关于我国尽快推出大宗商品期权的探讨

关于我国尽快推出大宗商品期权的探讨

一、大宗商品期货期权的基本概念及风险揭示

1、期权及大宗商品期权基本概念

期权（Options）是一种选择权，是一种能在未来某特定时间以特定价格买入或卖出一定数量的某种特定资产的权利。期权交易是一种权利的买卖，是指期权的买方支付了权利金后便取得了在未来某特定时间买入或卖出某特定资产的权利的交易方式。这种权利是买进者拥有的一种权利，并非义务。大宗商品期权（commodity option）有时也被称为期货期权，但两者其实还是存在差别的。前者是商品本身的期权，后者是期货合约的期权。大宗商品期权合约标的物主要是铜、铝、黄金及小麦、大豆等大宗商品。

2、期权特点及类型：

第一、买方要想获得权利必须向卖方支付一定数量的费用（权利金或期权费，preiums），卖方则收取该权利金。

第二、期权买方取得的权利是未来的权利，或在未来一段时间内，或在未来某一特定日期。卖方则负有与此相对的未来特定义务。

第三、期权买卖方在未来的买卖标的是特定的。

第四、期权买方取得是买卖的权利而非义务，买方可以灵活选择是否执行。一旦买方选择执行，卖方则必须履行义务。

第五、期权买卖方在未来买卖标的物的价格是预先确定的。

第六、期权买方支付权利金，风险有限但获利可能无限。期权卖方获利有限但风险可能无限。

如今在国际金融市场上交易的期权种类非常多，有股票期权、期货期权、外汇期权及利率期权等等不一而足。按期权合约标的不同可分为现货期权和期货期权；按买方权利来区分，有看涨期权（call option）和看跌期权(put option)；按行权期限的不同，有美式期权和欧式期权两类；按是否标准化交易还可分为场内期权和场外期权。

3、期权合约与期货合约的差异

本文所探讨的大宗商品期权也称期货期权，但期权合约与期货合约存在较大

差别：

（一）买卖双方的权利义务

期货交易中，买卖双方具有合约规定的对等的权利和义务。期权交易中，买方有以合约规定的价格是否买入或卖出期货合约的权利，而卖方则有被动履约的义务。一旦买方提出执行，卖方则必须以履约的方式了结其期权部位。

（二）买卖双方的盈亏结构

期货交易中，随着期货价格的变化，买卖双方都面临着无限的盈与亏。期权交易中，买方潜在盈利是不确定的，但亏损却是有限的，最大风险是确定的；相反，卖方的收益是有限的，潜在的亏损却是不确定的。

（三）保证金与权利金

期货交易中，买卖双方均要交纳交易保证金，但买卖双方都不必向对方支付费用。期权交易中，买方支付权利金，但不交纳保证金。卖方收到权利金，但要交纳保证金。

（四）部位了结的方式

期货交易中，投资者可以平仓或进行实物交割的方式了结期货交易。期权交易中，投资者了结其部位的方式包括三种：平仓、执行或到期。

（五）合约数量

期货交易中，期货合约只有交割月份的差异，数量固定而有限。期权交易中，期权合约不但有月份的差异，还有执行价格、看涨期权与看跌期权的差异。不但如此，随着期货价格的波动，还要挂出新的执行价格的期权合约，因此期权合约的数量较多。

期权与期货各具优点与缺点。期权的好处在于风险限制特性，但却需要投资者付出权利金成本，只有在标的物价格的变动弥补权利金后才能获利。但是，期权的出现，无论是在投资机会或是风险管理方面，都给具有不同需求的投资者提供了更加灵活的选择。

4、期权交易风险揭示

期权属于金融衍生产品的一种。根据银监会颁布的《金融机构衍生产品交易业务管理暂行办法》规定：“衍生产品是一种金融合约，其价值取决于一种或多种基础资产或指数。合约按产品形态分，有远期、期货、期权、掉期……”金融

衍生产品本身的特性，决定了其“高收益、高风险”的必然属性。在金融市场上影响期权价格的基本因素主要有：（1）标的物价格；（2）执行价格；（3）标的物价格波动率；（4）距到期日剩余时间；（5）无风险利率。上述因素的变化往往极为复杂，因此从事期权类衍生品交易的风险往往是巨大的。具体而言：一是市场风险，因期权标的物价格波动造成期权价格波动带来的亏损风险，特别是对期权卖方来说，由于其存在履约义务，因此盈利有限，风险可能无限，一旦标的物价格出现不利走势，期权卖方则亏损惊人。2004年中航油期权事件，中航油新加坡公司因大量卖出航油期权导致交易亏损达5亿美元之巨。

二是信用风险，也称履约风险，是指交易对手无法履行合约承诺的风险。这种风险主要表现在场外交易中。如今国际金融市场上很多期权品种都是在场外交易，合约的履行往往完全取决于当事人信用，因此信用风险很容易发生。最近披露的我国央企购买的各类期权衍生品大多都是场外期权。

三是流动性风险，即期权合约持有者将合约变现的风险。对于场内交易的期权合约来说，由于标准化程度高，市场规模大，交易者变现较为便利，流动性风险较小。相反，在场外交易的期权产品由于各自合约的独特性，导致流动性缺乏，风险较大。如中航油新加坡公司交易的场外期权产品竟占该品种市场交易的95%，一旦市场出现变化，往往难以变现，流动性很差，极易带来风险。

四是结算风险，即交易对手无法按时履约付款或交货等原因造成的技术风险。

五是法律风险，指期权合约不具有法律约束力或未准确诉诸于法律文件所产生的风险。期权等金融衍生品是一个全球化的市场，要求统一的交易规则，而各个国家的法律彼此不同，这会带来法律风险。

以上诸多风险都是期权交易者在进行期权交易时所必须了解的。在当今国际金融市场上，金融衍生产品的发展和创设日新月异，很多结构性期权产品层出不穷。如果投资者对这些结构化的期权衍生品不熟悉而盲目交易往往极易带来风险。

二、从央企套保巨亏看推出大宗商品期权的必要性

改革开放以来，我国经济的巨大发展伴随着我国的企业不断走出国门参与国际经济、金融竞争，特别是众多国资背景的各类央企也广泛利用国际金融市场从

事一系列投资、套保、理财等交易活动。但从近些年来披露的数据来看，我国央企从事金融衍生品交易频频失利、亏损累累。根据国资委公布的调查报告，目前我国有68家央企从事金融衍生品业务。截至2008年10月底，央企从事金融衍生品业务合约市值为1250亿元，形成了114亿元的浮动净亏损。相信这个数据还是非常保守的。而去年10月以来，中信泰富和十多家外资银行签订的澳元杠杆式外汇合约，使公司公允价值损失一度高达147亿港元。深南电与美国高盛集团子公司签下原油对赌协议，几乎陷入破产。三大航空公司签订航油套期保值合约，也出现大额亏损。中国远洋干散货远期运费交易（FFA）浮亏近40亿元人民币。这些巨额亏空触目惊心，其背后的教训是十分深刻的：

首先是很多央企不熟悉游戏规则，不了解参与的衍生品交易风险。据披露，央企签订的合约十分复杂，涉及商品期货、汇率掉期、利率掉期以及期权、结构性存款等各个品种。有26家央企是自行在境外从事场外金融衍生产品业务，且大都与交易对手私下签订的是"一对一"的非标准化合约，交易风险大、透明度不够。为了省去一些费用，为了绕开监管，不熟悉金融衍生产品的央企往往选择场外交易，游离于交易所的监管之外。而央企又难以与国际上"老谋深算"的投行相抗衡。以国内航空公司的燃料油套保为例，东航集团、中航集团和中远集团在2008年6-8月国际油价达到历史最高点时，与高盛、美林、摩根士丹利等境外投行签订了高额石油期权合约，在买入看涨期权同时卖出看跌期权。该结构性产品看似无成本，一旦石油价格下跌则风险极大，结果签约后不久油价很快跌破了约定的卖出期权行权价，这三家企业不得不双倍赔付交易对手。

其次是央企业内控机制不到位，监管难以发挥应有作用。从披露的案件来看，涉案央企往往违规越权操作，而风险管理的失控和内控机制的不健全则加剧了亏损，其背后还有法人治理结构的不完善和监管的缺位。这些并非本文探讨的重点，但一系列案件引发的问题则是令人深思的。国内企业在参与国际化竞争走出国门的同时如何练好内功强壮自己则是任重道远。

再次是国内缺乏相应的期权等衍生品市场，企业无法对冲相应风险。尽管央企从事海外金融衍生品交易失利有其自身的原因。但在一定程度上，央企之所以选择与外资投行进行交易，也是无奈之举。现实的问题是，目前很多企业难以在国内市场进行套保操作。一方面，国内没有大宗商品期权产品，而实物期货套保

需要大量的现金流，一些企业很难去进行期货套保，而期权交易的成本则低很多；另外，很多场内市场，其流动性、成交规模根本无法满足大公司的套保需求，央企们只能选择跟境外投行进行场外交易。而与外资投行进行场外（OTC）交易的一个好处就是，其产品是为你量身定做的，你需要什么，它基本都可以满足。以前述的航空公司需求为例，基于原油或燃料油以及汇率期货的远期、掉期、期权及其组合合约构成的个性化产品成为了大多数航空公司进行航油套保的选择。

因此，如果改变央企在参与境外衍生品交易的这种不利局面需要诸多途径与考虑。笔者认为，一个很重要的方面就是尽快建立我国自己的期权交易市场、推出我国的大宗商品期权产品，避免国内企业因在国内缺乏避险手段而盲目参与境外交易导致任人宰割的境况。

首先，这是满足国内企业进行套保交易风险管理的需要。我国已是大宗商品消费大国，国内企业对于铜、铁、铝、大豆、石油、航空燃油等大宗商品需求巨大，为了避免大宗商品的价格波动，国内企业存在通过套期保值进行风险管理的需要。推出大宗商品期权能够使国内现货经营企业更有利于实现这一点。通过购买期权，一是可以在套保标的价格发生有利变动时带来可能的收益，二是可以避免期货套保中追加保证金的问题。特别是在缺乏相关期货品种时，通过期权套保交易可以满足企业的套保要求。

其次，这是我国实现大宗商品自主定价权的需要。如前所述，我国尽管是大宗商品消费大国，但对于国际上大多数大宗商品我国并没有定价权，前述国内央企所购买的境外衍生产品，外资投行往往掌握了绝对的定价权。由于定价权的旁落导致大宗商品价格的波动难以为我们所掌控和预测，从而不仅对企业生产经营活动甚至国家经济活动都可能带来不利影响。通过推出大宗商品期权交易能够使我国能够更快的将自身的需求转化为对大宗商品价格的影响力。期权和期货都具有价格发现的功能，通过在国内市场推出大宗商品期权并结合期货交易从而在国内打造定价权的交易中心从而改变大宗商品定价单纯依赖欧美的状况，这无疑具有长远的战略意义。

再次，这是完善我国资本市场体系的需要。一个完善发达的资本市场应包括股票、债券、期货、期权等组成部分，不仅包括场内交易、而且包括场外（OTC）交易。欧美发达金融市场无一例外都存在着发达的期权交易市场，通过尽快推出

关系国计民生的大宗商品期权能够进一步完善我国资本市场体系，增强我国经济抗风险能力。

目前，国内一些商品交易所已经在进行这方面的尝试或准备工作。前些日，郑州商品交易所理事长王献立在第五届中国(深圳)国际期货大会上表示，明年争取推出商品期货期权试点，目前已在风控制度、员工培训和会员端培训等环节上进行准备，该试点方案尚待证监会批准。可以想见，大宗商品期权的推出已是箭在弦上。同时，致力于为国内企业提供贴身服务的广大中资金融机构，在金融产品的创新上也应当加速研发金融衍生产品，为国内企业融资、套保、投资提供丰富的交易品种，改变中资银行屡屡为外资银行“做嫁衣”的窘境。

综上所述，尽快建立我国自己的期权交易市场、推出我国的大宗商品期权产品对于提高国家的战略经济地位、加强我国企业的综合竞争实力都是有利的，对内对外、于国于民都是必需的。