中标再生水订单,受益京城再生水启动

公司跟踪|环保Ⅲ

证券研究报告传统再生水工艺将无法完全满足环保需

按照目前市场平均价格和北京高碑

结合前010-******** zyy7@https://www.360docs.net/doc/e37993058.html,

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事件描述

近日我们从公开资料获知，碧水源与其子公司北京久安建设组成的

联合体，中标北京市小红门60万吨/日再生水厂及再生水利用工程项目

第三包，该标段内容为膜过滤系统剩余设备及材料供货及安装。

评论

一、据测算小红门再生水厂膜过滤系统投资约为3-4亿元。

小红门再生水厂规划排水面积101平方公里，总体规模为90万吨/

日，其中一期处理规模为60万吨/日，采用“膜+臭氧”的工艺组合。由于

工程招标处于公示期，尚不能确定碧水源此次中标的具体金额和膜过滤

系统供货内容等细节。

由于小红门水厂与高碑店再生水厂工艺基本相同，均是采用污水来

水+超滤膜+臭氧这一主线，我们可以通过分析高碑店项目，粗略测算小

红门水厂的投资金额。

高碑店再生水厂处理规模为100万吨/日，总投资为37.19亿元。

在扣除10亿元配套管网投资后，折合再生水厂主体部分的吨投资为

2700元/吨。

按照小红门水厂60万吨/日的处理规模计算，该水厂总投资约为

16.2亿元。膜+臭氧工艺中，膜过滤系统投资占全部项目比例约为

20%-25%，我们推算，小红门再生水厂整个膜过滤系统的投资约为3-4

亿元。

二、根据北京地区污水排放标准，膜法再生水工艺将是主流，市场

空间可达128亿元

据了解目前主流的再生水工艺有三种，滤砂+臭氧+BAF；超滤+臭

氧+BAF；MBR+超滤。三种工艺均可达到目前的再生水出水标准，由于

北京可能执行更加严格的污水和再生水标准，使得北京地区水厂的工艺

选择向膜处理工艺倾斜。

图表1：再生水主流工艺比较

数据来源：广发证券股份有限公司

北京市环保局于2012年7月1日，公布并开始实施由北京环保局和北京质量监督局共同编制的地方环保标准《城镇污水处理厂水污染物排放标准》（DB11/890-2012），较国标的城镇污水排放一级A 标准大幅提升。

中国城镇供水排水协会排水委员会主任杨向平表示，由于北京市水资源极度短缺，提高回用水利用率成为解决缺水问题的关键。北京将进一步提升污水出水标准，达到地表水Ⅳ类。

图表2：集中水处理出水指标比较（mg/L ）

数据来源：网络公开资料、广发证券股份有限公司

若北京市进一步提升出水标准，传统再生水工艺将无法完全满足环保需求。基于膜法的再生水技术将成为主流，正是基于此，高碑店100万吨/日再生水厂放弃了更为便宜的砂滤-臭氧-BAF 工艺，转而选择超滤+臭氧工艺路线。

在2013年6月29日的第七届环境技术论坛上，杨向平表示北京正在实施与水处理相关的83个建设项目，其中包括47座新建再生水厂和20座升级改造污水处理厂，预计到2015年末，北京市的污水再生能力将达到513万吨/日。

102030405060COD TN

BOD

NH

TP

SS 一级A

北京DB11 B级标准

地表IV类

膜法再生水

传统再生水

按照目前市场平均价格和北京高碑店水厂的投资情况，我们认为膜

法再生水的吨投资约为2500元/吨，结合前文中专家513万吨的表述，

可以初步计算北京市再生水市场空间约为128亿元。

三、未来两年北京市场再生水需求逐渐释放

根据北京市政府的加快污水处理和再生水利用设施建设三年行动

方案，2013-2015年全市以地表水Ⅳ类标准新建再生水厂47座；升级

改造污水处理厂20座。

图表3：北京市水环保项目时间推进估算表（灰色加重部分为中心城区和北京周边新城项目）

数据来源：北京市加快污水处理和再生水利用设施建设三年行动方案(2013—2015年)

我们认为北京市再生水的市场特点如下：1、再生水利用偏向生态

补水和工业冷却水，出水要求较高，执行地表水Ⅳ类标准以上的出水标

准；2、再生水和深度水处理倾向于应用膜法工艺，中心市区和城镇水

处理项目对于价格敏感度较低；3、根据时间推进表，再生水订单将在

未来2年迎来新一轮爆发。

北京为碧水源的优势市场，公司有望在此轮再生水订单爆发中受

益。

盈利预测与投资评级

我们预计公司2013-2015年EPS为1/1.5/2元，对应PE为41/28/21

倍，由于看好公司将在北京地区再生水订单爆发中充分受益，维持“买

入”评级。

风险提示

北京污水处理和再生水利用的三年行动计划不达预期；

异地扩张模式遇阻。

资产负债表单位：百万元现金流量表单位：百万元

至12月31日2011A 2012A 2013E 2014E 2015E 2011A 2012A 2013E 2014E 2015E 流动资产2758 2800 3267 4768 6784 经营活动现金流360 349 204 980 1336 货币资金2328 1904 2130 3226 4729 净利润360 596 873 1235 1664 应收及预付322 767 903 1238 1662 折旧摊销22 28 29 31 34 存货106 128 234 305 394 营运资金变动 6 -186 -583 -101 -128 其他流动资产 2 0 0 0 0 其它-28 -89 -115 -185 -233 非流动资产1654 2461 2506 2555 2603 投资活动现金流-1297 -670 72 116 167 长期股权投资814 1011 1011 1011 1011 资本支出-62 -96 -76 -74 -75 固定资产200 215 212 205 196 投资变动-788 -71 148 190 242 在建工程38 89 141 192 244 其他-447 -503 0 0 0 无形资产146 152 157 161 166 筹资活动现金流632 -104 -50 0 0 其他长期资产456 993 986 986 986 银行借款100 0 0 0 0 资产总计4412 5260 5773 7324 9387 债券融资550 -100 -50 0 0 流动负债981 1163 852 1168 1568 股权融资27 78 0 0 0 短期借款100 0 0 0 0 其他-45 -82 0 0 0 应付及预收325 606 852 1168 1568 现金净增加额-304 -425 226 1096 1503 其他流动负债557 557 0 0 0 期初现金余额2632 2328 1904 2130 3226 非流动负债41 50 0 0 0 期末现金余额2328 1902 2130 3226 4729 长期借款0 0 0 0 0

应付债券0 0 0 0 0

其他非流动负债41 50 0 0 0

负债合计1023 1213 852 1168 1568

股本323 553 779 779 779

主要财务比率

资本公积2263 2121 1895 1895 1895

留存收益677 1208 2032 3197 4768 至12月31日2011A 2012A 2013E 2014E 2015E 归属母公司股东权3264 3881 4706 5871 7442 成长能力(%)

少数股东权益125 166 215 284 377 营业收入增长105.0 72.7 56.4 37.2 34.2 负债和股东权益4412 5260 5773 7324 9387 营业利润增长95.5 69.2 47.5 41.7 34.9

归属母公司净利润增长94.7 63.3 46.5 41.4 34.8

利润表单位：百万元获利能力（%）

毛利率47.4 42.8 41.0 41.0 41.0

至12月31日2011A 2012A 2013E 2014E 2015E 净利率35.1 33.6 31.5 32.5 32.6 营业收入1026 1772 2770 3800 5100 ROE 10.6 14.5 17.5 19.9 21.1 营业成本539 1013 1634 2242 3009 ROIC - - - - - 营业税金及附加30 31 55 76 102 偿债能力

销售费用13 27 39 56 73 资产负债率(%) 23.2 23.1 14.8 16.0 16.7 管理费用103 136 166 190 235 净负债比率-0.7 -0.5 -0.4 -0.5 -0.6 财务费用-37 -39 -29 -31 -42 流动比率 2.81 2.41 3.83 4.08 4.33 资产减值损失11 22 32 12 15 速动比率 2.69 2.24 3.43 3.69 3.95 公允价值变动收益0 0 0 0 0 营运能力

投资净收益42 110 148 190 242 总资产周转率0.27 0.37 0.50 0.58 0.61 营业利润409 692 1021 1446 1951 应收账款周转率 5.28 3.80 3.80 3.80 3.80 营业外收入 5 6 6 6 6 存货周转率7.30 8.63 8.63 8.63 8.63 营业外支出0 0 0 0 0 每股指标（元）

利润总额414 698 1027 1452 1957 每股收益 1.07 1.02 1.06 1.50 2.02 所得税53 102 154 218 294 每股经营现金流 1.11 0.63 0.26 1.26 1.71 净利润360 596 873 1235 1664 每股净资产10.09 7.02 6.04 7.53 9.55 少数股东损益16 33 49 69 93 估值比率

归属母公司净利润345 562 824 1166 1571 P/E 38.9 39.4 37.9 26.8 19.9 EBITDA 364 593 905 1268 1715 P/B 4.1 5.7 6.6 5.3 4.2 EPS（元） 1.07 1.02 1.06 1.50 2.02 EV/EBITDA 30.8 34.2 32.2 22.1 15.5

广发公用事业行业研究小组

张媛媛：分析师，华北电力大学电力系统专业硕士，2009年进入广发证券发展研究中心。

广发证券—行业投资评级说明

买入：预期未来12个月内，股价表现强于大盘10%以上。

持有：预期未来12个月内，股价相对大盘的变动幅度介于-10%～+10%。

卖出：预期未来12个月内，股价表现弱于大盘10%以上。

广发证券—公司投资评级说明

买入：预期未来12个月内，股价表现强于大盘15%以上。

谨慎增持：预期未来12个月内，股价表现强于大盘5%-15%。

持有：预期未来12个月内，股价相对大盘的变动幅度介于-5%～+5%。

卖出：预期未来12个月内，股价表现弱于大盘5%以上。

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