第五讲 投资者的个体心理分析(一).

（四）生理上的原因也会导致过度自信 • 成功往往会使得人身心舒畅而产生一种优越感， 这种优越感不仅是认知上的一种心理状态，也具 有生理基础，即人的身体受到强烈的情感刺激后 ，会产生肾上腺素，肾上腺素会让人感到喜悦兴 奋，从而导致过度自信。 • 例如，你是一名广告创意人员，当你想到一个新 鲜的广告创意的时候，你会感到非常欢欣鼓舞， 恨不得马上把这个点子向上级汇报。但是，新鲜 的广告创意带给你的兴奋感也许会使你对这个点 子过度自信，这时候，你应该先冷静下来仔细想 想，全面考虑一下你的新想法的可行性，诸如成 本费用等方面的问题。
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许多心理学家研究发现，在和别人比较或自己做决 定时，人们常常会对自己的知识和能力过于自信。 过度自信的决策者总是会过于相信自己判断的正确 性。过度自信在许多职业领域中都有表现，诸如外 科医生和护士、心理学家、投资银行家、工程师、 律师、谈判专家和经理等，在判断和决策中会存在 过度自信特征。
二、倾向性效应的表现（处置效应）
• 避免遗憾和寻求自豪会影响人们的行为，但是它是怎么样 影响投资决策的呢？两位经济学家谢夫林和斯塔特曼用心 理行为来分析投资者行为。他们发现，寻求自豪和害怕遗 憾更容易导致投资者倾向于卖出当前盈利的股票而继续持 有当前亏损的股票，即为通常所说的“持亏售盈心理”。 他们称这种状况为倾向性效应，也被称为处置效应。 假定你经过观察和分析，看好和准备投资某只股票，但你 手中没有现金，又不愿意去借钱，要买新股必须卖掉你手 中持有的旧股票，又假定你手中持有A股和B股，其中A股你 已经赚了10%，B股你亏10%，你会卖掉哪一只呢？如你选择 卖掉A股，它会证明你当初购买它的决定是正确，从而感觉 快乐并引以自豪；如你选择卖掉B股，它会证明当初购买它 的决定是错误的，从而产生痛苦，引发遗憾。受倾向性效 应的驱使，人们一般会选择卖掉A股，而不是B股。
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造成这种幻觉的因素有：
– （1）选择性。做出主动的选择会使人们认为自己有 控制力。 – （2）过去的结果。过去出现的结果及顺序会影响人 们的控制幻觉。 – （3）任务的熟悉程度。人们对一项任务越熟悉，他 们就越能感受到自己对任务的控制力。 – （4）信息。获得大量的信息，也会增强控制幻觉。 – （5）参与程度。一个人参与一项任务程度越深，他 具有控制力就越明显。 – （6）自我归因倾向。人们总是将过去的成功归因于 自己的能力强，而将失败归因于运气差。
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过长的牛市可能会引起赌场资金效应，即投资者 在获得收益后会不断提高其投资的意愿，这是因 为： – 一是已经获得收益的投资者在未来决策中过度 自信； – 二是已经获得收益的投资者在损失时痛苦比较 小，因为赌本来自于赌场，是“别人的钱”； – 三是投资者在实现了收益后，有更多的资金用 于投资，从而不再注意回避风险。
纽约证券交易所
1941-1974 1904-1974
1952-1980
东京证券交易所
3.91 3.48 4.5
0.70 0.42 1.2
3.21 3.06 3.3
• 结语：过度自信就 像一个美丽的陷阱 ，它使得投资者误 以为自己的投资策 略是最优的，而事 实上他仅掌握着有 限的信息和个人经来自验。一、倾向性效应的含义
（二）过度自信与频繁交易现象
• 过度自信使得投资者对自身的判断能力确信无疑，过分 相信自己能够获得高于平均水平的投资回报率，从而倾 向于频繁交易。 心理学家发现，男性比女性会有更高程度的过分自信。 于是，经济学家巴伯和欧登研究了单身和已婚的男性和 女性所持有的账户的交易频率（用来衡量交易频率的指 标是周转率，即一年内投资组合中股票变化的百分比。 ）。他们在1991-1997年中，将年交易量作为过度自信的 指标，研究了38000名投资者的投资行为。结果显示，男 性交易更加频繁，单身男性账户的年周转率为85%，已婚 男性账户的年周转率为73%，而已婚女性和单身女性账户 分别为53%和51%。可见，由于男性投资者比女性投资者 更加自信，从而导致更加频繁的交易。
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过度自信的投资者在市场上会频繁交易，总体表 现为年成交量的放大，但由于过度自信而频繁进 行的交易并不能让投资者获得更高的收益。
巴伯和欧登对这一问题也进行了研究。他们利用78000个 样本账户从1991年到1996年的交易记录，分析了周转率与 投资组合回报之间的关系。他们将样本按照交易频繁程度 进行划分为为五个组。周转率最低一组仅为20%，周转率 最高一组超过250%。结果显示，扣除手续费成本后，交易 最不频繁的那一组投资者的平均净回报率为18.5%，而交 易最频繁的那一组投资者的平均净回报率只有11.4%，差 距有7%左右，较为显著。
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过度自信投资者的频繁交易之所以降低投资者的 回报，是因为过度交易会带来大量的佣金支出， 并且会导致非理性的交易使得投资者卖出好股票 买入差股票。
（三）投资中的事后聪明偏差
• 过度自信是导致“事后聪明偏差”的心理因素。事后聪明偏 差也叫“后见之明”，是指人们在事后总表现出自己在事前 就预测到结果的倾向，描述了一种人们在面对结果时会产生 的“我一直知道会这样（I knew it all along）”的感觉 ，即人们经常认为自己具有“先知先觉”的能力。 拿考试选择题来说。试题的4个答案，每个答案考生肯定都 琢磨过，琢磨了答案的哪些部分是对的，哪些地方存在瑕疵 ，没有考虑某某情况，最后选择放弃。一旦知道正确答案了 ，再回头回忆自己的思考过程，那么考虑正确的过程会被强 化——“我就是这样想的”，与之相关的知识，也从脑海中 被鲜明唤醒，愈加验证了自己的正确；错误的部分，因为没 有被错误答案提示，因此没有想起来。于是这些考虑过程， 被一句“不可能这么想”就打发了，甚至有人亲眼看到自己 写下的答案都会感到不可思议“奇怪，我当时怎么想的？”
（三）证实偏见也是导致过度自信的原因之一 • 人们只关注与自己的观点相一致的证据，而不关 注也不收集和自己观点相抵触的证据，这种行为 就是证实偏见，即人们总是倾向于寻找和自己一 致的意见和证据。 • 这种信息抑制行为的后果导致了过度自信，因为 人们只看到了对自己有利的信息，就非常乐观地 相信自己的判断，越来越觉得自己的判断是对的 ，并不知道真相到底是什么。证实偏差不仅导致 个体过分相信自己判断的准确性，而且评价一旦 形成，便不轻易改变。
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• 在证券市场上，投资者普遍有着后见之明 的特征，这种行为的偏差没有任何的事实 根据，仅是一种情感上的自我安慰，是过 度自信的一种典型表现。 • 而这种典型的事后诸葛亮心理会使得投资 者不重视对自己行为的反省，忽视对市场 趋势的预测，增加了投资行为的不确定性 。
（四）过度自信与爱冒风险
• 过度自信还会影响投资者的冒险行为。理性的投资者会 在最大化收益的同时最小化所承担的风险。然而，过度 自信的投资者会错误地判断他们所承担的风险水平。这 样，如果一个投资者深信自己所挑选的股票会有很高的 回报率，他就不会意识到风险了。 过度自信的投资者的投资组合会有较高的风险，这里有 两个方面的原因： – 一方面是他们倾向于买入高风险的股票。高风险的股票 主要是那些小公司和新上市公司的股票。过度自信的投 资者倾向于认为他们的投资风险很低。 – 另一方面则是他们没有充分地进行分散化投资。过度自 信的投资者总是采取“熟悉偏好理论”的做法，即选择 其熟悉的证券进行交易，这会令他们心安理得。
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（二）控制幻觉会使人们过度自信
• 控制幻觉是指人们经常会相信他们对某件无法控制的事 情有影响力。 比如，据研究，在人们通过投掷硬币对正反面下赌注时 ，硬币没有扔出时下的赌注要比硬币已经扔出时下的赌 注要大。这就是说，如果硬币已经扔出，结果还没有显 示时，人们只会下较少的赌注。相反，在扔出硬币之前 就要求下注的话，人们通常会下更大的赌注。人们之所 以会有不同反应在于他们认为这样似乎可以影响投掷的 结果。在这种情况下，对结果的控制显然是一种幻觉。 这种情况在投资时也会出现。即使在没有任何信息的情 况下，人们也会认为他们所持有的股票会比那些他们没 有买入的股票表现好。然而，事实上，持有一只股票并 不会对这只股票未来的表现有任何控制，那仅仅是幻觉 而已。
过度自信主要表现为以下三方面的心理特征： – 一是觉得自己“高人一筹”（better than average）； – 二是过高估计高概率事件的发生概率，过低估计低概率事 件的发生概率； – 三是人们用于估计数值的置信区间过于狭窄。
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二、导致过度自信的原因分析
（一）知识幻觉会导致过度自信
• 知识幻觉指的是人们通常会相信，随着信息量的增加， 他们对某种信息的认识也会增强，从而会改进他们的决 策。 比如，如果我掷一枚均匀分布的骰子，你认为哪个数字 会出现？显然，你可以选择1到6的任何一个数字，每个 数字都有1/6的机会。现在，如果我告诉你前三次掷出的 都是数字4，我再掷一次，你现在认为什么数字会出现呢 ？此时，许多人会认为数字4可能会有更大的机会，也就 是其概率超过1/6，也有许多人认为4再次出现可能性要 低一些。这些人都认为他们预测的准确性高一些。所以 新的信息会影响人们的决策，而且会使人们对自己的预 测更加自信，尽管他们预测正确的概率没有发生变化。
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一、过度自信的基本内涵和表现
• 过度自信是指由于受到诸如信念、情绪、偏见和感觉等 主观心理因素的影响，人们常常过度相信自己的判断能 力，高估自己成功的概率和私人信息的准确性。是人们 独断性的意志品质，是一种认知偏差，是一般人的通病 。 你是一个好司机吗？与路上你所碰到的司机相比，你的 驾驶技术超出一般水平、属于一般水平还是低于一般水 平呢？ 如果没有过分自信的话，应该是大约1/3的人认为自己超 过一般水平，1/3认为自己是一般水平，1/3认为自己低 于一般水平。然而研究表明，80%接受调查的大学生认为 他们的驾驶能力超出平均水平，显然他们中大多数人犯 了错误。
三、投资决策中的过度自信
（一）过度自信的行为表现 • 在金融市场上，投资者的过度自信可归纳为以下 三种表现形式： – 一是高估自身对证券价值的估价能力，而低估 了估价过程中的预测误差； – 二是投资者过度自信导致对风险的低估，从而 愿意持有较高风险的投资对象； – 三是投资者高估了私人信息产生的信号的准确 性，即错误地认为私人信息产生的信号要比公 共信息产生的信号更准确。