中国金融市场发展趋势研究

中国金融市场发展趋势研究

方浩儒

自从人类从原始社会进入文明社会后便有了生产，经济学也就产生了。最初的生产活动只是狩猎，建造居住地，耕种，所以狩猎的过程并没有增加价值，建造居住地也只是通过不同材料的组成了新的结构，其实质也并没有增加价值，耕种的过程则特殊，人类通过科学中所说的将太阳能转化为了食物，增加了食物价值，人类得以繁衍。真正的经济生产活动则是产生于工业化的开始，蒸汽机的发明标志着人类的生产正式进入了价值增加的阶段，通过不同科学技术的发明，将不同的能量实现转化，于是价值增加了。

近代经济增长模型的建立是经济学家索洛建立的经济增长模型，他提出经济的长期增长是由土地（包括土地上的一切资源），人力、资本以及全生产要素（科学技术进步）推动，通俗的说土地是经济增长的基础，因为经济增长的实质是价值的增长（这里这个价值借用了一下马克思的政治经济学中的观点），而价值增长则是通过不同物质的组成以及能量的转化实现的，所以土地以及资源是增长的基础，而增长的媒介必须是通过人力，只有人的劳动才能实现有目的性的生产，同时，人类将自己的劳动（包含体力和脑力）转化进了商品中，使生产能够顺利完成；资本的作业是什么？学过货币银行学的我们都应该知道，资本的本质就是货币，而货币是商品交换的媒介，有了货币商品流通才能够顺利进行，提高了商品流通的效率，同时使市场这只看不见的手发挥资源配置作业得以顺利实现。而随着经济的发展和生产的发展，货币已不仅仅再是流通的手段，他成为了财富的一种存储方式，随着科技的发展，生产扩散到自然生活的各个方面，而各个方面的生产的联系越来越密切，人类生产的目的已不仅仅是满足自己的生活需要，而更多的是生产科技含量高，满足人类增长的好奇和探索等精神需求，所以区分人类不同层次的需求，就需要通过财富来区分，货币作为流通的公认的等价物充当了财富的功能。正是由于这一功能，使财富的积累以及流通成为世界范围内公认的价值标准，货币真正成为了促进资源的自由流动、提高资源、人力等配置的最好的媒介。最后说一下科学技术，也就是索洛余量，科学技术的最大作用就是在等量的资源下，通过科技的提高生产更多价值的产品。随着生产的发展，资源的有限程度日益制约着我们，而科技正在成为我们促进生产以及循环产品的最重要

的利器，日后经济的发展会越来越可靠于科学技术的发展，而科学技术发展与产业联系的最有效的方式便是资本，于是金融市场产生了。

今天先重点说一下资本的作用，弗里德曼曾经说过，货币的作用无处不在，以至于我们穷其一生都不能找出货币发挥作用的每一个方面。而货币的有效表现形式便是今天我们称作的金融。通俗的定义，金融便是资金的融通，即从资金的盈余单位向资金短缺单位的流动。当然我们都知道，金融是其实是一个零和游戏，金融是不会创造价值的场所，但是计算到我们花费在上面的人力成本、资源成本等，表面上看其实金融对于社会是负价值，他是社会生产和经济增长的成本。然后我们看到的只是表象，金融的真正作用是不断的提高资源的配置效率，以及最大市场化的促进科学技术发展和促进科技向产业的转化。如果少了这个作用，我们我们的生产将长期停滞不前。拿世界金融高度发展国家美国来举例，美国引领世界网络革命、以及在2008年金融危机中走过来，目前依然能够成为世界上最主要的创新国家其金融市场起着关键的作用。美国多层次的资本市场能够在第一时间实现创意和资本的结合，并通过资本市场的融资迅速规模化和产业化，成为世界创新产业领导。

金融可以分为直接金融和间接金融，直接金融顾名思义就是企业直接向资金盈余机构融资，其包括股票市场、债券市场以及衍生品市场等，间接金融是通过金融中介机构融资，金融中介机构在其中起着关键的作用，其主要是银行。目前我国金融市场主要的融资方式是间接金融，通过银行成为企业融资的主要渠道，但是由于间接金融其主要是债务融资，使企业产生更多的利息成本，并且融资期限一般较短，所以制约着企业的发展。并且我国的银行业都是国有，目前贷款的资金流向受到政治性影响较大，所以对于小型科技企业的资金支持实在很少，顾完全不能满足我国产业结构发展以及科技转化的任务。国有企业由于产权的不明确，导致效率低下，这些方面的改革任重而道远。

所以我国未来金融业发展的重点在于直接金融，其中三大方面是直接制约我国未来经济增长的主要方面。第一：利率市场化，建立全国性的债券市场，实现利率的市场化，央行的货币政策逐步趋于稳定，通过市场使资金能够得到合理配置；第二是建立全国性的多层次的资本市场，目前的我国的主板、创业板以及三板市场并不能够承担起为众多企业融资的目的，目前上市的企业多为成熟的大企

业，其受到自身经营环境的影响，并不能够为科技创新和产业的转型排头兵，科技的创新还需要众多的小企业，而目前的资本市场根本满足不了小企业的融资，众多的PE、VC基金目前没有退出渠道，导致其对有创新的合伙制企业等的投资力度很小，制约着我国未来产业创新的发展，因此在目前的基础发展我国的OTCBB市场、粉单市场等更低级别的资本市场，实现资本和产业的真正融合。第三便是逐步实现汇率自由化，开发资本金融账户，建立全国性的外汇交易市场，利用外贸的优势，开展南北方的离岸金融，促进对外贸易发展和资本的国际间自由流动，融入世界大的资本市场中，通过世界市场发展我国经济。

第一、建立全国性的债券市场，并逐步实现利率的市场化。

我国由于长期银行的国有，以及拥有众多的国有企业，所以为维持银行业的稳定，以及维持银行业对国有企业的支持，对于利率市场化迟迟不愿开放，但是纵观国际形势，利率市场化已经成为趋势，并且是促进我国经济增长，提高企业效率的根本途径。我国目前的利率的形成还是以央行发布的基准利率为基础，实现存贷款利率有管理的浮动，但这一政策严重损害了储户以及贷款者的利益，存款上限的存在使我们资金的收益率严重低于通货膨胀率，变相的实现了广大人民对银行的补贴，而另一方面贷款的利息下限又使贷款企业无法通过市场的筛选获得合理的资金成本，导致众多的贷款流向了效率低下的国有企业，大大降低了整个经济社会的效率，使我国企业长期在国际竞争力上低于国外企业，而银行通过这种利率差赚取了巨大的利润，也严重制约了银行业务的创新。导致目前世界上发达国家银行的收益主要是中间业务，而我国银行的收益仍然是资产负债业务，我国银行的整体服务严重落后发达国家银行。而在银监会引入巴塞尔协议的情况下，众多国有银行为达到监管标准，不得不一次次通过资本市场扩充资本，导致股票市场的低迷，损害投资者利益，银行并通过不断将资产表内转表外来达到符合协议的目的，积累了巨量的金融风险。所以综上所述，我国利率市场化已经成为了目前最迫切的金融改革。目前我国已经跟随着发达国家的足迹，在上海建立了银行间同业拆借市场，但是这个市场的利率目前并没有推广到基准利率，而未来需要解决的问题是形成市场化的利率。我国地域辽阔，并且企业众多，所以银行同业拆借市场可以考虑建立南北方各一个，并在同时建立南北方的债券市场。我国目前的国债都是长期债券，而国外的短期债券的利率是市场利率的参考标

准，所以应发行短期国债，实现短期国债和银行同业拆借市场利率的双参考标准，而央行要取消对目前银行存款准备金的利息支付，真正形成市场供需为基础的利率。建立国债交易的二级市场，通过市场供需形成债券利率，央行真正放弃利率的发布，以及逐步开放对银行业存贷利率的限制。至此，央行保留公开市场业务、贴现业务来调控的手段，实现利率的市场化。根据汇率决定的套补与非套补利率平价理论，利率市场化后对外汇市场会形成冲击，所以在这过程中应该配合着外汇的改革，即实现货币的自由兑换和资本金融账户的开放。

第二、建立全国范围内的多层次资本市场。

多层次资本市场的建立是促进科技产业快速融合的有效途径，产业的快速发展的润滑剂和推动力是资本，只有实现资本和资源、人力、科技的对接才能使企业不断创新，实现国家经济的发展。目前我国的主板、创业板市场由于上市机制的限制（核准制）导致企业上市融资不能够市场化，并且依靠行政手段筛选的上市公司数量不多，导致对股票供需的失衡，由于没有完善退市机制以及投资者保护的法律，导致投资者对风险的识别程度不高，而企业则高枕无忧的不断融资而不分红，使股票市场下跌严重，损害投资者利益，下跌的市场也逐渐失去了为企业融资的功能，所以耽误之急就是变更目前的核准制为注册制，政府在其中的作用只是保证市场的公平以及有效运行，通过信息的强制纰漏，通过引入集体诉讼等制度健全投资者保护法律，通过评级机构的评级以及专业机构投资者的扩充来监管企业的行为，真正实现市场化的上市，有利于规范企业管理和促进企业以股东利益最大化来经营。

多层次资本的市场的建立随着北京证券交易所的建立拉开序幕，但是对比美国资本市场，目前国内的公司法和证券法对于这一块的规定存在严重失误，需要重新修改。股东人数200人的限制导致只有公司股东超过200就是公众公司，而公众公司必须上市，否则就是非公众，则不归证监会监管。这种规定严重制约了多层次资本市场的发展。北京证券交易所其实打破了这种限制，其相当于美国纳斯达克中小板市场，未来将成为上交所和深交所退市企业交易的平台。目前其需要允许个人投资者参与，但是我认为其并不需要非要引入做市商制度，由于未来在北京交易所上市交易的公司股价较低，公司经营情况也不会太差，只是规模会小一些，所以其流动性不应该很差，可以由机构投资者，产业基金以及股权基金

和个人投资者交易，形成做市商和竞价结合的交易方式，其上市的标准应该低于沪深交易所。而在北交所之下我认为应该将天津交易所纳入证监会监管，以天交所为基础建立全国性的OTCBB市场，由于中国巨大的市场，企业发展的层级不同，很多企业需要培育，并不具备上市到北交所的条件，而天交所以及各区域交易所市场的建立有利于为多层级的企业提供融资，进一步丰富我国的资本市场。天交所未来上市公司的标准更低，并且沿用目前的做市商制度，交易者同样允许个人、机构投资者、产业基金以及股权基金加入，交易品种可以扩展至股权、债券以及未来的货币市场的交易品种，其可以是北京交易所的退市股票，经营的范围更为广泛，监管更为宽松，通过做市商的自我约束以及评级机构的评级，为广大投资者建立更低级别的投资渠道，并为广大小企业融通资金。而在天交所之下应形成纳入上海股权交易所和重庆、武汉等股权交易所，建立省级的交易机构，形成更低级别的交易所的设计，至此，中国多层次资本市场正式建立。

第三、建立全国性南北方的外汇交易市场以及离岸金融市场。

外汇是国际贸易货币交易的基础，根据购买力平价理论，各国汇率取决于各国商品的价格，所以外汇的实质是各国财富的标志。而世界货币体系在历经金本位、金汇兑本位、以美国为基础的固定汇率制的布雷顿森林体系以及牙买加协议后形成了现在的浮动汇率制。当然一些国家目前为了能够促进外贸增长而实行人为压低汇率的固定汇率制。我国目前实行的是参考篮子货币的有管理浮动汇率制，由于资本金融账户的管制，企业外贸所得外币必须强制换成人民币，所以其实质依然是固定汇率制。经历98年亚洲金融危机后，我国为防范金融风险依然对外汇开放采取缓慢的步伐，导致我国逐年增长的庞大外汇。而外汇占款的逐年增多严重影响我国通胀水平以及央行的货币政策效果。企业和个人持有外币的需求被抑制，国家外汇不断增多增加了我国的汇率风险，也不利于外商直投和人民财富的积累。

基于以上的分析，我国资本金融账户开放以及外汇交易市场建立迫在眉睫。政府为规避外汇的风险可以采取试点的形式，北方以滨海新区南方以浦东新区为试点，其理由为由于中国幅员辽阔，一个试点不能够真正满足外汇交易的需求，南北双方正好能够起到辐射区域并且分散游资风险的目的，而选取的两个地点正好也是南北方两大港口，对于贸易结算，物流运输以及区域隔离更加合理。建议

外汇试点开展的方式为隔离型，即以滨海新区为例，形成东疆港内资本自由流动，外汇交易逐步放开依靠市场需求形成价格机制，即注册于东疆港的外资企业可以外币投资，本地企业可以自由保留外币，居民能够自由兑换和持有外币，建立央行第二总部，各大外资和国资银行设立外汇交易部门，这样央行能够利用强大的外汇储备抑制外汇急剧波动风险，区域的隔离利于外汇的控制。建立外币债券交易市场，外资注册于此的独立法人企业可以根据债券发行程序自由发放外币债券，而本地企业可以在东疆向外国投资者发放人民币债券。伴随着中日韩以及东盟自由贸易区的成立，人民币通过这样的方式可以逐步发展成区域货币。第二步根据区域内债券市场市场化的交易，债券利率逐步随市场波动，形成了区域内利率市场化，区域内的银行则根据存贷款需求形成存贷的利率市场化，于是以区域内为基准，逐步扩大债券以及银行存贷款利率的区域，最后形成全国外围内的市场化利率。第三步退出外汇期货、期权以及利率期货，形成外汇和利率市场的双向交易原则，通过对冲最小化市场风险。在同时逐步培养大型基金进入，通过大型基金的进入平抑外汇波动的风险。在外汇交易基础上通过税收政策以及存款准备金比例和监管政策的放松，吸引外国金融机构进入此区域建立全国范围内的结算中心和记账中心，依托中国巨大的市场需求吸引大型银行、基金，实现离岸金融中心的建设。在此过程中建议中投公司设立大型对冲基金，利用其庞大的资金链条减小交易的风险，待南北区域金融市场培育完成，便可逐步放开到全国。实现资本账户的自由开放以及汇率的浮动机制。而随着中国国力和贸易的增加，人民币便可逐步成为国际货币之一。

中国由于其具备了人口优势，土地优势这就决定了其拥有庞大的市场，巨大的发展潜力，而金融作为经济发展全生产要素中关键的催化剂的作用不言自明，美国借助其发达金融市场的优势依然牢牢占据着世界创新中心的地位，创新就决定了美国能够在相当长的时间内保持其发展的长期竞争力，我国作为世界上唯一一个能够具备比美国更大发展潜力的国家在这么好的历史机遇面前需要牢牢把握，利用改革的不断深化促进我们金融市场向深入、全面方向的发展，使其成为我国企业发展和创新的强力支撑，培育我们自己的苹果和facebook，引领下一次科技革命。