浙江上市公司股利政策研究[开题报告]

本科毕业设计（论文）

开题报告

题目浙江上市公司股利政策研究

一、论文选题的背景、意义：

（一）背景

由于西方证券业发展成熟，且西方股利理论研究从20世纪50年代到现在已经有半个世纪的时间，总的来说，西方股利政策方面的研究有了较好的发展。然而，纵观整个金融学界的股利理论研究，迄今为止没有得到大家都认同的结论。在我国，上海证券交易所是在1990年12月19日成立，经过20年的发展虽然我国证券市场也取得了巨大的成就，但是与西方成熟的证券市场相比，我国证券市场还存在着很多的问题，而上市公司的股利政策就是其中的一个亟待解决的问题。股利政策的选择，与企业所处的宏观、微观环境密切相关，所以即使国内外已有很多的股利理论，对于某个区域并不一定适用。例如，股利理论所要求的前提条件就是其中的一个例子。鉴于此，本文选择了某个区域的上市公司来研究，即浙江上市公司的股利政策作为研究的对象。

（二）意义

公司股利政策恰当与否，对上市公司自身、投资者以及资本市场的发展都有重要的影响。对于上市公司来说，恰当的股利政策，有利于其在资本市场上树立良好的形象，为其进一步发展创造机会和条件；对于投资者来说，恰当的股利政策有利于投资者正确理解上市公司经营状况，为其今后的投资提供依据；对于整个资本市场来说，恰当的股利政策有利于整个资本市场健康、有序的发展。由于我国的股利理论缺乏，使得实务混乱，首先，我国上市公司中存在股利支付水平和支付时间随意性较大、股利分配形式繁多等现象，因而股利政策的研究符合上市公司的实际需要。再者，对于上市公司而言，股利政策需平衡公司未来发展需要和股东对本期利益的需求之间的矛盾。通过本次研究可以为上市公司的股利发放与否、发放水平、发放方式以及何时发放提供参考意见。对于投资者而言，可以了解上市公司股利政策，提高风险意识。

（三）文献综述

1、西方股利政策理论

西方股利政策研究始于1956年，经过半个世纪的研究、发展已有不少理论。其中20世纪六七十年代，主要研究股利政策是否影响股票价格，较有代表性的是在手之鸟理论、MM理论以及税差理论。而20世纪80年代以后，主要研究股利政策为何会引起股票价格变化，这些理论都是在放宽了MM理论的假设条件下着手，其中较有代表的是追随者效应、信号理论、代理成本理论。

（1）现在介绍股利政策是否影响股票价格。威廉姆斯(Williams，1938)、华特（Walter，1956）和麦伦·戈登（Gordon，1959），将初期表现为股利重要论的股利理论发展为“在手之鸟理论”。戈登是该理论的最主要的代表人物。“在手之鸟”理论认为，由于投资者一般均为风险厌恶型，而到手的股利比资本利得风险小，因而在这种思想影响下，如果公司股利支付率提高，则会降低投资者的风险，股票价格就会上涨；如果公司股利支付率降低，则会增加投资者的风险，股票价格就会下降。

米勒和莫迪格利安尼他们于(1961)年发表了著名的《股利政策、增长和股票价值》一文，宣告了“股利无关”理论(又称为“MM理论”)的诞生。“MM理论”是建立在以下三个严格的假设条件上的:(1)完全资本市场假设、(2)理性行为假设、(3)对未来的充分肯定假设。该理论认为股利政策对企业的价值不产生任何影响，企业的价值完全取决于企业资产的盈利能力或者说是企业的投资决策。

莱森伯格和拉姆斯韦于(1979)年，提出了有关的股利理论，即“税差理论”。“税收差异理论”假设资本收益税率通常低于股利收益税率，而且资本利得所得税可以递延到股票卖出时才支付，从而推迟纳税时间，享受到递延纳税的好处，因此，投资者将偏好资本利得而反对派发股利。在该假设条件下，股利支付率越高，股票价格或者企业价值越低；股利支付率越低，股票价格或者企业价值越高。

（2）股利政策为何影响股票价格。法玛、费希尔、詹森和罗尔( Fama ,Fisher ,Jensen and roll,1969)、阿克罗夫(Akerlof,1970)和斯彭斯(Spence ,1974),在放宽了MM理论中投资者与管理当局拥有相同的信息这一假设出发，提出了“信号传递理论”。“信号传递理论”认为管理当局与企业外部投资者之间存在信息不对称，管理当局占有更多的关于企业未来现金流量、投资机会和盈利前景等方面的信息。管理当局往往以股利作为传递公司未来前景的信

号，从而直接影响公司的股票价格。当股利支付率上升时，公司股票价格上升；当股利支付率下降时，公司股票价格下降。

埃尔顿和格鲁勃(Elton and Gruber , 1970)、莱克和斯科尔斯(1974)等人，他们从股东的边际税率出发，提出“追随者效应理论”。“追随者效应理论”认为现实中每个投资者所处的税收等级不同，有的边际税率高，如富有的投资者，偏好低股利支付率或不支付股利的股票；而有的边际税率低，如养老基金等，偏好高股利支付率的股票。据此，公司的任何股利政策都不可能满足所有股东对股利的要求。达到均衡时，高股利支付率的股票将吸引一类追随者，由处于低边际税率的投资者持有；而低股利支付率的股票将吸引另一类追随者，由处于高边际税率的投资者持有。该理论实际上是股利无关论。

伊斯特布鲁克(1984)认为，股利分配减少代理成本。较多地派发股利有以下几方面的好处：一方面使得公司内部的现金减少，于是公司可以支配的闲余现金流量就相应减少了，减小经理为自己谋利的可能性，保护了外部股东的利益。另一方面无异于是对经理们的监督引入了第三者，使得经理的行为得到新股东和有关金融市场措施的监督，而且公司要维持较高的股利支付率，则需要经理付出更大的努力，这样不仅股东的代理成本得到了分摊，而且经理们的行为也得到了规范。

除了以上几种有代表性的理论外，20世纪80年代之后，米勒、谢弗林和史特德曼等学者将行为科学、心理学等学科引进并且应用于股利政策研究中，着重从行为学的角度探讨股利政策，开创了不少新的理论。其中，马尔科姆·贝克和纽约大学斯特恩商学院的杰弗里（Malcolm Baker & Jeffrey Wurgler，2004）提出了股利迎合理论。该理论认为公司发放现金股利的决策取决于投资者的需求，当投资者愿意花较高的价格购买那些发放现金股利的股票时，经理就会迎合这种需求而发放现金股利；相反，当投资者愿意花较高的价格购买那些不发放现金股利的股票时，经理就会迎合投资者的需求而不发放现金股利。

2、国内股利政策理论

国内股利政策的研究主要可从两个方面来看：一是股利政策的影响因素，即股利发放受何种因素影响；二是股利政策的影响，即股利发放之后什么会受到影响。总结得出我国上市公司的股利分配政策主要受内部经营状况、盈利状况以及

股东意愿等因素的影响，现金股利主要受利润、股票市价以及净资产收益率等因素影响，股票股利主要受股本总额、可供股东分配的利润以及每股净资产等因素影响。下面分别来看国内学者对股利政策影响因素以及发放后的影响的研究。

（1）股利政策的影响因素。吕长江和王克敏（1999）在1996、1997、1998年末，以沪深股市支付现金股利的372家公司为有效样本，运用因子分析法——逐步回归分析法对我国上市公司股利政策的影响因素进行分析，得出结论：我国上市公司的股利分配政策主要受公司规模、股东权益、盈利能力、流动能力、代理成本、国有股及法人股控股程度、资产负债率等因素的影响。

刘星等学者(2004)运用均值差异检验、Logistic回归和多元线性回归分析方法，对我国上市公司经理管理防御下的股利政策进行了实证分析表明:公司经理存在以支付适当股利为自己谋私利的行为；而上市公司投资机会、国有股比例和总经理所持股份数是影响经理决定支付股利的主要因素。

杨宝、管考磊、王飞（2009）利用控制权结构作为代理成本替代变量分析了我国2002年至2005年A股上市公司的现金分红情况,并且综合考虑每股收益、每股未分配利润、资产负债率这些因素的影响。得出：在国有股控股的上市公司之中，第一大国有控股股东比例越高，股利支付水平越小，而其他股东比例越高，股利支付水平越高。在非国有控股的上市公司中，却表现为第一大股东持股比例越高，股利支付水平越高。

黄伟忠（2010）基于委托代理理论,以我国制造业的上市公司2005-2007年的数据为样本,运用相关分析和线性分析，研究在我国特殊国情下,上市公司的股权制度与现金股利政策是否具有显著的相关关系,大小股东之间的控股关系是否会直接影响上市公司的现金股利发放情况。研究结果表明:在我国上市公司制造业中，第一股东持股比例越高,公司越倾向于发放更多的现金股利，且对现金股利分配率影响较为显著的还有公司规模,每股未分配利润和资产负债率。

李玫、韩娜（2010）选取沪深300指数所包含的公司为研究样本的筛选范围，采用因子分析与多元回归分析相结合的方法，对我国上市公司股利政策与财务指标之间的关系进行了研究。得出结论：企业盈利能力、资产现值和成长能力与每股现金股利存在着明显的正相关关系，公司偿债能力对现金股利政策没有很大的影响，公司的流动性对现金股利政策的影响也很小，流通比例与股权集中度对股

利的影响程度减弱，上市公司的规模和经营能力与每股现金股利没有明显的相关性。

（2）股利发放后的影响。陈晓、陈小悦、倪凡(1998)在信号传递理论背景下，以1995年及以前上市的86家A股公司作为样本，先将股利方法形式分为现金股利、股票股利和混合股利，然后分别计算它们在股利公告日前后20天的超额收益率，对三种不同形式首次股利的信号传递效应进行了检验。得出在我国股票市场中，纯现金股利、股票股利和混合股利均能产生异常收益，具有信号传递效应。但现金股利并不受市场欢迎。

俞乔、程澄(2001)，以深圳股市与上海股市创建后所有上市公司发放股利的事件作为研究样本，选取公司专门发布年度分红方案公告的日期作为事件日，以排除其他事件的影响。采用日异常收益率和日异常交易量分别就纯现金股利、股票股利和混合股利对股价变化的影响进行了研究。发现股利政策对市场交易量的作用远比它对市场价格的影响更为深远和持久。

魏明海和柳建华(2007)以2001——2004年国有控股上市公司为样本,研究其现金股利与投资行为的关系。结果发现,在当前外部融资市场不发达的情况下,支付现金股利,抑制了企业的过度投资行为。

3、总结部分

国外的股利研究主要是从股利是否包含了信息、包含的信息是否真实、包含了何种信息以及管理层是否刻意利用股利政策向市场传递信息方向进行研究。虽然不断有学者提出相关的新理论，但是无法取得一致的意见。而国内的的实证研究于20世纪90年代中后期开始，还处于一个发展阶段，主要是基于国外的理论基础上，通过对上市公司的几年间股利方面的事实进行实证检验，得出影响股利政策、股利支付率以及股利支付方式的因素等结论。

股利政策是现代上市公司理财活动的三大核心内容之一。一方面，它是上市公司筹资和投资活动的延续，是其理财行为的必然结果；另一方面，恰当的股利分配政策，可以树立良好的上市公司形象，激发广大投资者对上市公司的持续追加投资。因此，好的股利政策对于公司来说意义重大。本文建立在上市公司的研究基础上，通过归纳总结浙江上市公司近几年的股利分配情况，了解浙江上市公司的股利分配特点及其形成的原因，进而提出规范上市公司股利分配行为的建