有效市场理论与分形市场理论
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市场贸易
有效市场理论与分形市场理论
!文7孙志华
提要有效市场理论是传统金融经济学的理论基础。但是随着大量“异常现象”的发现，人们对有效市场理论提出了越来越多的质疑。与此同时，非线性动力学在经济学领域得到了越来越广泛的运用8分形市场理论逐渐引起了众多学者的兴趣。有效市场理论与分形市场理论主要在市场的统计结构假定和对市场信息的反应方式上存在显著差别，而后者显然更接近于现实。
一、有效市场理论及其不足之处
有效市场理论的起源可以追溯到9:;<=>?* =@在其博士论文《投机理论》一文中的开创性研究和(AB>=&等人在’CDD年进行的经验研究。’CED年英国统计学家F=GH:>>一篇名为“经济时间序列分析”第一部分：价格的论文，在金融领域引起了极大的震动8F=GH:>>发现股价似乎遵从随机游走规律。一般认为是哈里?罗伯兹’CEC年在芝加哥大学举行的一次证券价格讨论会上首先提出了证券市场弱式效率、半强式效率和强式效率的区分方法。萨缪尔森在其“合理预期价格随机波动之证明”一文中对价格变化的随机行为首先进行了阐述，为,3I奠定了理论基础。有效市场理论所提倡的“完美市场”有以下几个假定条件：市场参与者数量庞大，任何单个参与者都无法对市场
产生重大影响；所有参与者都具有完全的信
息，有同样的市场进入途径，并做出各种理性
行为；商品是同质无差别的；不存在交易成
本。由此，有效市场理论得出结论：股票市场的
价格不断进行调整，准确地反映了有关它们的
新信息的变化，所以，证券市场中交易的股票
价格充分反映了有关该股票的全部信息。
!"世纪八十年代以后，随着大量“异常现
象”的发现，人们对有效市场理论提出了越来
越多的质疑。通过不断的理论探讨和大量的实
证分析，人们发现有效市场理论在市场统计结
构假定和对市场信息线性反应方式的假定上
存在着明显的不足。随着非线性动力学在经济
学领域得到了越来越广泛的运用8分行市场理
论逐渐引起了众多学者的兴趣。分行市场理论
较好地克服了有效市场理论在上述两个方面
的不足。
’、有效市场理论中统计结构假定的不
足。有效市场理论试图用一种统计结构来描述
市场。在有效市场理论中，理论紧跟在统计结
构之后。9:;<=>?=@第一次提出市场遵循随机游
走，而且能够被标准的概率微积分模型化。然
而他几乎没有提出实验以证明如此情况。随
后，很多数学家相信，股票市场价格是一个时
间序列，而且只要市场完成了某种约束性的必
要条件，他们就能够被概率微积分模型化。这
个方法具有提供大量实体工具作研究的优
势。但最严格的必要条件是观测值必须独立，
或至少必须具有短期记忆。那就是说，当前价
格的变化，不能参考以前的变化。如产生这一
变化，仅有价格的变化是一个随机游走，而且，
若要估计将来的价格，最好以当前价格作参
数。这个过程将是一个“鞅”或是一个公平游
戏。
对于有效市场理论的判断，到目前还只是
借助统计工具的使用，而统计工具要求独立
性，最好是一极短期的记忆。这个理论随着各
式各样被人们观察到的行为经常不断地变
化。例如，根据,3I价格变化的频率应是由正
态分布精确地预测了的，事实上并非如此。所
有被用正态分布曲线来拟合的这些分布的频
率，会有太多的大幅度的上下变化。这样一来，
大幅度的变化被标上特殊事件，或是异常现象
而被置于频率分布之外。当频率把大的变化筛
选出去后再被正态化时，正态分布是它必然的
结果，价格变化被标上“正态逼近”。然而，这并
不符合事实，并未刻画出真实的市场特征。
面影响。对于参与型这种具有无形性的旅游产品来说，衡量产品质量唯一的标准就是游客的满意度，因此游客的口碑是最有说服力的促销方式。当游客在景点进行体验式消费的过程中，通过视觉、听觉、触觉等感官上的体验触动其内心情感，留下美好难忘的记忆，这种记忆不但会使他在合适的时机再次重游，也会在他向亲朋好友讲述自己的经历和感受时传递出这种体验，使其他人产生消费的欲望。也由此树立该景点的良好形象，使其名称不仅是一种识别，更等同于一种美好的体验，成为声望、承诺和体验的组合。
（五）用服务传递体验。体验存在于景
点员工与游客接触的所有时刻，使接触时
的感受成为记忆是体验营销的关键。体验
源于服务、高于服务，不仅要用良好的服
务给游客留下深刻的印象，更要通过员工
的服务营造一种感觉，使游客觉得整个过
程都是为他特别服务的，他受到了特殊对
待，从而激发起游客强烈的情感。这就要
求员工借助与有形的设施，提供无形的服
务，给游客留下难忘的体验。因此，员工是
景点提供的产品的一部分，员工与游客的
互动交流是体验的不可缺少的组成部
分。他们既是导演又是演员，要使戏剧演
得生动、自然，极好的表现主题，使游客全
身心的投入，就要使员工向游客提供服务
和体验之前，员工自己体验到满意和忠
诚。例如：迪斯尼的每个员工在向游客进
行服务前，都要经过严格的培训，充分认
识迪斯尼的历史传统、成就、经营宗旨与
方法，管理理念与风格等，真正理解其工
作的内涵。通过这种培训使所有员工对迪
斯尼有一个比较深刻的了解，用他们热情
周到的服务确保游客玩的愉快。"
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在有效市场理论完全形成以前，人们就已经发现了不符合正态性假设的例子。当奥斯本标绘股票市场收益率的密度函数，并把这些收益率标为“近似正态”时，就出现了一个明显的异常情况：在分布的尾部有过多的观测值，一个统计学家称为“峰态”的情况。奥斯本注意到了尾部比本来应有的形状要肥胖，但没有看到其重要性。到了库特纳的经典发表的时候，一般人们都接受价格变化的分布有肥胖的尾部这一事实，但对这一对于正态性的偏离的含义却争论不休。芒德勃罗认为，收益率可能属于“稳定帕雷托”分布一族，其特点是无定义的或无限的方差。这一提法为以后的分形市场理论提供了理论依据。
!、对市场信息假定以线性反应方式的不足。线性范式基本上是说，投资者以线性方式对信息做出反应。也就是说，他们在接到信息时做出反应；他们不以累积的方式对一个事件列做出反应。因此线性范式是内在与理性投资者的概念的，因为过去的信息已经被计算进证券的价格了。因此，线性范式暗示收益率应该有近似正态的分布，应该是独立的。但是，有没有可能对于信息的反应而不是信息是成堆出现的呢？如果投资者在趋势十分明显之前忽略了信息，然后又以累积的方式对所有以前被忽略的信息做出反应的。一旦信息的水平越过了临界水平，人们将对迄今他们忽略的所有信息做出反应。这一情况隐含者现在是受过去影响的，即对信息的反应具有长记忆性，这与-48明显抵触。与此同时，大多数人在确认一个趋势所需的时间是不同的，对于信息不均等的消化和反应可能会导致一个有偏的随机游走，这便是分形市场理论的基础，而长记忆性便是分形市场理论的一个重要特性。
总的来说，-48以一种线性范式来分析市场，可能正是所有关于-48争论的症结所在。在关于投资者的理性预期，市场对于信息相同、及时的反应，以及市场的均衡状态等方面，-48都采用了一种线性的范式。在系统的线性区及近线性区，采取线性化的分析方法可以简化问题的复杂性，然而在系统的非线性区仍采用线性的分析方法，则会得出错误的结论。非线性系统是更为一般的存在，社会经济系统，包括金融市场，从本质上讲也是非线性的。非线性为金融市场的研究提供了一个更为广阔的方向和更加有力的工具，同时也揭示了
问题的复杂性。
二、分形市场理论及其性质
近些年来，非线性系统理论的研究已经取得了长足的发展，诸如混沌、分形等非线性理论经济开始在各个领域得到了应用，其中包括金融市场。分形市场理论把分形理论、非线性系统理论和分数维时间序列理论引入了金融市场有效性和市场基本波动特征的研究中，建立了一个新的理论框架。
’、分形。分形这个词来自于拉丁文9:;<+=>&，有破碎的意思，分形理论的研究对象是非线性系统中的不光滑和不规则的几何体。早在’?世纪末!"世纪初，人们就发现了一些经典几何所不能解释的几何体，它处处连续而又处处不可微，这一特性在当时被认为是“病态”的。2@A B@ 分形理论的集大成者为4;ADEFG:@=，他在总结了自然界的非规整几何体后于’?(H 年首次提出分形的概念：分形是8;>&D@:99维数大于拓扑维数的集合。在此我们不对分形的数学概念作过多的阐述，从对它的性质的认识上我们可以比较直观地理解分形。 （’） 分形的自相似性。分形的第一个性质是自相似性，这个性质意味着部分以某种方式联系于整体。这个相似性能够以谢尔平斯基三角的形式被“精确化”，在这里每个小三角是几何学上的相似于较大的三角形。自相似性的这种准确形式仅在数学意义上存在。在实际生活中自相似性是“质量性的”。那就是说，客观存在和过程从统计上在不同的规模、空间、时间上是相似的。每个规模类似于其他规模，但不是同一的。一棵树的单个分枝是质量上自相似于其他分枝，可是每个分枝又是唯一的。 （!）分形维。分形的第二个特性是分形维。欧几里德几何的基本特征是整数维。线是一维，面是二维，固体是三维。而当我们考虑的是一个空心球时，它就不是三维的，因为它有洞。它也不是二维的，因为它有深度。除了它存留在一个三维空间的事实外，它少于三维固体，多于二维平面。它的维数介于二和三，它不是一个整数，而是一个分数维的客体。分形维 特征化了这样的一个客体如何填满它的空间。除此之外，它描述了客体作为一个宏观因子是可以变化的结构，再者，描述了客体如何规模变化。作为几何分形，这个规模法则在空间里发生，而分形时间序列则是呈现统计上的规模变化。 !、 分数维时间序列。时间序列的分数维测度时间序列是如何参差不齐的。我们可以做这样的假想，如同欧几里德维数，一条直线具有’的分数维。随机时间序列有’$H 的分数维。根据直线的线性规模，一条线将会规模变化，它的分数维等于’。然而，随机游走有上升和下降的H"对H"的机会，因此它的分形维是’$H ， 而且，假如分形维是在’$H 与’之间，时间序列的维数就是多于一条直线的维数而少 于随机游走的维数。它比随机游走光滑，可是比一条线粗糙。因为能够辨别过程在确定性（具有一维的直线）和随机性（具有’$H 的分形维）之间的某些地方，所以时间序列的分形维是重要的。不仅如此，时间序列分形维的维数可以从’到!， 在’$H 与!之间，此时时间序列比随机游走更参差不齐，或有更多的反向行为。毋庸置疑，不同于’$H 分数维的时间序列完全不同于高斯统计，因而没有必要限制在正态分布里。 I 、 分形市场理论。-DJ;:最早提出了分形市场这一概念，它指出分数布朗运动可以更加准确地刻画金融市场的波动。同时，提出了分形市场的基本含义：（’）市场由诸多具有不同投资期限的投资者组成；（!）对于不同投资期 限的投资者，信息会产生不同的影响；（I ）市场的稳定性主要是由市场的流动性决定，也就是由供给与需求之间的均衡决定，当市场由众多具有不同投资期限的投资者构成时，市场具有较好的流动性；（K ）价格反映了短期技术分析和长期基本分析的结合，等等。 三、结论 综上分析，分形市场理论显然比有效市场理论更符合市场的实际状况。分形金融市场的提出是对传统的有效市场理论的挑战，摒弃了传统理论把市场简化为一个典型的理性、均衡和线性范式市场。市场的统计结构并非理想中的正态分布，市场信息反映的方式也并非总是线性的，而更多的具有分形的特征。因此我们需要重新考虑在分形市场理论下新的理论和模型。" 金融市场有关理论 第三节金融市场有关理论 （一）有效资本市场理论概述 市场有效性与有价证券价格真实性息息相关。市场有效性是有价证券价格真实性之基础 所在，如果市场是有效的，那么有价证券价格就是真实的，如果市场不是有效的，那么有价 证券价格就是不真实的，可能是扭曲或虚假的。 如果一个市场是完全、开放、无限制的，信息是完整、对称的，那么这个市场一定是有 效的。市场有效性，说明有价证券价格可以及时反映市场可以得到的完整信息。因为在有效 市场上，有价证券价格是建立在可获得完整信息的基础之上的，并依据最新信息变化而快速 调整，且围绕其投资价值不断波动。有价证券价格看涨是因为市场信息源对有价证券评价上 升，而价格看跌是信息源对其评价下降。 （二）有效资本市场理论的基本内容 西方经济学家将有效率市场分为强效率市场、半强效率市场与弱效率市场。强效率市场 指市场全部信息源（公开与内部）与预期收益关联紧密，而非预期收益则与信息源关联不紧 密。半强效率市场指市场全部公开信息与预期收益关联紧密，非预期收益与全部市场公开信 息关联不紧密。弱效率市场指现期的预期收益与前期的预期收益关联紧密，而现期非预期收 益则与前期预期收益关联不紧密。 投资者的市场行为，通过市场有效性在大多情况下均可得到诠释。由于市场是有效率的， 所以有价证券之间的相对价格亦是有效率的。在强效率及半强效率市场里，投资者便可依据 以前的市场行情来预测未来的市场收益。但在弱效率市场里，即使投资者获知以前的市场数 据，对于他们预测未来的投资收益也毫无裨益。 正是由于市场有效性与有价证券价格息息相关，使投资者在进行有价证券选择时，能够 做出果断的抉择。在他们看来，市场信息使自己感觉某一有价证券是否值现时市价，从而决 定是否持有该有价证券。根据对所获得的市场信息判断，投资者买进一种有价证券，是因为 他们感知该有价证券应高于现时市价，而当他们卖出某一有价证券，则感知该有价证券低于 现时市价。例如，一只X股票现在的市价已达18元高位，但投资者根据所获得的各种市场 信息（经济政策、股市指数、该股税后盈利、企业重大消息等），感知该股的未来预期价格 第五章生产要素市场理论 一、单项选择题 1、经济学家认为劳动的供给和闲暇对于消费者都具有效用和边际效用，劳动的效用实际是（）。 A、消费的效用 B、收入的效用 C、生产的效用 D、价格的效用 2、在一个以劳动时间为横轴，工资为纵轴的坐标系中，消费者的劳动供给曲线的形状为（）。 A、平行于横轴的一条直线 B、垂直于横轴的一条直线 C、自左下方向右上方倾斜的一条直线 D、一条向后弯曲的曲线 3、对于钢铁厂来说，只有炼钢工人和炼钢炉结合起来，才有可能生产出钢，这说明生产者对生产要素的需求是（）。 A、本源需求 B、独立需求 C、复合需求 D、主观需求 4、生产者对生产要素的需求量在很大程度上取决于（）。 A、消费者偏好 B、生产者的数量 C、消费者的预期 D、消费者对产品的需求量 5、边际收益产品（MRP）与边际物质产品（MPP）的关系是（）。 A、MRP＝MPP B、MRP＝MPP×MR C、MPP＝MRP×MR D、MR＝MRP×MPP 6、生产者使用生产要素的原则是（）。 A、边际成本等于边际收益 B、边际物质产品等于边际收益产品 C、边际要素成本等于边际收益产品 D、边际要素成本等于边际产品价格 二、多项选择题 1、关于劳动的供给原则，下列说法正确的是（）。 A、劳动的供给原则是劳动的边际效用等于闲暇的边际效用 B、如果劳动的边际效用小于闲暇的边际效用，可以增加闲暇减少劳动来增加总效用 C、如果劳动的边际效用大于闲暇的边际效用，可以减少闲暇增加劳动来增加总效用 D、如果劳动的边际效用小于闲暇的边际效用，可以减少闲暇增加劳动来增加总效用 E、如果劳动的边际效用大于闲暇的边际效用，可以增加闲暇减少劳动来增加总效用 2、关于完全竞争要素市场，下列说法中正确的有（）。 课程设计 论文题目：市场有效性假说综述学生姓名：李远光 学生学号：20111811765 专业班级：金融学2011级08班 学院名称：金融与统计学院 日期时间：2013年6月7日 目录 摘要 (1) 关键词 (1) 一、随机游走与有效市场 (1) 二、有效市场假说概述 (1) （一）有效市场定义 (1) （二）前提假设 (2) （三）市场有效性的必要条件 (2) （四）内涵和分类 (2) 1. 弱式有效市场 (4) 2. 半强式有效市场 (4) 3. 强式有效市场 (4) 三、投资决策选择 (4) 四、有效市场假说的质疑与市场异象 (5) （一）来自行为金融市场学的质疑 (5) （二）市场中的经典异象 (6) 1.一月效应 (6) 2.小公司效应 (6) 3.周末效应 (6) 参考文献 (6) 摘要：有效市场假说（Efficient Market Hypothesis, EMH ）是一种建立在完全理性基础上的一种完全竞争市场模型，是传统主流金融学理论的奠基石。其核心是：有效市场中证券价格总是能够及时、准确、充分反映所有相关信息。市场是否有效一直是投资者与学者一直避不开的论点。人们在纷纷找寻市场有效的证据的同时，也发现了很多有效市场假说所不能解释的现象。在此，请允许本人以一学者的身份对市场有效性的有关理论与认识进行阐述。 关键词：市场有效性 随机游走 投资者 投资策略 异象 一、随机游走与有效市场 随机游走模型(the random walkmodel)可以追溯到Bachelier1900年所提交的博士学位论文,他在研究投机理论时指出,过去、现在、甚至“折现”后的将来事件,都会反映到市场价格中,但他却发现这些事件与价格的变化没有明显的关系。Working(1934)以及Cowles 和Jones(1937)也发现美国的股票价格甚至一些其他经济数据序列也常常呈现出随机波动。 借用法玛1970年的说法,在随机游走模型下证券价格完全反映可得信息的意思是指相邻证券价格的变化(或收益率)相互独立。通常又假设它们是独立同分布的,则随机游走模型下,证券价格完全反映信息集t θ是指: ,1,1()()j t t j t f r f r θ++= （1） 其中，,1,1,,()/j t j t j t j t r p p p ++=-是证券j 在1+t 时刻的效率；f 是分布密度函数。表达式(1)的数学含意是独立随机变量的条件和边际概率分布相同,为什么这样的一个数学公式就表达了“证券价格完全反映信息t θ”呢?首先要承认有用的信息会影响证券价格,即价格应该反映信息;但(1)式表明信息集t θ没有对证券j 在t+1的收益产生影响,而我们要承认有用的信息对价格有影响,那么两者的“矛盾冲突”就“只好”得到一个说法:信息集t θ已经“完全反映”在价格pt 中了,从而不能再对价格的走势产生影响;否则t θ就不是有用的信息,也就不用关注它了。随机游走模型常常对应于弱有效市场,即信息集Ht 表示包含在价格历史记录中的信息。在弱有效市场下,基于价格历史记录中所含信息的交易,不会获得超过均衡市场收益的所谓“超额收益”。证券价格走势没有规律可循,不可预测。 “随机游走”（random walk ）是指基于过去的表现，无法预测将来的发展步骤和方向。这一术语应用到股市上，则意味着股票价格的短期走势不可预知，意味着投资咨询服务、收益预测和复杂的图表模型全无用处。 二、有效市场假说概述 （一）有效市场定义 在新古典均衡理论中,有效率是指帕累托最优理论。而证券市场的有效率与此涵义大为不同。有效证券市场可定义为证券定价完全并正确地反映了所有相关信息的证券市场。从本质上讲,证券市场有效性问题探讨的是股票价格对相关信息的反应程度和速度。1965年美国金融学家尤金·法码正式提出了一个被广为 第五章市场主体 一、市场主体及其地位（P28-29） 1、市场主体是指市场经济活动的主体存在关系的总和（P29），有广义和狭义之分： ①广义：市场主体=企业组织+其它经济组织+居民+政府 ②狭义：所有从事生产经营或服务活动的经济实体 2、市场主体可化分为公有制和非公有制经济主体 ①公有制经济主体：国有经济主任+集体经济主体+混合经济中的公有制经济主体 ②非公有制经济主体：个体经济主体+私营经济主体+外资经济主体+混合经济中非公有制经济主体 3、市场主体处于核心地位和关键地位（P29）--市场主体是国民经济的细胞 ①市场主体是推动市场经济活动的最基本要素，在社会主义市场经济发展过程中处于核心地位。体现在：市场主体是商品生产或服务及其市场供给关系的核心要素；是商品或服务及其市场交换关系的核心要素；是社会财富的核心要素；是市场活动关系不断开放、拓展的核心因素。 ②市场主体是市场经济运行取向的最主要因素，在社会主义市场经济发展过程中处于关键地位。体现在：市场主体 的多元活动是有目的的选择与创新，是有方法的创新与建构，是有动力的建构与发展；市场主体的多元活动及其规模层次、水平、效益，构成市场经济运行取向的最主要因素。 4、经济活动的层面化分 ④宇观经济（全球经济） ③宏观经济（国民经济） ②中观经济（部门经济、地区经济） ①微观经济（企业经济）-涉及到市场主体部分 二、国有经济的主体地位P29--是由社会主义公有制及其在国民经济整体实力中的作用决定的： ①国有资产在社会总资产中占据优势，国有企业控制国民经济命脉，对经济发展起主导作用。 ②在国民经济主要领域、重点产业、关键环节，国有经济始终居于主体地位，决定经济社会的走向、趋势。 ③在上缴利税、国家财政收入总额中，国有经济占绝大部分，居于重要的主体地位。 ④国有经济的存在和发展，关系国民经济运行的全局和方向，占有根本性的主体地位。 ⑤国有及国有控股企业集团的市场主体地位的凸显。 三、公有制经济主体地位的控制力P30 ①公有制经济在国民经济的主要领域、行业部门发挥主导作用，控制着国民经济的命脉，处于决定性的优势主体地 谈事件研究法在金融市场有效性检验中的局限性 内容摘要:目前没有证据表明:当市场能准确而及时地反应当前公开信息时,就一定能良好地反应历史信息,因此用事件研究法检验市场的半强式有效性时存在信息遗漏,所以半强式有效性检验并不能一定导致弱式有效性。这与从弱式有效性到半强式有效性的传统递进关系相矛盾。本文重点分析了事件研究法的检验思路,及运用事件研究法检验半强式有效性的步骤,系统分析了事件研究法在金融市场有效性检验中的局限性。 关键词:事件研究法市场有效性信息遗漏局限性 对金融市场有效性的研究起源于对证券价格走势的分析。真正把对有效性问题的研究系统化,并确立有效性问题在金融研究中重要地位的是Fama,他于20世纪六七十年代对市场有效性进行了全面总结。按照Fama1965年在《股票市场的价格行为》一文中所说:如果证券价格充分反映了可得的信息,证券价格总是其内在价值的最佳估计,则该股票市场是有效的。其经济含义是:在一个有效的金融市场中,市场能够对信息做出迅速合理的反应,使得市场价格能够充分反映所有可以获得的信息,从而使资产的价格不可用当前的信息进行预测,以至于任何人都无法持续地获得超额收益。 金融市场有效性概述 依照价格对信息反映的程度,金融市场有效性分为三个层次:弱式有效、半强式有效和强式有效。弱式有效市场是指目前的证券价格已经充分反映了历史信息,利用历史信息(包括历史价格、报酬率、交易量等)无法预测未来的价格发展趋势,进而获得超额收益;半强式有效市场制的是证券价格反映了所有已经公开的信息(公司股票分割、年度报告、新股发行公告等,历史信息也属于公开信息),投资者无法利用公开信息获得超额收益。强式有效市场是指证券价格能反映一切信息,包括公开信息和内幕消息。在强式有效市场上,任何投资者都无法从市场中获得超额收益。三个层次的有效市场形式是递进的关系,每一种都包含了前一种的内容。 这里需要特别说明的是:金融市场有效性三个层次之间具有递进关系,即只有具备了弱(半强)式有效性,才有可能具备半强(强)式有效性;一旦具备了半强(强)式有效性,则一定具备弱(半强)式有效性。为什么会有这样的递进关系呢?这与三个层次对应的信息集合之间的包含关系相对应。 第一章金融市场与金融工具 第一节金融市场与金融工具概述 一、金融市场的含义与构成要素 (一)金融市场的含义是买卖金融资产(如股票和债券等有价证券)，使资金从金融资产的买方流向卖方的市场。 (二)金融市场的构成要素包含四个基本的构成要素：金融市场主体、金融市场客体、金融市场中介和金融市场价格 1.金融市场主体包括家庭、企业、政府、金融机构、中央银行及监管机构。 (1)家庭。家庭是金融市场上主要的资金供应者。 (2)企业。企业还是金融衍生品市场上重要的套期保值主体。 (3)政府。 (4)金融机构。 存款性金融机构从资金供给方吸纳资金，并通过贷款或购买有价证券将其提供给资金需求方。存款性金融机构主要包括商业银行、储蓄机构和信用合作社等。 非存款性金融机构不直接吸收公众存款，其资金是从存款以外的渠道获取的。非存款性金融机构在金融市场上扮演着重要的金融中介的角色。 (5)中央银行。 2.金融市场客体 (1)金融工具的分类。①按期限不同，分为货币市场工具和资本市场工具 ②按性质不同，分为债权凭证和所有权凭证 ③按与实际金融活动的关系，分为原生金融工具和衍生金融工具 (2)金融工具的性质。 ①期限性 ②流动性主要通过买卖、承兑、贴现与再贴现等交易来实现。 ③收益性包含：金融工具定期的股息和利息收益和投资者出售金融工具时获得的价差 ④风险性包含：信用风险，一方不能履行责任而导致另一方发生损失的风险 市场风险，指金融工具的价值因汇率、理论或股价变化而发生变动的风险。 3.金融市场中介 4.金融市场价格 二、金融市场的类型 (一)按交易标的物划分货币市场、资本市场、外汇市场、衍生品市场、保险市场、黄金市场 (二)按交易中介划分直接金融市场、间接金融市场 (三)按交易程序划分发行市场、流通市场 (四)按有无固定场所划分有形市场、无形市场大部分的金融交易是在无形市场上进行的。 (五)按本原和从属关系划分传统金融市场、金融衍生品市场。 传统金融市场又称基础性金融市场，指一切基础性金融工具的交易市场，包括货币市场、资本市场、外汇市场等。 金融衍生品市场是从基础性金融市场中派生出来的，从事以传统金融工具为基础的金融衍生品交易的市场。 (六)按地域范围划分国内金融市场、国际金融市场。国际金融市场大多数没有固定的交易场所，属于无形市场。 三、金融市场的有效性 有效性包括：市场活动的有效性、市场定价的有效性及市场分配的有效性。市场有效性的标志可从四个方面来考察： ①交易成本低廉，市场管理和市场秩序良好，能够吸引众多的交易者； ②由于有众多的交易者参加市场活动，所以市场很有深度，即市场供给和需求的价格弹性较大，一旦市场价格稍有变动就会引起供给量和需求量的大幅度变动，致使价格迅速达到一种新的平衡，因而能够保持市场价格的持续性； ③市场价格能够及时、准确和全面地反映所有公的信息； ④资金能够根据价格信号迅速、合理地流动，实现资金资源的优化分配。 从市场的产生到形成有效市场，其间要有一个调整修正过程。在这一过程中，是否遵循“公平、公正、公开”和“真实、可靠”两个原则而运作，是能否形成有效市场的关键所在。市场的有效运作需要内外两种相联系的条件。从内部而言就是要有合理的市场结构；从外部而言要有良好的监管。 狭义的金融市场有效性是指金融市场定价的有效性，即金融产品的市价对各种信息能够做出充分反映。狭义金融市场有效性分析一般是针对资本市场，尤其是股票市场。 根据信息对证券市场的反映程度，可将证券市场的信息分为三种类型: ①历史的信息（证券公司过去的价格和成交量）、 ②已公开的信息（包括盈利报告、年度报告、财务分析人员公布的盈利预测和公司发布的新闻、公告等）、 ③所有信息（包括所谓内幕信息）。 根据股票对相关信息反映的范围不同，将有效市场分为： ①在弱式有效市场中，股价已经反映了全部能从市场交易数据中得到的信息，这些信息包括过去的股价、交易量、空头的利益等。该假定认为市场的价格趋势分析是徒劳的，过去的股价资料是公开的且几乎毫不费力就可以获得。如果这样的数据曾经传达了未来业绩的可靠信号，那所有投资者肯定已经学会如何运用这些信号了。 ②在半强式有效市场中，与公司前景有关的全部公开的已知信息一定已经在股价中反映出来了。除了过去的价格 金融市场概论 在现代经济系统中，有三类重要的市场对经济的运行起着主导作用，这就是要素市场、产品市场和金融市场。要素市场是分配土地、劳动与资本等生产要素的市场，产品市场是商品和服务进行交易的场所。在经济系统中引导资金的流向，沟通资金由盈余部门向短缺部门转移的市场即为金融市场。 §7.1 金融业的发展 第一阶段 19世纪以前 以实物货币为主体 金融机构从事货币兑换业务 第二阶段 19世纪以后 以信用货币逐步代替实物货币 金融业以银行业为主体 第三阶段 19世纪70年代以后 金融创新导致银行业的市场份额下降 金融市场开始占据主导地位 第四阶段 现在及以后的发展 以金融的国际化，电子化，网络化，经济虚拟化为主要标志 §7.2 金融资产的定义 金融市场的定义 金融市场通常是指以金融资产为交易对象而形成的供求关系及其机制的总和。包括以下三层意思： 1、金融市场是进行金融资产交易的有形和无形的场所。 2、金融市场反映了金融资产供应者和需求者之间的供求关系。 3、金融市场包含交易过程中金融资产所产生的各种运行机制，其中最主要的是价格（包括利率、汇率及各种证券的价格）机制。金融资产的定义金融资产是指一切代表未来收益或资产合法要求权的凭证，亦称为金融工具或金融证券。金融资产可以划分为基础性金融资产与衍生性金融资产两大类。前者主要包括债务性资产和权益性资产；后者主要包括远期、期货、期权和互换等。 包括债务性证券和权益性证券。 分类：1、货币 2、债务性证券 3、权益性证券 4、衍生证券 机制与定价运行机制 定价机制 利率机制 汇率机制 风险机制 监管机制 主体行为 筹资行为 投资行为 套期保值 套利行为基本定价原则：预期未来现金流的现值 基本定价公式：()11T t t t v C R ==∑+ 其中C t —— t 时收到的现金流 R —— 投资者要求的市场收益率 T —— 现金流发生的期限V —— 资产的现值，即内在价值 金融市场与要素市场和产品市场的差异 在金融市场上，市场参与者之间的关系已不是一种单纯的买卖关系，而是一种借贷关系或委托代理关系，是以信用为基础的资金的使用权和所有权的暂时分离或有条件的让渡； 市场交易的对象是一种特殊的商品即货币资金。 市场交易的场所在大部分情况下是无形的，通过电讯及计算机网络等进行交易的方式已越来越普遍。 综合测试题(五) 一、单项选择题 1. 消费者在选择卖主时，真正看重的是顾客让渡价值。顾客让渡价值是( (A )顾客总价值和顾客总成本 (C )顾客潜在价值和顾客总成本 2. ()是指商业机构(或企业、公司)使用 公司)订货和付款。 ( A ) B to B ( C ) B to C 3 .关系营销是指( (B) C to C A ) B ) C ) D ) )的差额。 (B )顾客潜在价值和顾客总成本 (D )顾客总价值和服务总成本 Internet 或各种商务网络向供应商(企业或 (D) C to C 企业开展公共关系的营销方式 企业搞好与政府有关部门关系的营销 以系统论为基本思想，建立并发展与消费者、竞争者、供应者、分销商、政府机 构和社会组织的良好关系的营销 根据顾客之间的关系来开展营销 4 .在CS 营销战略下，企业开发产品的源头是( (A )企业利润要求 (C )顾客需求 5. CS 战略考虑问题的起点是( ) (A )顾客 (C)市场 6 .服务营销的核心理念是( ) 研究如何促进作为产品的服务的交换 顾客满意和顾客忠诚，通过取得顾客的满意和忠诚来促进相互有利的交换，最终 实现营销绩效的改进和企业的长期成长 研究如何利用服务作为一种营销工具促进有形产品的交换 将服务用于出售或者是同产品连在一起进行出售 ) (B )企业生产工艺 (D )顾客购买行为 (B )企业形象 (D)产品品牌 A ) B ) C ) D ) 7. 某旅游公司在网上推出 “按单服务” 旅游项目， 游客进入网站后， 用鼠标同公司 “对话”， 选择旅游项目、安排日期或提出自己的特殊要求，则公司在营销工程中所注重的是( (A )营销技术数字化 (B )客户关系互动化 (C )产品服务定制化 (D )沟通响应适时化 8. 交叉销售的本质是( ) (A) 交叉各种因素，提供完美解决方案，满足客户整体需求的过程 (B) 产品的交互搭售 (C) 销售服务定制化 (D) 沟通 9. 下列选项中不属于交叉销售的优点的是( ) 提高客户转换成本，增加客户忠诚度 提高客户感知价值，增加客户满意度 扩大销量，增加利润 发掘现有客户潜力，提高客户赢利性 (A) (B) (C) D) )。 10 .数字化整合营销是指从客户价值出发，以( )为中心，运用现代信息技术和管理信 息系统，通过与每个客户的互动对话，与客户逐一建立持久、 长远的双赢关系，为客户提供 定制化的产品和服务，从而实现企业利润和满足顾客需求目标的一系列营销活动过程。 摘要：本文对有效市场理论进行了简单的阐述，研究了我国证券市场有效性的现状，对中国证券市场有效性的实证研究及检验成果进行了总结评述，分析了中国证券市场有效性欠佳的主要原因，提出了增强证券市场有效性的对策和建议。 关键词：证券市场；有效性；信息披露 !"#$%&’$：(&#)*+,$-)$-)+%.+/)//0’0),$1&%2)$3$-0#4&4)%#$5*0)#$-)4%)#),$#0$5&$0+,+/$-))//0’0),’.+/6-0,&7##)’5%0$.1&%2)$31&2)##511&%.’+11),$#+,$-))140%0’&8#$5*0)#&,*$-)%)8)9&,$):&10,)*&’-0)9)1),$#&"+5$0$3&,*&,&8.#)#$-)1&0,’&5#)#+/0$#5,#&$0#/&’$+%.4)%/+%1&,’);<0,&88.$-)4&4)%45$#/+%=&%*$-)#5>>)#$0+,#&,*1)%)#$-&$),-&,’)$-))//0’0),’.+/6-0,&7##)’5%0$.1&%2)$; ?).=+%*#@A)’5%0$.B&%2)$；C//0’0),’.；D,/+%1&$0+,E0#’8+#5%) 中国证券市场有效性研究 ! 余希 （西南科技大学 经济管理学院，四川 绵阳 FGHIHI ） 有效市场理论又称有效市场假说（C//0’0),’.B&%2)$J.4+$-)K #0#，CBJ ）。它是现代资本市场理论体系的一个重要基石，很多著名的现代金融投资理论，如资本资产定价模型L 6!MB N ，套利定价理论L !MO N 等等都是建立在有效市场理论的基础之上。有效市场理论认为，金融资产的价格能反映市场上所有的信息，投资者不可能利用任何已知信息去获取超额收益。 在证券市场上，投资者通过关于能影响股价的未来事件的信息来判断证券现在的价格是否合理。信息的出现是随机和连续的，投资者不断地根据新的信息来修正各自的预期，导致证券价格也不断地随之发生变化。信息能否迅速而准确地影响证券价格取决于证券市场的有效性。如果信息能以不带任何偏见的方式及时地在证券价格中得到充分反映，那么该市场可以被认为是有效的。市场有效意味着证券市场能够价格为指针引导资本资源得到有效配置，最终实现整个社会资源配置最优化。因此对我国证券市场有效性的研究具有重要的理论及现实意义。 HPFQ 年， 美国芝加哥大学金融学教授法玛L <&1&N 提出了市场有效性假说，其核心思想是：在有效市场上，价格能完全、及时地反映所有可能影响其变动的信息，市场竞争使证券价格从一个均衡水平过渡到另一个均衡水平，价格随机波动恰好体现了证券市场的有效性。 一、关于我国证券市场有效性的争论 对于我国证券市场的有效性，学者们普遍认为尚未达到半强 式有效，但对是否达到弱式有效则存在较大争议。HPPR 年， 吴世农采用自相关分析检验上海股市的股价及股价指数时间序列，得出上海股市不具备弱式效率的结论。稍后，他又对深沪两市的GI 种股票的日收益率时间序列进行研究，计算结果表明，日收益率 时间序列不存在显著系统变动趋势。宋颂兴（HPPQ ）对GP 种股票的周收益率的研究结果表明股价具有随机游走特征，因而认为，随着市场规模的扩大，股市已经达到弱式有效。杨朝军（HPPS ）、李凯（GIII ）等人用序列相关和游程检验等方法对深沪两市的研究结果亦得出同样结论。这些研究似乎表明，我国证券市场已逐步发展为弱式有效市场。但持相反观点的研究成果也大量涌现，主要表现在： !技术分析。如果市场已经达到弱式有效，那么投资者无法通过技术分析获得超额收益，然而事实并非如此。技术分析在我国受到大多数投资者的青睐，一些研究成果也表明了技术分析在我国证券市场的可行性。赵宏（HPPS ）运用神经网络的非线形映射，选用TAD ，?EU ，EB!等常用技术指标作为系统状态指标，推出预测模型，运用该模型对深市进行了买入时机预测，收到了令人鼓舞的效果。 "博弈分析。 机构大户操纵市场牟取暴利的坐庄行为在我国可以说是“阳光下的罪恶”，近年来虽有“中科系”、“银广厦”等大 案要案被查处，但证券监管的力度仍然不够。刘星（GIIH ）通过博弈分析研究我国证券市场在监管乏力条件下的有效性，认为在上市公司年报公布后，股价见利好反而下跌，见利空反而上涨，主要是机构大户利用其资金和信息优势，操纵股价，诱使广大中小散户跟进，从中牟取暴利所致。在信息不对称和实力对比悬殊的情况下，机构大户哄抬股价，操纵市场，是谋求自身收益最大化的 “理性”行为，并且也从另一个侧面说明庄家行为有其深刻的内在根源。 二、中国证券市场低效率的原因分析 H;股本结构不合理 资本市场是筹集长期资金的市场，也是资源有效配置的市 场。但这些功能的发挥需要通过在资本市场上进行股份转让来实现，在资金流动和企业并购的过程中完成资源的有效配置。而我国上市公司的股本结构是由国有股、法人股和社会公众股R 部分构成，其中超过G V R 的国有股和法人股都不能通过二级市场流通，因此很难通过股权转让来实现资源的有效配置。真正的 HIG 特区经济!"#$%&’()*#+$)*),-GIIF 年F 月 股市众议园 中国商业银行资本补足渠道有效性分析 【摘要】目前我国商业银行资本充足监管中存在的主要问题在于：银行的资本补充途径有限，而且各商业银行的资本充足指标极不稳定。银行通过各种途径补充资本后，资本充足率可以暂时达到最低资本充足率要求8%，但是随着银行资产高速扩张，在资本增加后不长的时间内，就会再次面临资本金不足的问题。对银行来说，研究各种资本补足渠道的有效性，建立长期动态的资本补足途径是当务之急。 【关键词】资本充足率资本结构资本补足渠道 2007年2月28日，我国银监会颁布了《中国银行业实施新资本协议指导意见》，确定了我国银行实施新巴塞尔协议的范围和时间表。要求我国商业银行最低资本充足率应达到8%。在现行监管体制下对资本不足的商业银行，银监会可以启动及时校正措施(PCA)，采用强制性校正、调整高级管理人员、接管银行、促成机构重组和撤销等方法进行管理。这进一步促使商业银行更加积极地寻找资本补足途径、提高资本充足水平、提升风险管理能力。 目前，商业银行获取资本来源主要采取上市融资、发行次级债、通过利润补充等途径。根据中国目前资本市场的发展现状和银行业监管政策，前两种方式需要经过严格的审批，操作复杂，而目前银行的利润率普遍不高，通过财务盈余短期内难以实现资本金的迅速补充。现实中又存在资本充足率提高的短期性。因此，本文选择长期资本金补充渠道有效性研究作为研究主题。 一、我国商业银行资本充足管理中存在的问题 1、资本不足与资本充足率不稳定依然是目前困扰我国银行业发展的重要因素 目前，我国10家上市银行中在内地上市的分别是工商银行、中国银行、招商银行、华夏银行、民生银行、上海浦东发展银行、兴业银行和深圳发展银行，在香港上市的分别是建设银行、交通银行、工商银行、中国银行和招商银行。2006年末，各行资本充足率数据如下：从表面的统计数据看，我国银行业的资本充足水平大幅度提高，抗风险能力明显增强。十家商业银行中资本充足率增加的有七家，平均增幅达到1.85%；资本充足率下降的有三家，平均降幅为0.66%。最低资本充足率达标率为90%，仅深圳发展银行未能达到8%。 但事实上，由于资本补充渠道相对有限，在经历2002～2005年业务快速扩张之后，银行的资本约束问题已经开始凸现。浦发银行、华夏银行、兴业银行等几家银行的资本充足率徘徊在8%警戒线的附近。深圳发展银行的资本充足率更是远低于监管标准，只有3.71%，虽比上年末略有提高，但离监管要求相差甚远。由于未股改，该公司目前基本丧失了在证券市场再融资的资格。 资本充足率指标仍不稳定。目前通过各种途径扩充资本后，使得资本充足率暂时达到最低资本充足率要求8%是有可能的，但是考虑银行资产高速扩张，在资本增加后不长的时间内，就会再次面临资本金不足的问题。如民生银行上市前的2000年6月的资本充足率为10.84%，上市后的2000年末资本充足率猛增至21.45%，但2001年末,其资本充足率又骤跌至10.1%，2002年末遂降到8.22%。虽然2003年 中国股票市场有效性研究 规划研究部刘寒星李芮（执笔）1 市场有效性是金融学和投资学的重要概念，也是投资者进行资本市场投资策略选择的思考原点。对于投资者而言，市场有效性程度高低的判断，决定着其在主动管理和被动管理投资策略之间的权衡取舍。综合使用历史价格相关性、积极投资策略超额收益率和主动管理型基金超额收益率等指标衡量中国市场有效性情况发现，尽管目前有效性水平与发达国家市场相比还存在较为明显的差异，但由于投资者结构的变化、信息技术的进步、监管机制的逐步健全和交易品种的不断完善，中国股票市场的整体有效性程度在过去十几年间依旧得到了显著提高。中国股票市场有效性程度的持续提升，意味着秉承价值投资理念、以指数基金为依托、结合因子分析方法，并将获取市场整体“贝塔”收益作为目标的投资策略应成为今后机构投资者的主要选项。 1资产配置处宋论升对此文亦有贡献，本文在数据和模型上参考借鉴了中金、光大、海通、银河和申万宏 源等机构的研究报告。 目录 一、市场有效性的界定与衡量 (1) （一）市场有效性的概念 (1) （二）市场有效性的衡量 (2) 二、市场有效性的实证检验 (4) （一）中国证券市场有效性的历史变化 (4) （二）中国证券市场有效性的国际比较 (10) （三）中国证券市场有效性的驱动因素和趋势预测.. 12 三、结论与启示 (15) （一）初步结论 (15) （二）投资启示 (15) 一、市场有效性的界定与衡量 （一）市场有效性的概念 市场有效性或许是金融投资学领域最为重要、也是最富争议的概念之一。20世纪早期的一些学术研究发现，股票价格表现出某种随机游走的特征，因而难以预测。在此基础上，20世纪60年代芝加哥大学教授尤金?法玛（Eugene Fama,1965）正式提出了完整的市场有效性概念：证券市场中价格能够充分反映所有可以获得的信息，市场上的所有价格都是最公平合理的价格，任何投资者都不能战胜市场而取得超额收益。 市场有效性的成立建立在以下几个基本假设之上：一是所有关于证券价格的信息能够得到充分披露和传播，使得每位投资者能在同一时间得到等量等质的信息；二是投资者充分理性，使得同等信息导致一致性的分析和交易；三是证券交易无成本且传导机制顺畅，使得价格能够根据相关信息而迅速调整到位。 由于上述假设过于严格，因此现实中各类形形色色的证券市场几乎都未达到纯粹的市场有效性，而只是存在有效性程度的差异。根据证券价格对信息反映程度的不同，一般可以将市场有效性划分为三个层次：1）弱市场有效性，这种类型的市场中证券价格反映了所有的历史价格信息；2）半强市场有效性，该类市场中证券价格反映所有的公开信息； 资本市场有效性 一、关于资本市场有效性的涵义与范畴的界定 资本市场既是一个有形的资本融通平台,又是一个无形的资源配置系统,更是一种组织的、社会的资本交易关系。当前,中国学界对资本市场的研究,多集中在狭义资本市场概念层面,即指包括了股票市场、债券市场、投资基金市场、衍生工具市场等在内的证券市场,这个方面突显出中国“大资本市场”客观上尚不成熟,存有结构上的不健全,另一方也体现了证券市场在广义资本市场中的绝对影响性,本文讨论的资本市场的范畴沿袭狭义资本市场概念,并将对资本市场中的股票市场实行集中的考察,但其中的债券市场等也是不可忽视的讨论范畴。 关于资本市场有效性的界定,传统经典理论是围绕着信息效率展开的(哈瑞·罗伯茨,1967;尤格尼·法玛,1970)。近年来,这个领域的研究逐渐倾向于配置效率角度,如山东大学徐涛博士的专著《中国资本市场配置效率研究(一个制度经济学的分析)》就专门研究了资本市场配置效率问题,凡此种种,在此不多赘述。基于以上考量,本文论述的资本市场有效性包括了资本市场的运行效率与资本市场的配置效率两个层面,前者指市场本身的运作效率,包含了证券市场中股票交易的畅通水准及信息的完整性,股价能否反映股票存有的价值;后者指市场运行对社会经济资源重新优化组合的水平及对国民经济总体发展所产生的推动作用水平的大小1。 二、中国资本市场总体特征及其效率分析 近年来,我国资本市场发生了转折性的变化,但部分体制性、机制性、结构性的问题仍制约着中国资本市场功能的发挥。从整体角度来看,我国资本市场基础性制度建设仍尚待完善,服务于国民经济的功能并未发挥应有的效用,这与我国经济发展速度不相适合。 1.多层次资本市场结构开始形成并逐渐发挥效用 第五章房地产市场结构 一、市场结构类型 ?请回忆并回答，有哪些主要的市场结构类型？ ?在房地产市场上不存在完全竞争市场，只有垄断竞争市场，寡头垄断市场和完全垄断市场等市场结构，此外，在房地产市场存在环形竞争。 市场结构类型和特征 1. 垄断竞争市场结构 2. 寡头市场结构 3. 垄断市场结构 4. 房地产市场的环形竞争 1. 垄断竞争市场结构 2. 寡头市场结构 ①含义：寡头市场是少数几家厂商控制整个市场产品的生产和销售的一种市场组织。 ②形成的主要原因： ③每个寡头厂商的利润都要受到行业中其它厂商决策的影响 3. 垄断市场结构 4. 房地产市场的环形竞争 ?对一个城市而言，无论城市的布局是否是环形的，房地产开发商的竞争总是一种环形竞争。这是因为房地产是位置不能移动的产品，它只能和相邻的房地产存在竞争。而对其它产业来说，其产品是可移动的，这样厂商就能在更大范围内开展竞争。在环形竞争条件下，因为只有少数房地产开发商进行竞争，所以房地产市场结构具有寡头垄断市场的明显特征。 房地产市场的垄断特征 ?房地产市场是非完全竞争的市场； ?非完全竞争的房地产市场的特征； ?完全竞争市场与典型的房地产市场的比较 房地产市场市场势力 了解概念 ?市场势力的含义 ?公式 ?勒纳的垄断势力度 ?勒纳指数L L=(P-MC)/P=1/e d ?L在0-1之间 ?总体来说，房地产的需求价格弹性是缺乏弹性，勒纳指数在0.4-0.6 ，房地产开发商具有较强的市场势力。意味着：提高房地产价格所增加的收益会大于价格上涨导致销售量下降所减少的收益，房地产开发商一般倾向于提高价格来增加自己的总收益。 房地产市场进入壁垒 重点掌握 1.市场进入壁垒理论 ?重点了解结构学派的进入壁垒理论 2. 房地产市场的进入壁垒 ①资金壁垒②规模经济壁垒③广告形成结构性进入壁垒④在位开发商对稀缺的土地资源的先行垄断占有⑤政策壁垒 通过本章可以知道： ?房地产市场是非完全竞争市场； ?房地产厂商从一定程度上可以影响房地产产品的市场价格； ?房地产商进入面临一定的资金门槛、产权门槛和规模门槛； ?房地产商具有较强的市场势力，一般会倾向于提高价格来增加自己的总收益。 第六章房地产制度 引例-小产权房 ?“小产权房”不是法律上的概念，而是人们在社会实践中形成的一种约定俗成的称谓。通常所谓的“小产权房”，也称“乡产权房”，是指由乡镇政府而不是国家颁发产权证的房产，即是一些村集体组织或者开发商打着新农村建设等名义出售的、建筑在集体土地上的房屋或是由农民自行组织建造的“商品房”。2011年11月，《关于农村集体土地确权登记发证的若干意见》政策发布，明确指出小产权房不得登记发证。2012年2月，国土部发言人表示将于2012年试点清理小产权房；3月份，国土部部长徐绍史对清理原则进行了解释。 一、房地产制度简介 （一）房地产制度的内涵 ?①房地产制度是指围绕着土地资源与房地产产品的开发、交易和分配而确立的关于人们相互作用方式的一系列规则。 ?②从根本上说，房地产制度从属于整个国家和社会的经济体制，要受到一个国家基本经济制度、基本经济政策和经济体制的制约，构成了国家“制度网络”中的一个环节。 ?③从内容上看，房地产制度主要包括土地产权制度和土地管理制度、房地产开发投资制度、房地产经营制度、住房供应制度、住房分配制度、住房社会保障制度和房地产税收制度、房地产管理制度等多个方面。 ?④在一系列的房地产制度中，土地产权制度和住房制度对于资源配置和人们的利益影响最大，是通常要深入研究的基本制度。（二）房地产制度体系 1. 房地产法 ?房地产法是由国家强制力保证执行的房地产方面的行为规范。 ?国外经验 作为房地产制度的房地产法主要包括三个层面：①综合法②住房法③土地法 ?举例 2. 房地产政策 ?①房地产政策体系是国家或政府为改善住宅的数量、质量、价格以及所有权和使用权而制定的一整套方针、政策和具体措施，是一个国家房地产制度的重要组成部分。 ?②两个层次：中央政府的住房政策和地方政府的住房政策。举例 ?③房地产政策的基础：效率性、公平性和社会政治性 ?④房地产政策既可以是一般原则和政策目标，也可以是政府为改善居民居住条件而制定的关于住房的投资、建造、流通、分配和消费等具体政策体系。举例 3. 房地产管理规定 ?第一个层面：房地产企业的内部管理规章制度 ?第二个层面：房地产行业的自律规则 ?第三个层面：政府对房地产产业的行政管理 其中，第三层面对房地产经济运行的影响最大 ?中国的情况 具体来讲，房地产行政管理规定包括：①产权产籍管理规定②城市规划管理规定他③城市土地管理规定④房地产交易管理规定 龙源期刊网 https://www.360docs.net/doc/b415224744.html, 中国A股市场有效性研究 作者：刘姗 来源：《时代金融》2013年第20期 【摘要】金融的有效市场概念是现代金融经济理论的核心，也是在一般均衡框架下金融资产定价理论的基础。从20世纪初西方经济学家开始研究资本市场的运行效率之后，关于市场有效性的实证研究就从未间断过，不只在西方，在我国也有不少学者对我国的金融市场有效性问题进行了研究，但是由于采用研究方法或数据样本或研究角度的差异，我国学者在市场有效性的方面得到了不同的结论？譹？訛。由于市场有效性对资本市场研究以及投资者的投资策略都有非常大的意义，中国股票市场是否有效，尤其是是否达到弱式有效，一直是理论界讨论的重要课题，具有重要的理论价值和实践意义。 【关键词】市场有效性随机游走方差比率检验 一、引言 有效市场理论是西方现代金融市场理论的基石，是我们研究资本市场的重要方法和依据，许多得到广泛应用的金融投资理论如现代资产定价理论、套利定价理论和期权定价理论皆是以此为基础的，其地位可见一斑。因此一旦有效市场假设被动摇，基于有效市场假设的所有理论就受到质疑，甚至被推翻。 自1965年Eugene Fama和哈里·罗伯茨提出“有效市场假说”[4]并采纳Roberts提出的分类方法，将有效市场分为弱式有效、半强式有效和强式有效三类？譺？訛，西方学者关于市场有效性的实证研究就没有间断过，尤其是关于市场弱有效性的研究。 市场有效性的探讨一直称为金融市场争论的主题的另一重要原因是由于市场是否有效对投资者的策略指导意义：认同市场有效理论的投资者采取消极的投资策略，而认为市场非有效的投资者则会采取积极的投资策略。 有效市场的研究对于我国同样具有重要的意义。虽然我国现代金融理论是基于西方成熟金融市场发展而来的理论，但是金融市场在许多方面都具有不同于西方成熟市场的一些特点。 以前的研究之所以会在实证的结果上出现不一致性，很大程度上是由于未根据我国实情来选择正确的检验方法以及样本数据。从实证研究的方法上看，大部分是针对随机游走和自相关AR（1）来进行分析的，但是根据Eugene Fama对市场有效性的定义，可以发现这些方法未能很好的符合有效市场假说的鞅假定要求。在运用自相关是有个前提，即要求收益符合正态分布，但据检验，我国市场不符合正态分布的假设。从样本数据的角度看，许多研究在数据选取方面存在样本选取不足的现象，Lo and MacKinlay[5]也明确指出，在小样本情形统计量的渐进分布与正态分布可能偏离较远，从而使得检验低效。 第五章市场理论 学习目标 1、了解厂商的分类和特征。 2、掌握厂商在各种不同类型的市场环境下产量和价格决策的条件和内容。熟悉完全竞争市场、完全垄断市场、垄断竞争市场和寡头市场的基本特征。 3、能够对各种类型的厂商的经济效率、产量和价格进行比较分析，并借以分析我国的现实经济问题 学习重点与难点 本章主要介绍市场理论，学习的重点是区分不同的市场类型，并注意在不同市场结构下，厂商的行为，包括价格和产量决策，并作出短期和长期均衡分析。具体为： 1、理解完全竞争市场含义和短期和长期均衡 2、完全垄断市场的特征；厂商的短期和长期均衡； 3、理解垄断竞争市场的特征；厂商的短期和长期均衡； 4、寡头市场的特征；寡头市场几种理论解释。 教学方式 本章以课堂讲解为主，并辅以多媒体课件，并采用对比的方法，比较不同市场结构下厂商的行为。针对本章理论性较强的特点，适当举例，以便更好的让学生消化理解。 第一节 完全竞争市场 市场的类型 ? 市场：某一商品（要素）的买者和卖者相互作用决定其价格和交易量的一种制度安排。 ? 思考：经济学为什么要研究市场呢？ ? 探讨市场上所交易的对象的价格是如何决定的，生产者如何根 据市场来决定自己的产量。不同的市场上类型中企业的差异极大。（加油站、水） 市场和场上的类型厂商的 数目 产品差别的 程度 对价格控 制的程度 进出一个行 业的难易程 度 接近哪 种市场 情况 完全竞争垄断竞争寡头 垄断很多 很多 几个 一个 完全无差别 有差别 有差别或无 差别 唯一的产 品，没有接 近的替品 没有 有一些 相当程度 很大程 度，但经 常受到管 制 很容易 比较容易 比较困难 很困难，几 乎不可能 一些农 产品 香烟、 糖果 钢铁、 汽车 公共事 业，如 水、电 一、完全竞争市场的含义与特征 1.完全竞争的定义:完全竞争又称纯粹竞争，是指一种竞争不受任何阻碍和干扰的市场结构。即是一种不存在垄断和不受政府干预影响的市场结构。 2.实现完全竞争的特征： （1）市场上有许多生产者和消费者。并且每个生产者和消费者所占的市场份额极小，无法通过自己的行为影响市场发价格和市场的供求关系，因而每个主体都是市场价格的遵循者和接受者，而不是决定者；金融市场有关理论
第五章 生产要素市场理论练习题
市场有效性假说综述
社会主义市场经济理论第五章 市场主体
谈事件研究法在金融市场有效性检验中的局限性
金融市场与金融工具
金融市场基本理论概述
基础-第五章-市场营销理论的新发展
中国证券市场有效性研究
中国商业银行资本补足渠道有效性分析
中国股票市场有效性研究
资本市场有效性
第五章 房地产市场结构
中国A股市场有效性研究
第五章 市场理论