行为金融学复习题

《行为金融学》考试卷

一、行为金融学与传统金融学的区别：

行为金融学是行为理论与金融分析相结合的研究方法与理论体系，以金融市场中投资人的真实行为为基础，研究人们在面对不确定性时如何进行资源的时间配置的科学。

行为金融学了解和预测投资人的心理决策过程及运作机制，解释为什么个人在某些情况下是风险偏好者，在某些情况下又是风险规避者。

.行为金融学的产生

1、市场有效还是无效

市场有效还是无效，是金融理论中争论最为激烈的问题之一。有效市场理论在７０年代至９０年代中都是居于主导地位的金融理论。该理论认为：市场是有效的，有关股票的信息都会反映到股票价格上，因此，其价格与其基本价值相符，任何投资者都不可能在市场上获得超额利润。

?法玛(Fama)教授进一步将有效性理论细化为弱式有效，半强式有效和强式有效。有效市场理论是一个十分成熟的理论，可开拓的理论空间不大，因此不能充分吸引年青学者投入其中，主要是一些老一辈成名的金融学家带领一部分年青学生勉强应战，如法马、坎贝尔和科克伦等。

2.行为金融学的产生

有效市场理论实际是新古典微观经济学在金融领域的特殊表述方法。新古典微观经济学的哲学基础是理性个人，以模型形式表述就是偏好、效用和效用函数等概念，这些概念及在理性假定基础上设立的公理体系成为现代西方微观经济学的理论基石。

?但这些“天然成立”的基本假定近年来在实验经济学和心理学的实践检验中并没有得到一致性的确认，反而在实验中发现许多与这些公理假设极不相应的结果。而其中尤其严重的是金融领域所揭示的许多现象更是引起诸多争议。

?心理学与经济学的结合逐渐形成了一门边缘研究学科——“行为经济学”。在最近出版的《宏观经济学手册》中，金融市场部分包括三篇文章，

其中两篇关于资本市场的文章分别是坎贝尔写的以消费理论为基础的均衡资产定价理论，一篇则是由希勒写的行为金融理论的综述。

?因此可以说，行为金融学的出现和成熟不是一种孤立的现象，它可能是一场经济学大变革中的一个序曲。

二、有效市场理论的内涵？

有效市场假说的理论基础

（一）有效市场定义

定义：证券的价格充分地反映所有可以利用的信息

重要假设：市场中的所有交易者都可以免费获得所有相关的信息：包括已经发生的事件，也包括市场预期未来会发生的事件

理解：投资者只能预期获得正常收益，而不是超额收益

最好的投资方式并不是积极地管理资金，而是被动地持有市场组合

意义。

有效市场假说在刚刚被提出来的十年里，取得了理论上和实证上的巨大成功。

在理论上，学术界提出了大量的强有力的理论模型来解释有效市场假说成立的原因；更重要的是在实证上，基本上所有的研究都支持这一假说。

事实上，在有效市场假说和对其应用的基础上产生了大部分的标准金融学研究领域，比如资产定价理论、证券分析理论等。

（二）理论基础

第一，投资者是理性的

他们可以对证券进行理性的评估，正确地估计出证券的基本价值，即利用相应的风险因子折现后，未来预期现金流的净现值。一旦投资者了解到有关证券基本价值的信息时，他们就可以迅速地做出反应。

第二，即使市场上存在大量的非理性投资者，由于他们的交易是随机的，可以互相抵消，因此并不会对价格产生影响。

前提：非理性投资者的交易策略彼此间不相关

第三，套利行为的有效性

也就是说，即使非理性投资者的交易策略是彼此相关的，即他们犯类似的错误，那么，只要他们在金融市场上遇到理性的套利者，就可以消除他们的非理性行为对于价格的影响。

前提：在替代品证券存在，而且套利者可以对其进行买卖交易

?假设金融市场中的某一证券

?比如某一股票，由于受不专业的非理性的投资者的相关交易的影响，与其内在的基本价值相比，定价过高，即价格超过了经相应风险调整过的未来现金流或者红利的净现值，这时理性的投资者就不会购买该股票。

?然而，一旦发现这种定价过高的现象，聪明的投资者即套利者，会立刻卖出或者卖空这种较为昂贵的证券，同时购买与其本质相同的证券以对冲他们的风险。

这种套利交易的最终结果会使得定价过高的证券的价格回落到其基本价值。

◆事实上，在替代品证券存在的前提下，如果套利交易足够迅速而且有效，即使一些投资者不是完全理性的，而且他们的交易策略是相关的，只要该证券存在相近的替代品，套利交易总会使得证券的价格与其基本价值保持一致。

◆因此，不仅仅是投资者的理性，市场力量本身也会带来金融市场的有效性。

三、举例说明证券市场谜团要说明的问题？

一、股票市场溢价谜团

股票溢价是指股票相对债券所高出的那部分资产收益。所谓的“谜”是指理论模型在定量分析中难以解释现实中如此高的股票溢价，即理论模型的数值模拟和实际经济数据间存在着难以解释的差距。即股票溢价之谜（equity premium puzzle）。二．溢价谜团的解释

对于上面提到的股票投资回报溢价，一个(“理性范式”爱好者)的自然反应是认为这说明股票风险比(无风险)债券高，高溢价是对这种高风险的补偿。

如果从“均值一方差”的均衡定价方法看，问题确乎很简单。据计算，美国股票年回报的波动为20％(标准差)，而国库券的回报波动仅为4％(标准差)。短期回报的变化确实说明股票的风险要远大于债券风险。

?封闭式基金之谜

?封闭式基金是指基金的发起人在设立基金时，限定了基金单位的发行总额，筹足总额后，基金即宣告成立，并进行封闭，在一定时期内不再接受新的投资。基金单位的流通采取在证券交易所上市的办法，投资者日后买卖基金单位，都必须通过证券经纪商在二级市场上进行竞价交易。

?专门投资于股票等流动性较强的证券的投资基金

?在价值计算方面可以非常准确

?（1973）提出：封闭式基金单位份额交易的价格不等于其净资产现值，虽然有时候基金份额与资产净值比较是溢价交易，但实证表明，折价10%至20%已经成为一种普遍的现象。

?这种与有效市场假设相矛盾的价格表现就是所谓的封闭式基金之迷(Closed-end fund puzzle

封闭式基金的价格波动在其生命周期内呈现出四阶段特征

溢价发行

封闭式基金折价交易：交易价格从交易开始之后120天之内就会下降，其交易时折价超过10%，并且通常就一直保持折价交易。

封闭式基金折价率大幅波动：封闭式基金折价交易的程度随着时间的变化而波动。

封闭式基金折价缩小：当宣布封闭式基金清算或者转为开放式基金时，基金价格会显著上升，折价变小，但直到最终清算或转为开放式基金之前，仍会有小部分的折价留存下来。

封闭式基金之谜的传统解释

?代理成本理论

?资产的流动性缺陷理论

限制性股票假说

大宗股票折现假说

?资本利得税理论

?业绩预期理论

四、试运用心理账户理论分析证券投资中的一些现象？

1、“参照系偏差”的含义

“参照系偏差”（框架偏差）是指人们在对不确定事件进行判断时往往使用特定的参照系。参照系选择的不同有时会严重影响人们的决策。

人们的判断或者决策，常常受到事件被呈现或者被描述的方式所影响。2、心理帐户的层次

塞勒(1999)引述卡恩曼和特维斯基的定义将“精神会计”分为三个层次: 第一个层次是“最小账目”式；人们选择这种参照系在内心对各种决策进行比较时，其考虑的因素仅仅限于每项决策本身如买或卖某支股票。

第二个层次是“局部账目”式；这时候人们对决策的评价将考虑某个特定参照水平，也就是说不仅仅考虑某项决策本身。

第三个层次是“综合账目”式，顾名思义即将所有相关因素全部加以评估的决策分析方法。塞勒认为新古典经济学就是假设人们利用“综合账目”进行“精神会计”。

3、心理帐户的实验

情境1：你要买一件上衣和一个计算器。假定在某个商场上衣的价格是125元，计算器是15元，这时候有一个人告诉你在20分钟步行距离以外计算器的价格是10元。你会步行去另一个商场买计算器吗?”

情境2：你要买一件上衣和一个计算器。假定在某个商场上衣的价格是15元，计算器是125元，这时候有一个人告诉你在20分钟步行距离以外计算器的价格是120元。你会步行去另一个商场买计算器吗?”

实验结果是，当计算器为15元时，大部分人愿意；而当计算器125元时则大部分选择不去。这里，人们所进行的是“局部账目”的“精神会计”。4、参照系偏差的决策效应

（1）．“赌场钱效应”

这种效应指人们将在博弈中赢得的钱计算为“独立账目”、与其他途径得到的财富相区别。

因此，在博弈中，如果赢了钱人们会继续博弈；而如果输了钱则停止博弈。而且人们会将赢的钱和输的钱综合起来评价博弈效用。

（2）．“出售效应”

这种效应我们在前面提到过，它指投资者对亏损的股票惜售、不愿实现亏

损的心理。

由于人们只是感受每次投资的独立盈亏，在亏损厌恶的心理状态下，自然不愿以亏损的价格实现投资负收益。

（开启的帐户和关闭的帐户、企业亏损）

（3）．“狭隘参照系效应”

这种心理效应的发现来源于萨缪尔森的一个故事。“狭隘参照系效应，是指进行内心的“精神会计”时总是以第一层次为基础，即不将其他财富考虑进来。可以用这样一个实验来说明。

F：(2000．1／2；一500，1／2)

★当问到实验对象是否愿意进行这场博弈时。

★当问到可以重复这个博弈并在5次和6次之间选择时。

★最后问“假定你已经进行了5次F博弈，但不知道最后盈亏情况，你还会继续第6次博弈吗?”

★当问到实验对象是否愿意进行这场博弈时，57％的人选择不愿意。

★当问到可以重复这个博弈并在5次和6次之间选择时。70％选择6次。

★最后问“假定你已经进行了5次F博弈，但不知道最后盈亏情况，你还会继续第6次博弈吗?”结果有60％的人选择不继续第6次F博弈。

这个结果表明:

(1)人们是亏损厌恶的。虽然盈亏机会一样而赢利数量远大于亏损数量，多数人还是不能承担风险。

(2)大部分实验对象将第6次博弈单独进行判断，把它与其他几次博弈分割开来。这种将参照系压缩的心理趋势加剧了人们“风险厌恶”的投资取向。

(3)进行“精神会计”的周期或频率严重影响人们的决策。人们进行“精神会计”越频繁、计算周期越短，风险出现的概率越大，人们的投资欲望越不强烈。这种状况被称为…短视型亏损厌恶”。

这个现象在投资理论中有很好应用。

塞勒，卡恩曼和特维斯基作了一个试验证明了“狭隘参照系效应”的重要性。

★当实验对象提供大约每两个月一次股票和债券回报情况时，由于数据波动太大，实验对象感受的风险很高，他们只将“资产”的49％投人股市；

★而每年一次被提供信息的实验对象则将2／3的“资产”投入在他们看来风险“很小”的股市

5、心理帐户的特征

（１）、心理帐户的不可替代新性

人们把收入划分为：

薪资收入、资产收入、未来收入

之间互相不能替代

（２）、具有特定的运算规则

①当有二个好消息时，分开告诉大家。

②当有二个坏消息时，要一起告诉大家。

③当有小小的坏消息和大大的好消息时，要一起告诉大家。

④当有小小的好消息和大大的坏消息时，

如悬殊，要分开告诉大家。

如不悬殊，要一起告诉大家