房地产市场回顾及未来走势分析

房地产市场回顾及未来走

势分析

Revised final draft November 26, 2020

我国房地产市场回顾及未来走势分析

陈颖玫张靖峰

一、本轮房地产周期回顾

本轮房地产周期随着我国本轮经济复苏（1998-现在）而产生，大致分为无泡沫理性上涨、泡沫形成时期、泡沫的非理性膨胀三个阶段。

（一）房地产无泡沫理性上涨阶段（1998-2002）

1998年，政府出台了多种措施刺激国内需求，产生了明显的效果。在经济回升的拉动下，居民收入提高，购买力逐渐增强，城市化速度随着经济增长而加快。1998年是房地产需求增长的关键一年，其中两项政策举措对拉动房地产需求起到了极大的推动作用。一是住房实物分配制度的取消。二是房地产贷款政策的全面实施。1998年4月7日，人民银行发布《关于加大住房信贷投入，支持住房建设与消费的通知》，支持商品住房办理个人住房贷款业务和普通住房建设，1999年又进一步扩大贷款利率优惠幅度。房地产投资进入平稳快速发展时期，房地产业成为经济增长的主要动力。

图1 1998-2007年房地产价格指数

（二）房地产泡沫形成时期（2002-2004年）

在房地产价格上涨一段时间以后，市场上开始出现投机心理，拉动了购房需求的进一步增加。随着房地产价格上涨预期的形成，房地产市场供不应求的局面继续扩大，价格被进一步推高，房地产价格上涨的预期得以实现。如此反复，房地产市场价格开始偏离基础价值，泡沫开始出现。2002年开始，房价增速迅速提高到%，并一直保持在4-5%左右。

（三）泡沫的非理性膨胀阶段（2004-现在）

在这一时期，房价上涨预期进一步强化，市场“羊群效应”愈发明显，非理性的投资者大量涌入，市场需求继续放大。分地区看，在这一阶段前期即2004-2005年，以长三角地区的房价飙升为主要标志，当时市场投机和非理性因素非常明显。2005年，国家出台宏观调控政策，市场经历了短暂的盘整，长三角地区房价增速明显回落，市场观望气氛加重。但是，房价上涨预期迅速打破了市场的沉闷。2006年开始，北京、珠三角地区的房价增速加快。2005年以前上海等地的房价增长率明显快于全国大中城市平均房价增长率，但之后下滑到全国水平以下；与此相反，北京、深圳房价在2005年以前低于全国平均增速，2006年以后却持续高于全国平均增速。

在泡沫膨胀阶段，非理性气氛较浓。一是买家普遍存在房价上涨的心理预期，市场上买家不看重租金收益，房屋闲置占相当比重。房屋闲置指存量房既未出租又非自住。人民银行金融市场司抽样调

查显示，2005年11月，北京等10城市住房空置率（闲置住房在全部调查样本中所占比例）平均为10%；2006年11月北京等16城市住房空置率平均为%，实际可能更高。调查发现，对于投资者型购房而言，不出租的原因主要是他们预计持有房产的时间短，若未装修新房出租的话，需要投入装修费，但今后转售的价格并不划算，因此选择闲置。这也说明了，5年营业税政策对买家短期出让房产几乎不构成影响，近期经济适用房要求“5年内不得转让”，导致经济适用房价格下跌，表明相当一部分投资型购房人的存在，而且他们预期持有时间低于5年。二是从土地交易来看，一些大城市屡屡拍出天价土地，按照成本计算的房价大大高于周边当前同类住房的价格，说明开发企业中存在一定的非理性心理。三是部分地区哄抬价格，惜售严重。由于房产难以在短期内增加供给，一旦信息不对称，极容易制造“供不应求”的幻觉。一些地方形成区域价格领跑制，由某个较大的开发项目率先涨价，其它项目以及二手房也随之跟进，哄抬价格。

二、当前房地产市场运行指标分析

由于房地产地区差异大，除了看全国指标，还要看地区指标。由于我国区域广大，泡沫破灭很可能发生在个别城市。

（一）部分地区房价绝对值和增速“双高”值得关注

2002、2003年以来房屋销售价格快速上升，增速在2004年下半年至2005年上半年达到顶峰，之后有所回落，但仍保持在5%以

上。特别值得警惕的是，2007年以北京、深圳等为代表的一些城市呈现房价绝对水平和增速“双高”趋势。

表1 2007年全国35个省会城市房屋销售价格和增速

注： 2007年12月份房屋销售价格为作者根据国家统计局公布的2005年2季度35个省会城市房屋销售价格及2007年12月份房屋价格指数计算，包含了新房价格和存量房价格。2007年35城市房屋销售价格平均增速，作者根据国家统计局公布的2007年12个月同比增速计算的平均值。

（二）地价增速反弹

从2002年开始到2005年全国土地价格连续4年出现大幅度增长，且地价对房价的拉动作用十分明显。2005年末地价有所回调，但2007年呈现反弹迹象。从历史经验看，地价上升既可能推动未来房价走高，也可能因市场需求不足而导致房地产商的财务危机，引发市场衰退。

（三）房价租金严重背离，投机比重加大

房屋租赁价格增长乏力，售价与租金显着背离。相对于高房价，租金增速自2002年开始基本保持在1-2%左右，房屋销售价格与租赁价格之间背离呈现越来越大的趋势。按照国际房价租金比200，我国绝大多数城市的房价租金比已超过300。虽然房价租金比过大可以用偏好购房的消费习惯解释，但是由于消费习惯在短期内相对稳定，从动态来看，我国房价租金比增加过快，显然含有投机增大的成分。

（四）房价收入比高于国际警戒值

房价收入比逐年降低，但仍高于6的国际警戒值。

支配收入；房屋总价按照人均居住建筑面积26平米计算

（五）房地产交易量萎缩

少数高房价城市新建住宅交易面积和交易额出现负增长，呈现价高量低态势。例如,北京2007年前11个月累计房屋销售面积比去年同期减少%。

三、房价未来走势判断

（一）预期对房价的影响

影响预期的因素比较复杂，政府政策以及媒体宣传都会影响到市场预期。在两次调控后，房价增速依然较快，新政策的出台效果主要在于政策本身是否具有缓解房价上涨的功能，同时还要看政策执行是否到位。我们认为，一是开征物业税，二是土地供应及相关政策，譬如能否避免短期内土地供应的紧缩，能否抑制土地二级市场的垄断，以及农村土地产权改革等问题。

媒体宣传对预期的影响不容忽视，不排除媒体与开发商结成利益联盟为房价上涨造势。为此，政府应及早认识到房地产信息披露的重要性，重拾话语权，树立公信力，有效地引导市场预期。

（二）政府规范房地产交易、治理价格垄断对房价的影响

可以预见，规范房地产交易、治理价格垄断对抑制房价上涨能起到立竿见影的效果。事实上，政府要求打击囤积房源和操纵哄抬价格由来已久，2005、2006年中央和地方都出台了相关措施，但效果并不理想。究其原因，一是开发商已形成利益联盟，在垄断市场信息等方面具有优势，针对政府的管理措施采取规避对策，譬如推迟申请预售证，削弱了政策效果。二是管理部门对开发商的惩罚力度

不够。三是现有的房地产信息披露环节仍存在很多缺陷，尽管宏观调控后许多地方都建立或完善了房地产交易登记体系，目前一个非常重要的问题就是在现有信息披露制度下，开发商仍然存在囤房的机会，因为开发企业可以通过虚拟购房人进行网上签约，使得网上显示楼盘旺销的局面，但由于改签交易合同的权利由开发商掌握，事后可以几乎没有任何难度将该房源另行出售，而且还可以规避二手房营业税。如果不刺破开发商囤房这一毒瘤，不堵上开发商囤房的制度漏洞，房价上涨的幻觉恐难以破灭。政府必须下大力气对这一市场失灵现象进行纠正，充分发挥智慧与开发商进行博弈，抑制开发商操纵价格的行为。

（三）房地产供求对房价的影响

1、供给情况

房屋供给主要包括新房和存量房，前者可以参考新开工面积，后者主要看拆迁规模。由于我国房屋可以预售，房屋新开工大概在半年左右就能够销售，也就意味着这部分新开工面积可以在半年后投入市场，形成供给。从全国来看，近几年住宅新开工面积逐年递增，但基于房地产区域性较强的特点，这一指标并不能有效说明部分城市的问题。从指标看，几个大城市的住宅新开工面积呈递减状态，说明了这些地区近期的新建住宅供应量是下降的。

拆迁规模主要影响到存量房的数量减少。在西方国家，城市发展和房地产建设已步入稳定期，大规模的拆建很少，存量房的数量相对稳定。而我国正处于城市建设快速发展期，拆迁较频繁。过多的

拆迁，可能造成存量房减少，即使新房供应保持相当的规模，总的供给量也将受到影响。

2、需求情况

房地产泡沫是否破灭，关键在于最终是否有自主型购房的有效需求作为支撑。而有效自住需求的形成，主要在于：第一，人口流动和家庭结构。人口流动是正常现象，但如果人口流入长期大于人口流出，将造成城市人口快速增长。近几年，几个大城市的人口净流入呈快速上升趋势。而家庭结构的影响也不容忽视，社会观念的变迁导致单身、离婚增多，家庭户数越来越多，客观上增大了住房需求。第二，居住环境改善的要求。尽管统计显示我国城镇人均居住面积达到了26平米，但鉴于收入差距拉大，在一部分家庭拥有多套住房的情况下，还有大部分人居住环境狭小陈旧老化，亟待改善。第三，购买力情况，主要是收入水平和银行信贷情况。近年，我国城镇人均可支配收入和银行个人购房贷款都经历了快速增长，但不排除房价上升过快趋势下，房贷首付比例可能上调，加上利率不断升高，以及银行严格审核的因素，造成总的贷款额度增长放慢，从而起到抑制住房需求扩张的作用。

（四）利率调整对房价的影响

利率调整的影响表现为存款利率和贷款利率两方面。存款利率影响到居民的资产选择，提高存款利率将增大投资购房的机会成本，削弱房地产投资的吸引力，减少房地产需求。贷款利率则影响房地产商和个人抵押借款人的资金成本。贷款利率的提高造成负债成本

增高，对需求和供给产生抑制作用，影响程度视双方的承受能力而定。受开发滞后的影响，利率上调对房地产需求方的影响更加明显，对价格的影响可能跟双向的力度有关。如果利率提高过快，可能造成违约增加，如果金融系统不够稳健，则可能产生金融危机，严重时造成房地产衰退。目前，我国已步入利率上调阶段，在2007年几次提高存款利率后，当前购房出租的收益率已低于银行1年期存款利率。贷款利率上调的作用还没有完全显现，调整幅度不高，在执行下限后，个人购房5年以上实际贷款利率为%，从本轮经济周期来看，仍处于中间水平。如果开发商的资金成本升高，还款压力增大，加上销售收入减少，有可能通过降价来加快资金回笼。

（五）税收政策的影响

由于存在税负转嫁，增加税负将直接抬高房地产价格，近期二手房营业税和土地增值税有关政策的实施就是一个力证。但今后税收政策可能会集中在税负结构的调整上，譬如改变“重流转、轻保有”的一贯做法，减少流通环节税收，开征物业保有税。如果这一方案能顺利实施，可以有效减少房屋闲置，增加房屋供给，同时打消投机热情，对抑制房价上升产生积极影响。

（六）租赁政策、住房保障政策对房价的影响

我国居民被公认为有“买房情结”，数据显示我国80%的家庭拥有自己的住房，大大高于其他国家。但随着房价的快速上涨，买房的成本明显高于租房，即使这样，居民买房居住的热情依然高涨。这固然和“居者有其屋”的传统观念有关，但是我国租赁市场的不

规范、租房人利益不受保护的状况也是一个重要原因。虽然有关部门三番五次地提倡大家要租房住，但并没有对引导居民租房、规范租赁市场采取任何实质性的政策。可以想象，在房价租金比大大高于300的情况下，政府对租赁市场的支持举措定会有效地将部分需求从购房转移到租房中去，大大减轻房屋买卖市场的需求压力。

住房保障政策的本质是政府对其认定的低收入群体住房进行补贴，可以是住房供给补贴，譬如减免开发商土地出让金，也可以是直接对需求者发放购房补贴金。我们认为，住房保障虽然客观上有助于拉低房价，但是存在下列问题：一是住房保障只可能针对少数人群，规模相对较小，因此拉低价格作用有限；二是部分保障房屋可能成为腐败通道，不仅没有起到补贴中低收入群体的目的，还助长投机，拉高房价；三是住房保障属于社会保障政策，而且房地产价格的波动本质上是市场现象，即使保障住房客观上能够起到抑制房价的作用，这种作用也是非常微弱的，指望通过住房保障政策拉低房价，也是不可持续的。

作者单位：中国人民银行研究局、金融研究所

责任编辑：吴劲军