行业人士对汇川英威腾的对比分析报告

行业人士对汇川英威腾的对比分析

上市可以一夜暴富，但企业也需要脱光衣服，众目睽睽之下在沙滩上裸泳。

在国的变频器行业，有一家一直称“领军”的“龙头”企业，这就是今年一月份上市的英威腾电气（002334）。

近日，同城的另外一家变频器企业汇川技术（300124）也首发上市。在两家企业都成为公众公司之后，让我们有机会近距离仔细观察这两家虽相距不远但风格迥异的公司，看看这两家企业的各自风采。

作为行业多年从业人员，我认识部分英威腾的部分和汇川的大部分股东；也多少听说一些行业的八卦传闻。我可以负责任的这么说，坛子中的大部分帖子都是没有什么技术含量的，缺乏对变频器行业的认识，主观臆断的多，充满情绪的多。对于一个行业，一定有着部客观的规律，每个公司会有自己独特的运营之道。这些，往往单纯从财务报表中是看不出来的。

先说说国变频器行业的渊源。自称最早研发变频器的很多，比较认可的说法的是佳灵，后来还有森兰，惠丰等，都属于行业较为老牌有一定规模的企业，但技术水平就较为一般，只生产风机水泵用的通用变频器。真正的改变从华为98年进入变频器行业开始，强大的综合实力，严格的管理，巨大的工作压力，使得华为的产品在行业脱颖而出，并且很快成为老大。变频器的关键控制技术矢量控制也研发成功并快速实现商品化。2001年华为出售华为电气给艾默生，行业的格局发生了很大的变化，客观说，到目前为止，看上去汇川成了最大的受益者。从华电变频器产品线的一把手到研发、制造、市场，先后有30多人加入了汇川。英威腾成立早于汇川，但属于变频器行业中传统的“普传系”，在5年前应该还属于不入主流的厂家，但黄总比较有魄力，从艾默生和成立初期的汇川用股份挖了几个人，也很快把矢量产品做出来了。但毕竟公司框架已成，总体员工的素质不够均衡，从艾默生过去的人不过三五人而已，从汇川挖过去的人则属于底层的普通员工。其实从现在看，从汇川挖人应该是个赔本买卖，不过当时的汇川在初创阶段，对竞争对手的心理上应该是个打击。由此看来老黄也并非仁义啊。高

以上数据摘自两公司的招股说明书或者年报/半年报

注1英威腾员工人员数据为2009年上半年度

注2 汇川员工人员数据为2009全年度

作为一个股民，要想做到价值投资，那么做好功课是前提。除了详细研读上市公司公开的各种公告、报表之外，最好还能够对公司所处的行业有所了解，比如，可以接触一些行业的供应商、代理商、客户等，他们对合作伙伴的信息了解的比公众要更加直接、及时、准确。变频器属于传统的工控行业，这些信息的取

得应该不是很难，有了这些数据，我们就不会人云亦云，不被机构、大户牵着鼻子走，有助于做出自己独立的判断。以下是本人的分析，个人观点，仅供参考。

●英威腾上市发行价48元，发行1600万股，募集资金7.68亿。

●汇川上市发行价71.88元，发行2700万股，募集资金19.4076亿。

●近几年来，英威腾的销售额率一直略大于汇川，但差距在逐年缩小。

2008年汇川落后了5000万，2009年相差1700万，在2010年的上半

年，汇川反超英威腾5900万。考虑到英威腾公司成立的时间比汇川

早一年，之前的领先应该得益于行业先行了一步。但英威腾看来未能

长久保持自己的先发优势。数据报表最能说明问题。英威腾是否还能

继续“领军”打上了问号。

●近几年来，汇川的盈利水平一直好于英威腾，即便在2008年销售数

据差距较大的情况下，利润仍高出英威腾1243万。并且这个差距在

逐年放大，今年上半年更是令人匪夷所思的达到了英威腾的一倍。结

论：汇川的产品在市场上的定位普遍要高于英威腾。

●汇川在研发的投入上一直领先于英威腾。包括研发人员的绝对数量、

占全体员工的比例以及研发资金的投入。与此对应的是，汇川申请的

专利以及开发的行业专机数量领先于英威腾。在细分行业精耕细作、

获得局部竞争优势应该是汇川保持较高利润水平的最重要原因。通观

英威腾，产品的行业分布不明显，特色不明显，基本上泛用产品占了

绝大部分。

●英威腾的在变频器行业的系列更为齐全，涵盖了高压、中压、低压

各个区间。但高压变频器的利润率只有27%。中压的利润很高，达到

了59%，中压1140V的电压等级是中国特有，所以与此对应的进口产

品非常罕见，该领域的竞争相对不充分，英威腾占据了先机。但对变

频器厂家来说，这个产品技术上实现起来没有什么大的难度。英威腾的招股说明书暴露了这个行业金矿，相信其它变频器厂家也很快会进入这个市场。本质上，中压变频器不是一个技术难度大的产品。

●英威腾前五名的客户销售总额是汇川的一半不到。考虑到两家都有

直销与分销，意味着英威腾用户的核心渠道、核心客户质量有所欠缺，大部分渠道进入不了工控行业代理圈的主流。

●上半年报显示，振华港机从前五大客户的位置上消失了，而2009年，

振华是其第一大客户。攻克、把握大客户的能力似乎欠缺。工控行业，最有价值的不是数量大的客户群体，而是少数的高端大客户。网上有人评价英威腾的销售能力强，让人感觉啼笑皆非。汇川的销售团队在国肯定是第一流的，市场管理方式也最接近于国际品牌。推进速度之快，攻击大客户能力之强，客户的忠诚度之高，个人认为远非英威腾可比。英威腾攻击汇川市场鲜有成功，相反汇川要打击英威腾主要是价格障碍。

●从连续三年英威腾前五名的渠道商来看，变动较大，而汇川相对稳

定。英威腾的渠道发展还不够均衡，有实力、忠诚度高的渠道还需要培养。

●在中国经济最发达的长三角、珠三角区域，英威腾的销售大幅度落

后于汇川，在华北、东北等经济次发达区域，英威腾的销售大幅度领先于汇川。这意味着：英威腾的客户群以北方的用户群为主，中国北方的机械制造工业不够发达，以大功率风机、水泵类客户居多。遍阅英威腾招股说明书，除了振华港机之外，几乎没有什么让人印象深刻

的客户。汇川以OEM配套为主，千万级的客户不在少数。但在价格压力大的通用、改造市场几乎没有竞争力。

●英威腾的募投项目，是中、低压变频器的扩能，并无新意。汇川的

募投项目中，高性能变频器，电梯一体化、直驱电机等，在行业属于技术更为领先并有所创新的项目。两家公司对未来发展方向的理解和把握上有明显不同，体现出对行业理解、对发展方向的前瞻性不同。

深层次来看，两家公司的眼光、功底还是有略有高下。

●英威腾的渠道数量众多，产品通用化、标准化程度高，但市场管理

不够规，多打个几个，很容易把产品的底价套出来。英威腾产品销售无明显行业特征，以通用化、覆盖面广的产品为主，缺少自己拥有领先优势的核心行业。汇川在电梯、金属制品、机床等行业有较高的市场份额，行业特征明显。

●汇川的代理商数量控制严格，且一般只了解自己在卖的东西。汇川

的同一个系列的产品中，针对不同客户有很多不同的派生产品，有些产品只针对特定代理商，因此市场的价格体系控制的比较好。汇川代理商给出的价格底线是最少比英威腾高10%，据说这是汇川的政策。

这在对机器本身性能、功能方面的要求不高的客户群中，往往只要求简单的调速，因此用户对价格更为敏感，汇川在这个市场严重缺乏竞争力。

●海外市场一块，英威腾遥遥领先，汇川约等于零。这可能和汇川行

业专机这块在海外无法使上劲有关直接关系，也说明了汇川的通用产品竞争力的欠缺，这方面英威腾占据了明显的优势。英威腾在国际化之路上走的更早更远，且成绩斐然。

总结起来，事实上两家公司在国的上市公司中，都属于质地不错的公司。但两家企业的经营理念和模式很不相同。英威腾的低成本生产能力，在北方市场的占有率、知名度等，汇川不具备。相反汇川团队综合素质，行业深度拓展的优势，英威腾暂时难以望其项背。如果百分制的话，汇川90分，英威腾75分吧。这意味着，上市之后的英威腾如果加大品牌宣传、研发投入，利用已有根据地，然后也开发行业特色产品，则汇川的传统优势市场有可能被后来者蚕食。反过来，汇川如要借助上市的东风扩大市场份额，推出低成本系列的产品，采用较大幅度降价的方式和英威腾抢市场，英威腾也同样难受。现实的情况是，伴随着汇川的上市，会成为行业的出头鸟，面临同行的模仿和拷贝，拉低利润。在群狼的围攻下，如何保持自己的优势并有所创新，是汇川面临的考题。当然电力电子产品的市场空间巨大，两家公司如果各自都能找到适合自己的道路并且避免两败俱伤的恶性竞争，则对国家的电气传动事业也是个贡献。现在看起来好像不乐观，英威腾公告收购一家公司，打算进军电梯行业（汇川第一大行业），汇川好像也在开发中压变频器(英威腾利润最高的产品)，未来的一番恶斗也许不可避免。其实两家的超募资金都不少，未来的竞争，已经不在于一城一池得失。英威腾要进入防爆、电梯和交通行业，汇川现在还不得而知。行业本质不是缺资金，而是能把这些项目都实施好的高人，这么多项目同时上马，本来就很紧缺的人力资源如何分配？项目是否能够顺利完成？让我们拭目以待。

另：

汇川上市当天，90元上下分批进了5000股124，希望长线能够有所回报，从目前股价相对英威腾复权价格来看，300124应该有上升空间。我对老同事们还是有信心的。老朱别让新老股东失望啊。