到项目的目标，识别、分配、应对项目生命周期内风险的科学与艺术，是一种综合性的管理活动，其理论和实践涉及到自然科学、社会科学、工程技术、系统科学、管理科学等多种学科。项目风险管理的目标可以被认为是使潜在机会或回报最大化、使潜在风险最小化。 二、风险管理理论国内外研究 1.风险管理理论的发展 风险管理作为系统科学产生于本世纪初的西方工业化国家。比较系统的风险管理理论源于美国。1931年美国管理协会首先倡导风险管理，其后以学术会议及研究班等多种形式集中探讨和研究风险管理问题，但在这段时间内，风险管理的内容和范围都是十分狭窄的。1955至1964年，诞生了现代学术性和职业化的风险管理，此后，对风险管理的研究逐步趋向系统化、专业化、风险管理己逐渐成为一门独立的学科。 20世纪70年代中期风险管理方面的课程及论著数量大增，全美大多数大学工商管理学院普遍开设风险管理课程，RIMS开始建立欧洲及亚洲风险管理团体之间的联系，这导致全球性的风险管理专业联合体的形成，风险管理开始进入全球化阶段。在西方发达国家，各企业中都相继建立了风险管理机构，专门负责风险的分析和处理方面的工作。美国还成立了全美范围的风险研究所和RIMS等专门研究工商企业风险管理的学术团体。1983年在RIMS 年会上，各国专家学者经过广泛深入的讨论，通过了“危险性风险管理101准则”，作为各国风险管理的一般原则。1986年10月在新加坡召开的风险管理国际学术讨论会表明:风险管理已经走向全球，成为全球范围的国际性运动。 ---------------------------------------------------------精品文档---------------------------------------------------------
房地产公司的财务风险研究【文献综述】
文献综述（20_ _届） 房地产公司的财务风险研究
在20世纪50年代以后，面对激烈的市场竞争和买方市场额度出现，在总结历史经验教训的基础上，众多公司纷纷意识到公司内部的财务决策是最为关键的问题，然而伴随这财务决策财务风险也就随之被意识到。 （1）财务风险与企业财务风险的定义 财务风险（Financial Risk）的概念最先出现在财务管理领域，其出发点是基于企业财务管理决策活动过程中的不确定性。企业财务风险是风险中最为常见的一种，是指在各项财务活动过程中，由于各种难以预料或控制的因素影响，财务状况具有不确定性，从而使企业有蒙受损失的可能性。其强调的风险主题是市场经济的参与者与管理者，对企业财务风险的管理与研究一直被西方国家所重视。 （2）财务风险的管理 财务风险管理（Financial Risk Management）是风险管理的一个分支，是一种特殊的管理功能，是在前人的风险管理经验和近现代科技成就的基础之上发展起来的一门新的管理科学。财务风险管理是指经营主体对其理财过程中存在的各种风险进行识别、度量和分析评价，并适时采取及时有效的方法进行防范和控制，以经济合理可行的方法进行处理，以保障理财活动安全正常开展，保证其经济利益免受损失的管理过程。 1国外观点 财务风险这个概念是由西方率先提出的，美国学者格拉尔（1952）首提出并使用了“风险管理”概念，法约尔（Henry Fayoal）（1961）在《工商管理与一般管理》首先提出了把风险管理思想引进企业经营管理中，让企业初步有了风险意识，到了19世纪末，科技革命的降临与生产力大大发展，西方企业也急速增加，伴随这企业增加，大规模的出现了企业合并与兼并此时的财务风险管理集中在筹资风险管理、风险防范的制度建设。 著名的金融学家米勒和莫迪格里尼（Miller & Modigliani）（1959）提出MM理论，从资本成本的角度论证了财务杠杆收益与财务杠杆风险同步关系，公司价值不受影响。 哈里·马科维茨（1952）在《资产选择》将以往个别资产分析推进一个新阶段，他以资产组合为基础，配合投资者对风险的态度，从而进行资产选择的分析。 夏普与林特纳等人（1964）在马科维茨的基础上做了深入研究，提出了资本资产定价（CAPM：Capital Asset Pricing Model）揭示了风险与报酬的关系。