期权基础知识介绍和交易策略

期权基础知识介绍和交易策略

第一章什么是期权

期权是指买卖双方达成的合约，使得期权购买方拥有一种能在未来约定时间以约定价格买进或卖出一定数量特定标的物的权利。因此，期权交易是一种权利交易。对于期权买方，权利金的付出赋予其只有日后以约定价格操作的权利，而没有任何义务；而对于期权出售者，他只有履行合约的义务，而没有任何权利，其后续的操作必须依赖相应交易对手的操作决定。所谓股指期权，即是以股票指数为标的物的期权。例如，以沪深300指数为标的物，则称之为沪深300股指期权，以上证50指数为标的物，则称之为上证50股指期权。在有效期内，交易双方以履约价格与市场实际指数值进行盈亏结算。买方支付给卖方一定权利金以获取此期权是否履约的选择权，卖方承担转移买方风险履行期权的义务，并收取权利金作为市场风险的补偿。

自1973年芝加哥期权交易所（CBOE）推出个股的看涨期权之后，交易所交易股票期权得到了快速发展，全球各证券、期权交易所陆续推出了个股期权以及股票指数期权（简称为股指期权），股票期权随着全球金融衍生产品的发展而逐步发展。21世纪后，股指期权的成交量、增长速度逐步超过个股期权、股指期货、个股期货等其他金融衍生产品，成为交易所交易金融衍生产品中的主流产品。

一般而言，股指期权具有以下特征：

一．股指期权的风险收益机制具有不对称性。对于看涨股指期权的多头，收益无限，损失被锁定；而对于看涨股指期权的空头，收益被锁定，损失无限；对于看跌股指期权的多头，收益有限（最多为行权价格-权利金），损失被锁定；对于看跌期权的空头，收益被锁定，损失有限（最多为行权价格-权利金）。

二．股指期权赋予持有人的权利和义务不同。股指期权的多头只有权利而不承担义务，股指期权的空头只有义务而不享有权利，故只有股指期权卖方须缴纳保证金。

三．交割方面，采取的是现金清算的方式。

股指期权主要包括四大基本要素，即：标的资产、权利金、行权价格和到期日。具体而言，标的资产是合约规定的在某一确定时间进行交易的资产；权利金是期权买方为了获得权利支付给卖方的资金，是期权的价格；行权价格是期权合约规定的，买方有权在合约所约定的时间买入或者卖出标的资产的特定价格；到期日是合约规定的最后有效日期。

股指期权的内在价值指假设立刻可以履行期权的情况下，投资者所能获得的收益；实值期权的内在价值等于标的资产价格与执行价格之差的绝对值，平值和虚值期权的内在价值为0。股指期权的时间价值是从期权价值中扣除内在价值之后的剩余部分。

根据股指期权规定的买或卖的权利，可以分为看涨期权和看跌期权，看涨期权是指期权买方拥有在将来某一时间以特定价格买入标的资产的权利，看跌期权是指期权卖方拥有在将来某一时间以特定价格卖出标的资产的权利。根据股指期权的行权时间，可分为欧式期权和美式期权，欧式期权只能在到期日行权，美式期权可以在到期日或之前的任一交易日行权。目前，绝大多数股指期权均为欧式期权。

第二章期权的优势

期权作为最受欢迎的金融工具之一，赋予了投资者买或卖的选择的权利。期权买方可以根据市场实际的情况，选择是否行使以之前约定的价格买入或卖出的权利。由此，投资者不再局限于买入、卖出或者观望这三种决策，而是能够应用期权灵活设计各种策略，把握变化无穷的市场。无论是积极进取型的投资者，还是稳妥保守型的投资者，均可从中受益。期权的优势主要包括：

一、对冲市场风险，在下跌的市场中保护既有投资组合

当投资者希望为所持有的投资组合对冲市值下跌风险时，买入看跌期权是其中一种可以对冲市价下跌风险的方法。例如，当投资者手持的标的资产已见账面利润，但开始对该投资组合的前景感到不明朗，投资者可以继续持有该资产博取潜在的上升空间，同时利用一部份账面利润买入看跌期权以作为资产价格下跌的保险，而无须担心太早或太迟卖出手持资产。

二、设计多元化策略，把握大涨小涨、大跌小跌、震荡突破各种行情

期权有不同的行权价及到期日，投资者可将之组合成不同的期权买卖策略，无论在升市、跌市、震荡市、或突破市都可大派用场。

三、减低资金成本，赚取看多和看空的收益

投资期权所需要的资金只是投资标的资产的一小部份，而且这种杠杆式的投资工具能让投资者更加有效地运用资金及分散投资。且作为期权买方，无需缴纳任何保证金，避免了因市场突变，追缴保证金的风险。

四、增进买卖收益，在持有投资组合时增加额外收益

当投资者持有某一投资组合，他可以卖出较高行权价的看涨期权为自己的投资增加收益。若期权到期时资产价格低于行权价时，期权未被行权，投资者便可赚取卖出期权所得的权利

金。若在到期时资产价格高于行权价时，而期权会被行权，则投资者可以按期权的责任以该较高行权价卖出手上标的资产套利。

五、设定资产买入价，以比市场价更低的价格购买资产

投资者可以利用卖出较低行权价的看跌期权，为预购资产设定一个较低的买入价（即行权价等于或接近心目中的资产买入价）。若资产价格在到期时维持在行权价之上而期权未被行使，投资者可赚取卖出期权所得的权利金。若资产价格在到期时维持在行权价之下而期权被行权的话，投资者便可以按期权的责任以原先设定的买入价（即行权价）买入指定的资产，而实际成本则已因获得权利金收入而有所减低。

六、构建结构化产品

期权是结构化产品尤其是保本型产品的基础构成。通过期权构成的场外产品（OTC）涉及资产标的众多，回报形式多样化，可以满足个性化定制。最为一般的结构是零息债券和期权组成，前者能满足客户对本金的要求（保本或部分保本），后者通过杠杆功能增加风险暴露，使得投资组合增值。也可以利用ETF代替零息债，将红利收益投资期权。

第三章影响股指期权合约价格的主要因素影响期权价格（即期权权利金）的因素诸多，主要取决于标的股指与该期权条款中所列示的性质。由于股指期权是约定未来一定时期按约定指数点位执行买卖行为的权利交易，其众多价格影响因素使得股指期权定价较之股指期货更为复杂。其中，可以计量的影响期权价格的主要因素有：

一.标的股指水平与约定执行股指水平：股指期权即以指数为标的资产，指数高低点位的变动自然对期权价格有所影响。看涨股指期权价格通常会伴随着标的股指的上行而上涨，而看跌股指期权价格通常会与标的股指反向运动。

二.到期日时间长短：同股指期货合约相类似，股指期权合约还受到期时间长短因素的影响。通常情况下，在相同执行价格标的下，到期日时间越远，股指期权合约的时间价值越大，其价格也会相应高于短期内即将到期的合约。

三.标的股指的波动情况：标的股指波动愈剧烈，其价格上下运动的空间亦愈大，意味着潜在向上或向下运动的收益越大，期权购买者倾向于支付更高的权利金来购买这一潜在收益的机会，而期权出售者则要价更高以补偿自身潜在风险。因此，股指期权的价格会伴随标的股指波动的增加而有正向的变动。

四.标的股指股息收益率：由于看涨期权持有者在标的资产宣布除息并执行除息期间，是得不到现金股息的，而标的资产却会因为除息而减值。因此，通常意义上，标的资产的股息收益越高，看涨期权价格相应越低。

除此之外，无风险利率水平，对期权价格的实际影响较小，一般都忽略不计。

在对期权价格定价领域所做的研究中，最为著名的便是布莱克—斯科尔斯期权定价公式与二叉树模型。这里简单介绍一下B-S期权定价公式，一欧式无分红的看涨期权c或看跌期权p的理论价格应为：

c=SN(d

1)-Xe-rT N(d

2

)

p=Xe-rT N(-d

2)-SN(-d

1

)

其中，d1=

2σ

d 2=d

1

-σT

式中，S为股票指数的现货价格，X为约定执行价格，T为到期日时间，r为无风险利率，σ为衡量风险的指标即股指的波动率。上述公式包含了影响期权价格的主要因素。

当然，在实际股指期权交易环节中，期权价格会同模型中所算得的价格有出入，在投资者多次买卖、换手交易过程中围绕理论价格上下波动。无法准确定性的市场氛围或是市场动量（投资者感觉）会对期权价格产生影响。

此外，股指期权合约价格同标的股指的运动紧密关联。因此，影响股价指数的因素亦同样会引起股指期权合约价格的变动，这些因素还包括：

一.宏观经济运行状况：包括一些反映经济运行状况的经济数据，比如GDP、PMI指数、通货膨胀率等。

二.宏观经济政策变化：包括利率调整、财政政策松紧、汇率调整等。

三.与标的指数成份股相关的各种信息：例如权重较大的成份股上市、增发、分红派息等。

四.国际金融市场情况：例如道琼斯工业指数价格的变动、国际原油期货市场价格的变动等。

第四章股指期权与股票的主要区别

国外的经验表明，如果股指期权合约规模设计适宜，将吸引不少中小投资者参与投机交易或进行系统性风险的对冲交易。鉴于此，投资者有必要进一步明确股指期权交易与股票交

易之间的区别，切不可以股票长期交易的思维来操作股指期权。

一、交易对象不同。

股指期权即股票价格指数期权合约，其交易的对象是未来一定时间点以约定价格执行特定股指买进或卖出操作的选择权，而股票的交易对象则是个股。

二、交易方式不同。

股指期权同股指期货类似，存在卖空机制，不但可以先买后卖，也可以先卖后买。同时股指期权可以在日内做T+0交易,当天即可对所持或所卖出期权进行平仓操作。而我国股票交易一般遵守先买后卖的交易规则，虽可通过融券做空，但存在一定的局限性。同时股票交易中，当天买进只能等下一交易日卖出，属于T+1交易。

三、保证金要求不同。

期权交易的对象是一段时期后执行股指买进或卖出操作的选择权，因此股指期权的买方仅就这一选择权支付相应权利金，卖方风险性较大，极端情况下可能承担无限风险，因而必须缴纳一定数量保证金作为履约担保，而股票则属于全金额交易方式。在交易方式上，股指期权具有一定杠杆特征，期权卖出交易者需更注重资金管理，控制持仓及亏损风险。

四、到期日不同。

股指期权合约有着具体到期时间的约定，不能无限期持有，到期日买方或选择指派执行约定操作或选择合约作废，若合约执行则卖方必须履行约定交易并以现金交割。股票交易则不同，一般而言，只要上市公司没有摘牌永续经营，其股票便可永久交易下去，投资者可以无限期持有股票。

五、结算方式不同。

两者虽皆采用现金交割结算，但股票交易采取100%资金全额交易，并不存在每日追加保证金的需要，而股指期权采取的是每日无负债结算机制，主要是由于卖方采取保证金作为履约担保，其保证金会随期指变动而发生变动，故，交易所每日都会对期权卖方交易保证金进行结算，保证金不足时从结算准备金中划拨以保证履约担保。同时，到期日买方选择执行时，卖方有义务按照执行价格与交割结算价的差价进行现金结算。

我国至今尚未推出如股指期权的标准化场内期权交易合约，但资本市场上从未停止过对期权产品的探索。例如，在特定时期和不同场合进行过如认股权证、外汇期权等期权类金融工具的试水交易。尽管如此，期权交易在我国仍属于新鲜事物。股指期权作为场内交易的标准化合约，虽可作为完善市场风险管理的工具，但其专业性强、传导迅速、具有杠杆性等特点或许是一把双刃剑，因此，成熟理性的投资者是市场健康发展不可或缺的重要基础。只有

从根本上了解股指期权交易与传统股票交易的区别，才能有效规避股指期权交易的风险，从而更好发挥股指期权的风险管理、价格发现及其他经济职能。

第五章期权基本交易策略

初涉期权市场的投资者容易患上合约恐惧症。以中金所股指期权仿真合约为例，合约数量达到六十个以上，随着指数价格变化，新合约又会源源不断上市。那么期权交易的首要问题就是如何从纷繁复杂的合约中发现获利机会。这是一个循序渐进的过程，新晋期权投资者可以首先简单地买卖单个期权，然后进行组合期权交易，逐渐培养期权的交易逻辑，从而发现获利机会，最后才能开展涉及多个期权合约的复杂策略。

不同的交易目的，无论是为了增强或者保护投资组合的收益，在市场的变化中获利，还是利用期权的定价错误和时间价值套利，都可以配合期权组合得以实现，而重要的交易思想能够在一些基础策略中初见端倪。

一、收入策略：增强和保护投资组合收益

在持有股票的同时卖出标的股票看涨期权，期权交易的术语称为备兑看涨期权组合，它作为最为常见收入策略，CBOE特为此编制了备兑看涨期权组合策略（Buy-Write）指数BXM 和BXY，两者分别为卖出平值看涨期权和2%虚值程度看涨期权的备兑策略指数，且在10年追溯过程中，收益和波动率表现皆优于标普500指数。本策略的优点是通过卖出期权增加持有股票的绝对收益，同时增加安全余裕。

在风险收益方面，当股价低于看涨期权行权价格，组合收益相当于持有股票，不同之处是盈亏平衡点下降；当股价高于行权价格，组合的收益被锁定，最大的收益即位于行权价格。可见备兑看涨期权组合是通过放弃一定的上方获利潜力来得到股票投资的安全垫。所以适用于短期窗口（一般为1个月），在股价不变或者中性偏多的行情中股票持有者可获得滚动的投机收益。行权价格越高，备兑看涨期权组合的上方获利空间越大，但是由于虚值程度提高降低权利金收入，从而减少对股票收益的保护，对于看涨期权行权价格的选择需要风险收益的权衡。

二、方向性策略：构建牛市和熊市价差

运用现货期权平价思想，备兑看涨期权组合其实就是复制了看跌期权空头。卖出虚值看跌期权作为另一种收入策略同样需要积极管理头寸。但如果在卖出看涨期权的基础上购买较低行权价格的看涨期权称为垂直价差套利，由于两个部位对冲去除了下行风险无限的后顾之忧，该策略建立在投资者对于市场未来趋势的预测之上。

看涨期权牛市价差策略指买入一份看涨期权，同时卖出一份较高行权价格相同到期月份的看涨期权。投资者一般认为市场会一定程度上升或者上升的概率大于下降的概率，即温和牛市的观点。该策略相当于买入股票，不同之处是上方获利和下方损失都被锁定，到期最大收益位于行权价格，最大损失就是权利金的支出。选择卖出的行权价格越高，策略则越激进。通过不同行权价格看涨期权建立的牛市价差组合整体为买入期权，是一种净支出的策略，所以为避免临近到期日时间价值快速损耗，它适用较长的时间窗口。如果要对短期偏多行情套利，可以通过不同行权价格看跌期权建立牛市价差组合，它作为一种净收入策略，整体上为卖出期权。

看跌期权熊市价差策略指买入一份看跌期权，同时卖出一份较低行权价格相同到期月份的看跌期权，该策略基于对下跌行情的判断。

三、波动性策略：建立波动率头寸

依靠市场波动率变化建立的策略包括跨式、宽跨式、蝶式和铁秃鹰价差组合等，由于跨式和宽跨式组合的空头具有很高风险，蝶式或者铁秃鹰价差组合策略适用于初学者，它们实际是一种中性套利，头寸暴露于波动率风险。

以铁秃鹰套利为例，分别卖出一手虚值牛市套利和一手虚值熊市套利的组合，即建立波动率的空头。它是较保险的套利方式，一般认为股价净上涨或净下跌都不会太大，在股价的两个方向上都有较大的安全余裕。该套利一般只需小额投资（有时小额收入），而且风险有限。虽然它的盈利有限，但是它的潜在盈利要大于潜在风险。基于这个原因，铁秃鹰套利和蝶式套利都是有活力的策略。

四、Delta中性策略：像做市商一样思考

Delta表示单位股价变动导致衍生期权价格变动的幅度，衡量期权对于市场价格的敏感性。通过买入一份看涨期权或者卖出一份看跌期权，同时卖出Delta份股票就构成了一个Delta中性的组合，建立之初一般认为市场价格对于该组合没有影响。

做市商在管理头寸时，为了去除方向性风险，往往应用Delta中性策略对冲。事实上，期权的经典定价模型BS模型正是基于Delta中性的无风险套利原理，所以通过动态Delta 对冲可以实现对期权市场定价偏差的纠正。做市商在报价这个看似被动的过程中，其实是主动发现并利用期权理论价值和市场价值的边际优势，开展风险管理，再发现边际优势的反复循环。举例来说，投资者认为目前隐含波动率过低，这可能是期权定价错误，或者对未来新闻事件的预期，可以买入看涨期权，同时卖出一定数量股票进行Delta对冲，并按照Delta

的变动调整股票头寸以保持中性，如果隐含波动率按照预期上升，则不论股价下跌或上涨，投资者都可获得收益。

五、日历价差策略：赚取期权时间价值

日历价差策略也称为时间套利，它同时买入和卖出一手期权，两者的行权价格和类型相同，但是剩余期限不同。本策略的关键是时间价值在临近到期日损耗速度加快，当投资者卖出短期期权，其时间价值的蒸发快于买入的长期期权，因此投资者希望股价在短期期权到期时位于行权价格附近成为平值期权，这种情况下时间价值占比较大，投资者可以通过价差扩大获得稳定收益。因为一般长期期权较贵，买入长期期权，卖出短期期权的日历价差组合是净支出，称为买入日历价差，而反之得到净收入，称为卖出日历价差。

相比中性的日历价差组合，买入看多的日历价差组合由于选择虚值的看涨期权就比较激进，投资者是想通过卖出短期的看涨期权得到信用，以减少买入长期期权的净成本。这种看多期权需要短期期权无价值的过期（现货波动率下降），而标的股票在此后上涨（隐含波动率上升）。

第六章期权策略宝典

期权独特的非线性损益结构、权利和义务的不对称性、独具特色的时间价值以及数量庞大的合约系列等特性，使其能够灵活地设计出多种多样的策略以把握变化多端的市场行情。以下主要向大家介绍期权的几种常见的风险较低的期权策略组合，以供投资参考。

下面以证券市场结合股指期货、股指期权使用为例，说明上述各种策略的具体应用。

为了方便比较，以下例子中沪深300股指期货合约乘数设置为100，保证金比例12%，不包含包含手续费及其他费用。实际操作沪深300期货乘数为300，保证金比例按交易所规定基础上依公司而定。

一、买入看涨期权

应用：降低资金成本

一般投资者看好某只股票时会直接买入标的股票或者通过买入股指期货看多股市，其实买入看涨期权也可以达到接近的效果，而且资金成本较低更有效率。

与其他看多投资工具比较：

1、投资者买入股票需要支付股票投资本金利息，并承受下跌风险；利用看涨期权只需支付权利金，下跌风险限于权利金的损失。

2、购买权证与买入看涨期权效果相近，但是股票期权具有不同行权价格和多个到期月份供选择，投资者可以应看市观点和杠杆比率需要灵活选择不同期权系列。

3、买入股指期货需要支付保证金；买入看涨期权只需支付权利金，不会被追加保证金。

4、融资买入股票，具有杠杆性质，但是需要支付保证金，投资者融资买入证券时，融资保证金比例不得低于50%。同时存在下跌风险。买入看涨期权可以达到更高的资金使用效率而无需支付保证金。

举例

沪深300指数现价2200点，以2200点买入1手沪深300股指期货，以权利金65元买入股指行权价2200的看涨期权，比较买沪深300期货和看涨期权多头，其成本及期权到期时盈亏分析如下：

特点

1、期权成本低廉：上述例子的期权成本是股指期货的25%。

2、有效风险控制：最大风险就是所付的权利金，无需止损。

3、指数价格上升利润空间接近标的指数

4、交易所期权有不同行权价即到期月份供投资者灵活选择

二、买入看跌期权

应用：对冲市场风险

买入看跌期权是一个风险有限的熊市策略，只需要支付权利金，当市场出现预期的下跌时可以获利。

与其他看空投资工具比较：

1、投资者通过融券卖出，投资者不仅需要8%以上的利息成本，还需要每日维持高额的担保物（目前的维持担保比例为300%）；买入看跌期权只需支付权利金。

2、购买权证与买入看跌期权效果相近，但是股票期权具有不同行权价格和多个到期月份供选择，投资者可以应看市观点和杠杆比率需要灵活选择不同期权系列。

3、通过期货空头进行做空，需要缴纳保证金，当市场出现巨幅波动时，可能面临追缴保证金的窘境。而买入看跌期权，则只需要在最初支付一笔权利金，后期无论市场如何变化，都不需要缴纳保证金。

举例

沪深300指数现价2300点，以2300点卖出1手沪深300股指期货，以权利金85元买入股指行权价2300的看跌期权，比较卖出沪深300期货和看跌期权空头，其成本及期权到期时盈亏分析如下：

特点

1、期权成本低廉：上述例子的期权成本是股指期货的31%。

2、有效风险控制：最大风险就是所付的权利金，指数反弹无需及时止损。

3、指数价格下跌利润空间接近标的指数

4、交易所期权有不同行权价即到期月份共投资者灵活选择

三、购买保护性看跌期权

有的投资者喜欢长线持有股票，尤其是基金等金融机构。但预期市场走弱担心对资产组合不利，此时可以选择买入看跌期权对冲短期风险，这使得长线投资者毋须在熊市中卖出股票，仍可以有红利收入和投票权，并保有上行潜力。

举例

投资者手上持有一份100%跟踪沪深300指数的股票组合（为方便比较，假定沪深300指数每上涨1点，该组合市值增加100元，反之亦然），指数价格现在为2300点，担忧市场系统风险造成股票组合亏损，以权利金每股85元购买行权价为2300的看跌期权，其成本及期权到期时盈亏分析如下：

特点

1、对冲成本低廉：上述例子中期权的对冲本仅为投资组合价值的3.7%。

2、有效风险控制：最大风险就是所付的权利金（8500元），在指数大幅下跌时，发挥股票组合止损功能。

3、短期对冲风险，长期仍可在市场上行时获利。

四、卖出备兑看涨期权

应用：增加投资组合额外收益

卖出备兑看涨期权就是在持有股票的同时卖出看涨期权。期权卖方收到权利金，但若看涨期权被行使，就要履行其责任。卖方可根据本身的风险/回报组合去选择卖出期权的行权价。行权价格越高，投资者上方获利空间越大，但是权利金收入越低。

举例

投资者手上持有一份100%跟踪沪深300指数的股票组合（为方便比较，假定沪深300

指数每上涨1点，该组合市值增加100元，反之亦然），指数价格现在为2150点，投资者不但可享受股票组合股息，也可以同时卖出看涨期权增加收入。投资者以权利金60点卖出行权价2200的看涨期权，其成本及期权到期时盈亏分析如下：

特点

1、适合愿意承受持有股票的风险的长线股票投资者。

2、适当地运用此策略可令长线投资增加收益，提升投资回报率。

3、若标的价格上升至行权价之上，可在高价位（行权价）卖出标的获利。

4、即使股价大跌，权利金的收入亦可弥补部份损失。

五、卖出看跌期权

应用：较低价格购买资产

若投资者希望等候股价跌至心目中的低位时吸纳，但又没有太多时间紧贴股票的动向，卖出指定行权价的看跌期权可以帮助达到以下目的：

1、若标的价格果然下跌至行权价以下，所出售的看跌期权会被行权，投资者便可以行权价买入指定的股票，另可收到期权权利金。

2、若标的未能下跌至行权价以下，所出售的看跌期权没有被行权，投资者仍可以收取期权金作为一种收入。

举例

投资者认为目前股指下跌空间有限，希望以2150价位买入一份100%跟踪沪深300指数的股票组合（为方便比较，假定沪深300指数每上涨1点，该组合市值增加100元，反之亦然），目前指数位于2200,，要达到上述策略，投资者以权利金61点卖出行权价2150的看跌期权，其成本及期权到期时盈亏分析如下：

特点

1、有可能在指定低位买入标的。

2、适合已打算中长线持有标的，愿意承担正股下跌风险的投资者。

3、适当地运用此策略可以看跌期权权利金提高收益。

4、适合没有太多时间紧贴个别股票价格动向的投资者。

六、方向性价差期权组合

应用1：有限风险捕捉升幅

若投资者预期股价会出现一定涨幅，但难以大涨，投资者可选择低成本的价差期权组合多头，此策略有助于投资者在一定股价升幅内获利，发挥止损和止盈的功能。

该组合可以由看涨期权构成，也可由看跌期权构成。

如由看涨期权构成，则称之为牛市看涨价差，由以下两个期权系列组成：

?买入一张较低行权价的看涨期权；

?卖出另一张较高行权而到期月份相同的看涨期权。

所卖出的较高行权价看涨期权所收到的权利金可弥补部份买入另一较低行权价看涨期权的期权金成本。

如由看跌期权构成，则称之为牛市看跌价差，由以下两个期权系列组成：

?买入一张较低行权价的看跌期权；及

?卖出另一张较高行权而到期月份相同的看跌期权。

所卖出的较高行权价看跌期权所收到的权利金可覆盖买入另一较低行权价看跌期权的权利金成本。故，对于牛市看跌价差，投资者需要交纳一定的保证金。

举例

股指现价2300，投资者预期后市有温和升幅，有机会上升至2350水平，投资者希望以

较低期权金成本捕捉此温和走势。投资者买入以下牛市看涨价差期权组合：

?以权利金72点买入一手行权价2300的看涨期权

?以权利金45点卖出一手行权价2400的看涨期权

应用2：有限风险捕捉跌幅

与上述牛市价差期权策略类似，同样可以配合相似的操作展开熊市价差期权策略。投资者一般认为市场会一定程度下降或者下降的概率大于上升的概率，即温和熊市的观点。该策略相当于卖空股票，不同之处是获利和损失都被锁定。

该组合可以由看涨期权构成，也可由看跌期权构成。

如由看涨期权构成，则称之为熊市看涨价差，构成如下：

?买入一张较高行权价的看涨期权；及

?卖出另一张较低行权而到期月份相同的看涨期权。

所卖出的较低行权价看涨期权所收到的权利金可覆盖买入另一较高行权价看涨期权的权利金成本。故，对于熊市看涨价差，投资者需要交纳一定的保证金。

如由看跌期权构成，则称之为熊市看跌价差，构成如下：

?买入一张较高行权价的看跌期权；及

?卖出另一张较低行权而到期月份相同的看跌期权。

如何选择合适的方向性价差组合：

?看涨期权or看跌期权

看涨期权和看跌期权都可以构造反映看多观点的牛市价差组合，从构建成本的角度可以概括为：

对于权利金净支出策略，可以看作为净买入期权，所以为了避免临近到期日时间价值快速损耗降低期权组合价值，一般适用于长期套利；反之权利金净收入策略，可以看作为净卖出期

权，时间损耗是投资者的有利因素，一般适用于短期套利。

?大价差区间or 小价差区间

不论是牛市还是熊市价差期权组合都可以选择不同的行权价格价差区间，价差区间越大，越激进，即潜在损失增加，同时获利空间也增大。

七、跨式期权组合

应用：在市场波动中获利

当市场将会有一些重大消息公布时，投资者不知后市去向，但却预计后市股价波幅扩大，导致大升或大跌。买入跨式期权组合可帮助投资者捕捉此突然出现的趋势。买入跨式期权策略是由相同行权价及相同到期月份的看涨期权多头和看跌期权多头组合而成，只要后市波幅扩大，无论后市大升或大跌，持仓者皆可获利。

举例

股指现价2200，投资者预期后市市价拨付将会扩大。希望捕捉此走势，投资者可以买入一下跨式期权组合：

以权利金53点买入一手行权价2200的看涨期权

以权利金50点买入一手行权价2200的看跌期权

其成本及期权到期时盈亏分析如下：

特点

1. 波幅越大，利润越大。

2. 不需要预测股价方向。

3. 最大风险就是失去看涨与看跌期权权利金。

4. 投机性较高而风险有限。