招商证券-豫金刚石-300064-中报业绩略超预期,下半年业绩高增长-100817
研究报告 | 公司点评报告 原材料 | 钢铁
强烈推荐-A （维持）
豫金刚石 300064.SZ
目标估值：23.2-26.1元 当前股价：22.79元 2010年8月16日
中报业绩略超预期，下半年业绩高增长
豫金刚石公布2010半年报。公司2010上半年实现营业收入和归属母公司净利润分别为1.17亿元、0.36亿元，折EPS0.27元/股。预计公司10年EPS0.58元，对应PE40倍-45倍，调高目标价格至23.2元-26.1元。维持 “强烈推荐-A”投资评级。 ? 10年上半年经营情况略超预期。公司2010年上半年实现营业收入1.17亿元，同比增长47.98%；实现营业利润0.41亿元，同比增长41.29%；归属于母公司净利润0.36亿元，同比增长41.43%，折每股收益0.27元/股；净资产收益率5.19%，同比下降4.28%；经营活动产生的现金净额为0.28元/股，同比增长55.56%。
? 营业收入增长明显受益于产能高速扩张及出口大幅增长。营业收入较上年同
期增长47.98%，毛利率45.63%，基本同比保持稳定，主要源于生产规模扩大，下游需求旺盛。根据我们测算，公司上半年金刚石销量约在2.7亿克拉。截至2009年底公司压机数量为172台，今年6月在现有装备基础上完成技改后，当前产能已经提高30%，达到5.46亿克拉。10年将新增HJ-650型压机100台，最小缸径为650mm （据我们测算，按照目前产能利用情况，压机缸径在500mm 以下公司保持盈亏平衡），预计10年公司产能将达到7.6亿克拉。二季度公司产品价格上涨明显，产品线满负荷生产；上半年公司产品出口收入大幅增长718.22%。 ? 公司三项费用率合理上升。销售费用较上年同期增长39.55%低于销售收入47.98%的增长率；管理费用较上年同期增长58.39%，主要原因是公司研发投入力度加大、折旧增加、管理人员薪酬、印花税、房产税等费用增加所致；财务费用较上年同期增加36.80万元，主要原因是在建工程达到预定可使用状态，专项借款利息停止资本化所致；
? 竞争优势继续扩大。与同行业公司比较，公司单位产品盈利水平最高（毛利率45%以上），高品级产品率最高，预计随着下半年100台HJ-650型及HJ-1000型压机投产，公司装备技术优势将进一步巩固（行业主流压机缸径为500mm-550mm ），根据测算，目前成本水平还有约15%左右的下降空间，
高品级金刚石对营业收入贡献将继续扩大。
? 业绩预估：我们预计公司10－12年EPS 分别为0.58、0.90和1.22元，预
计未来3年归属于母公司所有者净利润复合增长率52.26％。按照10年业绩给予公司45-50倍PE ，目标价格23.2元-26.1元。维持”强烈推荐-A”评级。? 风险提示：市场波动和价格下降风险；原辅材料价格波动风险；产能迅速扩
张带来的销售风险。 财务数据与估值
会计年度
200820092010E 2011E 2012E 主营收入(百万元)155184296 464
601同比增长65%19%61% 57%
30%营业利润(百万元)4959102 161
217同比增长73%20%74% 57%
35%净利润(百万元) 41 52 88 137
185 同比增长68%27%68% 56%
35%每股收益(元) 0.36 0.46 0.58 0.90
1.22 PE 5
2.3 41.1
32.7 20.9 15.5 PB 8.3 6.9 2.4 2.2 2.0
资料来源：招商证券
豫金刚石2010年半年报分析
10年上半年经营情况略超预期。营业收入增长明显受益于产能高速扩张及出口大幅增
长。营业收入较上年同期增长47.98%，毛利率45.63%，基本同比保持稳定，主要源
于生产规模扩大，下游需求旺盛。根据我们测算，公司上半年金刚石销量约在2.7亿克
拉。截至2009年底公司压机数量为172台，今年6月在现有装备基础上完成技改后，
当前产能已经提高30%，达到5.46亿克拉。10年将新增HJ-650型压机100台，最小
缸径为650mm（据我们测算，按照目前产能利用情况，压机缸径在500mm以下公司
保持盈亏平衡），预计10年公司产能将达到7.6亿克拉。二季度公司产品价格上涨明显，
产品线满负荷生产；上半年公司产品出口收入大幅增长718.22%。
表1：公司10-12年盈利预测
单位：百万元200820092010E 2011E 2012E
营业收入155 184 296 464 601
营业成本85 101 161 261 324
营业税金及附加 2 2 4 5 7
营业费用 4 4 7 12 15
管理费用13 16 27 42 54
财务费用(0) 1 (5)(17)(16)
资产减值损失 3 0 0 0 0
公允价值变动收益0 0 0 0 0
投资收益0 0 0 0 0
营业利润49 59 102 161 217
营业外收入0 3 1 1 1
营业外支出0 0 0 0 0
利润总额49 61 104 162 218
所得税8 9 16 24 33
净利润41 52 88 137 185
少数股东损益0 0 0 0 0
归属于母公司净利润41 52 88 137 185
EPS（元）0.36 0.46 0.58 0.90 1.22
资料来源：招商证券研发中心
营业收入增长明显受益于产能扩张及出口大幅增长。营业收入较上年同期增长47.98%，
毛利率45.63%，基本同比保持稳定，主要源于生产规模扩大，下游需求旺盛。截至2009
年底公司压机数量为172台，10年将新增HJ-650型压机100台，最小缸径为650mm
（据我们测算，按照目前产能利用情况，压机缸径在500mm以下公司保持盈亏平衡），
预计10年公司产能将达到7.1亿克拉。二季度以来公司产品价格上涨明显，产品线满
负荷生产；上半年公司产品出口收入大幅增长718.22%。
表2：公司产量及产能预测
项目 2007年度2008年度2009年度2010H12010E 2011E 产能（万CT） 19,000 34,00042,00046,00071,000 114,000产量（万CT） 18,346.47 32,813.8040,237.1127,283.2868,169.66 109,455.50销量（万CT） 17,921.57 30,349.0640,308.8427,326.9866,805.88 107,265.78
资料来源：豫金刚石，招商证券
图 1：公司各品级产品产量
0.00%
10.00%20.00%30.00%40.00%50.00%200720082009
高品级占产量比例
中等品级占产量比例
资料来源：公司招股说明书，招商证券
公司三项费用率合理上升。销售费用较上年同期增长39.55%低于销售收入47.98%的增长率；管理费用较上年同期增长58.39%，主要原因是公司研发投入力度加大、折旧增加、管理人员薪酬、印花税、房产税等费用增加所致，其中固定资产折旧、生产性生物资产折旧同比增加58.87%，公司新建价值1500万元厂房将按照25年使用期折旧，报告期内研发费用全部计入当期损益。财务费用较上年同期增加36.80万元，主要原因是在建工程达到预定可使用状态，专项借款利息停止资本化所致；
表3：三项费用率变化
豫金刚石
2007200820092010H1销售费用率 2.88% 2.43% 2.41% 1.83%管理费用率 6.24%8.52%8.87%7.43%财务费用率-0.02%
-0.09%0.51%0.21%期间费用率
9.1
10.86%
11.79%
9.47%
资料来源：招股说明书，招商证券；
竞争优势继续扩大。与同行业公司比较，公司单位产品盈利水平最高（毛利率45%以
上），高品级产品率最高，预计随着下半年100台HJ-650型及HJ-1000型压机投产，公司装备技术优势将进一步巩固（行业主流压机缸径为500mm-550mm ），高品级金刚石对营业收入贡献将继续扩大，根据测算，目前成本水平还有约15%左右的下降空间，因此公司盈利水平将得以保持。
表4：高品级金刚石所占销售比例和销售金额
项 目
2009年度 2008年度 2007年度
高品级占产量比例 43.29% 41.67% 39.93%
高品级占销售额比例 67.69% 71.56% 60.99%
中等品级占产量比例 24.94% 26.05% 29.28%
中等品级占销售额比例 20.56% 16.86% 25.09%
低品级占产量比例 31.77% 32.28% 30.79%
低品级占销售额比例
11.75% 11.58% 13.92%
资料来源：公司招股说明书，招商证券
表5：2007-2009年度公司拥有的压机的总体情况
项 目 合成腔体 2009年度 2008年度 2007年度 38mm - - 2 45mm 67 120 120 51mm 85 10 1 压机数量（台）
68mm 20 1 0 38mm - - 80 45mm 180 165 120 51mm 220 210 180 平均单产（克拉）
68mm 440 410 -
资料来源：公司招股说明书，招商证券
注：2009年新增合成腔体为51mm 的HJ-650压机中，53台为2009年逐步由合成腔体为45mm 压机逐步改进而成，6台为2009年新购置投产的压机，16台为2009年底新装压机，目前正处于工艺调试阶段。
豫金刚石业绩预测及估值：公司2010年产能将达到7.6亿吨，根据历史产销情况，预测全年产量为6.5亿吨，保守估计产品单价在09年基础上上浮5%，盈利水平继续保持稳定，则全年每股收益（EPS ）0.58元，给予公司45倍-50倍PE ，目标价格23.2元-26.1元。维持”强烈推荐-A”评级。
图2：豫金刚石历史PE Band 图3：豫金刚石历史PB Band 30x
45x 60x 75x 90x 0
510152025303540M ar-10
(元)
2.5x
3.1x 3.7x
4.3x 4.9x 0
510152025303540M ar-10
(元)
资料来源：招商证券研发中心 资料来源：招商证券研发中心
公司研究
附：财务预测表
资产负债表利润表
单位：百万元2008 2009 2010E 2011E2012E单位：百万元20082009 2010E2011E2012E
流动资产 144 105 927 932 905 营业收入 155 184 296 464 601 现金97 58 857 820 763 营业成本 85 101 161 261 324 交易性投资0 0 0 0 0 营业税金及附加 2 2 4 5 7 应收票据 2 6 9 12 12 营业费用 4 4 7 12 15 应收款项9 9 14 23 31 管理费用 13 16 27 42 54 其它应收款 1 3 3 5 6 财务费用 (0) 1 (5)(17)(16)存货24 25 37 59 77 资产减值损失 3 0 0 0 0 其他11 4 8 13 16 公允价值变动收益0 0 0 0 0 非流动资产 230 309 405 515 613 投资收益 0 0 0 0 0
营业利润 49 59 102 161 217 长期股权投资0 0 0 0 0
固定资产151 230 380 493 593 营业外收入 0 3 1 1 1 无形资产27 27 24 22 19 营业外支出 0 0 0 0 0 其他52 52 1 1 1
利润总额 49 61 104 162 218 资产总计 374 414 1332 1447 1518 所得税 8 9 16 24 33
净利润 41 52 88 137 185 流动负债 44 32 40 128 70
短期借款0 0 0 0 0 少数股东损益0 0 0 0 0
母公司所有者净利润41 52 88 137 185 应付账款 10 8 13 2126
EPS（元）0.36 0.46 0.58 0.90 1.22 预收账款 6 4 8 13 16
其他29 20 19 94 28
主要财务比率
长期负债 71 71 71 1 1
长期借款70 70 70 0 0
20082009
2010E2011E2012E
年成长率
其他 1 1 1 1 1
负债合计 115 102 110 129 70 营业收入 65%19% 61.1%56.7%29.7%股本114 114 152 152 152 营业利润 73%20% 74%57%35%资本公积金121 121 931 931 931 净利润 68%27% 68%56%35%留存收益25 77 139 235 364 获利能力
少数股东权益0 0 0 0 0 毛利率 45.3%44.9% 45.5%43.7%46.1%
母公司所有者权益260 312 1222 1318 1447 净利率 26.7%28.6% 29.8%29.6%30.8%
负债及权益合计 374 414 1332 1447 1518 ROE 15.9%16.8%
7.2%10.4%12.8%
6.4%8.8%11.8%
ROIC 12.4%13.4%
现金流量表偿债能力
单位：百万元 2008 2009 2010E 2011E2012E资产负债率 30.6%24.7% 8.3%8.9% 4.6%
经营活动现金流 30 57 106 152 218 净负债比率 18.7%16.9% 5.3% 4.8%0.0%
流动比率 3.3 3.3 23.5 7.3 13.0 净利润88
185
137
折旧摊销 39 55 67 速动比率 2.7 2.5 22.5 6.8 11.9 财务费用(5)(17)(16)营运能力
投资收益 0 0 0 资产周转率 0.4 0.4 0.2 0.3 0.4 营运资金变动(17)(24)(19)存货周转率 4.7 4.1 5.2 5.4 4.7 其它 1 1 1 应收帐款周转率18.2 20.8 26.2 24.9 22.1
投资活动现金流 (107)(102)(135)(165)(165)应付帐款周转率 3.3 11.8 15.7 15.5 13.8 资本支出(135)(165)(165)每股资料(元)
其他投资0 0 0 每股收益 0.36 0.46 0.58 0.90 1.22
筹资活动现金流 171 (4) 827 (24)(110)每股经营现金0.26 0.50 0.70 1.00 1.43 借款变动 0 0
(70)每股净资产 2.28 2.74 8.04 8.67 9.52
普通股增加38 0 0
每股股利 0.00 0.00 0.17 0.27 0.37
估值比率
资本公积增加810 0 0
股利分配(26)(41)(56)PE 52.3 41.1 32.7 20.9 15.5 其他 5 17 16 PB 8.3 6.9 2.4 2.2 2.0 现金净增加额 95 (49) 798 (37)(57)EV/EBITDA 70.5
57.7 25.3 17.3 12.8
资料来源：公司报表、招商证券
公司研究
分析师承诺
负责本研究报告全部或部分内容的每一位证券分析师，在此申明，本报告清晰、准确地反映了分析师本人的研究观点。本人薪酬的任何部分过去不曾与、现在不与，未来也将不会与本报告中的具体推荐或观点直接或间接相关。
张士宝：招商证券资深钢铁研究员、证券分析师，新财富钢铁行业最佳分析师。上海财经大学管理学硕士、江西财经大学经济学学士（会计学专业），会计师，中国期货从业资格。宝钢8 年工作经验，撰写过国家发改委委托的专题《2006 年中国钢铁产业地图》。
林向涛：清华大学金融学学士，两年钢铁行业研究经验。
黄星：经济学硕士，2009年加盟招商证券。
投资评级定义
公司短期评级
以报告日起6个月内，公司股价相对同期市场基准（沪深300指数）的表现为标准：强烈推荐：公司股价涨幅超基准指数20%以上
审慎推荐：公司股价涨幅超基准指数5-20%之间
中性： 公司股价变动幅度相对基准指数介于±5%之间
回避： 公司股价表现弱于基准指数5%以上
公司长期评级
A：公司长期竞争力高于行业平均水平
B：公司长期竞争力与行业平均水平一致
C：公司长期竞争力低于行业平均水平
行业投资评级
以报告日起6个月内，行业指数相对于同期市场基准（沪深300指数）的表现为标准：推荐：行业基本面向好，行业指数将跑赢基准指数
中性：行业基本面稳定，行业指数跟随基准指数
回避：行业基本面向淡，行业指数将跑输基准指数
免责条款
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